Tres cosas interesantes que están sucediendo ahora mismo en el mercado de renta fija


Jim Leaviss, gestor y jefe de renta fija minorista de M&G Investments, suele repasar con cierta frecuencia en el blog Bond Vigilantes hechos sorprendentes de la renta fija que pasan más o menos desapercibidos. El último objeto de las observaciones del experto ha sido el mercado de deuda soberana estadounidense, especialmente las valoraciones.

En primer lugar, Leaviss afirma que las rentabilidades de largo plazo de los bonos del Tesoro americano están cotizando en su justo valor, después de haber cotizado en valoraciones elevadas desde mediados de 2014. Aporta un gráfico en el que se muestra la relación entre las expectativas de largo plazo de la Reserva Federal para la evolución de los tipos de interés frente a las expectativas del mercado de bonos para la rentabilidad del treasury a diez años a una década vista. “En ambos casos, estamos ignorando las subidas y bajadas económicas inmediatas, e incluso la posibilidad de que la presidencia de Trump dure ocho años”, aclara Leaviss.

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Éste recuerda que, dese las elecciones del pasado 9 de noviembre, los treasuries se han movido más de 50 puntos básicos, de tal manera que ahora este activo es “razonablemente barato en comparación con la media de las expectativas de los miembros del FOMC sobre los tipos de interés en el largo plazo”. No obstante, el experto advierte de que esta nueva prima que ofrecen los bonos “puede no ser suficiente”, en el sentido de que el mercado esté subestimando amenazas de mayor calado sobre los precios de los treasuries, pero también porque el FOMC siempre puede volver a revisar sus proyecciones sobre los tipos. “Si Trump va en serio con su objetivo de un crecimiento superior al 4% del PIB real, entonces todo se volverá a remitir a este punto”, concluye el gestor.

Precisamente el segundo punto de la lista es una de esas amenazas que probablemente no se estén poniendo correctamente en precio: los treasuries presentes en las colosales reservas de divisas de China. El experto recuerda que, desde que el gigante se uniera en 2001 a la Organización Mundial del Comercio (OMC), ha llegado a acumular un máximo de 4 billones de dólares en divisas extranjeras como resultado de sus ganancias por el comercio. Gran parte de esta cantidad se ha asignado al mercado de treasuries, hasta el punto de que China es propietaria del 20% del conjunto de bonos emitidos por el Tesoro estadounidense, y Japón posee otro 20%. “Una estimación sugiere que sólo las compras de China dieron como resultado que el treasury a diez años cotice 50 puntos básicos más bajo que si no estuviera actuando el país”, afirma el experto.

Éste aporta un gráfico igual de interesante: desde que comenzó en 2012 la caída del crecimiento chino, el país ha pasado de ser un comprador neto de deuda estadounidense a ser un vendedor neto. “Adicionalmente, desde el comienzo de 2016 el conjunto de inversores extranjeros también se ha vuelto vendedor neto de treasuries”, añade, lo que lleva a Leaviss a concluir que “lo que una vez fue un poderoso impulso al mercado de deuda del Tesoro durante la década anterior a 2016 se ha convertido en un obstáculo. Quizá una prima más alta sea, por tanto, apropiada”.

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El tercer punto en el que se fija el jefe de renta fija minorista de M&G es en el coste de cubrir las inversiones en treasuries a otras divisas. “Los tipos negativos y la rentabilidad ultra baja de los bonos en Europa y Japón han hecho que los inversores estén luchando por conseguir sus objetivos de rentabilidad (como por ejemplo las aseguradoras)”, detalla. 

En este contexto, que un bono estadounidense a diez años esté cotizando al 2,5% es ciertamente más atractivo que un bund de la misma duración que ofrezca un 0,5%. “Desafortunadamente, el peso del capital que está tratando de comprar treasuries fuera de Europa y Japón y después cubrir el riesgo por tipo de cambio implica que la moneda base (la cobertura de oferta y demanda con un coste fair value, basado en los tipos de interés relativos) es alta”. Concretamente, a los inversores japoneses les está costando 50 puntos básicos y a los europeos, 35 puntos básicos, lo que significa que “para un inversor en Japón con divisa cubierta la rentabilidad del treasury a diez años es en realidad del 0,55% y para los europeos es del 0,46%”.

Por tanto, concluye Leaviss, aunque los rendimientos de la deuda europea no estén tan deprimidos como a finales de 2016, “todavía no tiene sentido que los inversores europeos aumenten sus asignaciones a deuda estadounidense con la esperanza de obtener rentabilidad”.

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