Tras la tormenta... ¿llegará la calma?


TRIBUNA de Francisco Sainz, CIO de Imantia Capital

Iniciamos el último tramo de un año más que atípico. El 2020 ha marcado nuestras vidas y la de los mercados por el fuerte impacto del coronavirus y su evolución. A lo largo de estos meses, hemos señalado que el futuro cercano se presentaba más incierto que nunca, por las dudas generadas por una pandemia al alza y por la respuesta posterior de autoridades monetarias y fiscales, ciudadanos y empresas. Esas dudas se convirtieron en certezas con el confinamiento de la población y con la contundente respuesta en términos de estímulos. Aquí destacamos los programas de compras de los bancos centrales y el impulso fiscal americano junto al fondo de reconstrucción europeo.

¿Cómo analizamos las perspectivas de mercado? Para ello toca revisar, en primer lugar, dónde estamos en términos de fundamentales. Así, se podrá analizar el sentimiento de mercado y contrastar cuanto de todo lo anterior está puesto en precio.

El ciclo económico se ha deteriorado de forma aguda a nivel global. Esto se traduce en una salida desigual, muy ligada a la estructura productiva de cada país, y al peso relativo de servicios y manufacturas. En agregado, nadie duda que 2021 será un año de recuperación, pero con la incógnita de cuándo recuperaremos niveles de actividad pre-crisis.

Las políticas económicas son claramente expansivas. La Reserva Federal está muy sensible a la recuperación del mercado laboral y muestra una senda de tipos bajos durante varios años. Se trabaja ya en nuevos estímulos fiscales para los ciudadanos americanos. En la zona euro, el Fondo de Reconstrucción es un hito en el camino hacia la Unión Fiscal. Mientras tanto, el BCE muestra su disposición a incrementar estímulos si es necesario.

Los asuntos geopolíticos tienen un denominador común: Trump. Las elecciones americanas y las relaciones con China son claros catalizadores para el mercado a corto plazo, que irán ganando peso en los titulares progresivamente.

Cuando hablamos de sentimiento de mercado, nos referimos a la actitud ante la toma de riesgo de los inversores. Los indicadores habituales de volatilidad cotizada (y pese al reciente ruido con las caídas del sector tecnológico americano), nos hablan de un mercado confiado en la recuperación a medio plazo con encuestas de sentimiento al alza. Además, no se ha producido una entrada en fondos de renta variable de inversores institucionales (más cómodos en deuda pública y en crédito), lo que otorgaría mayor recorrido a subidas adicionales.

En el frente del virus, y pese a la probable segunda ola de contagios, el tiempo corre a nuestro favor con los avances en tratamientos y vacunas. Estas podrían cristalizar en un 2021 donde miraremos con distancia los malos momentos vividos este año.

Si confrontamos esta foto general con lo que los mercados han puesto en precio, vemos que han dibujado una recuperación en V de libro, (especialmente en el caso americano premiando las compañías ganadoras). Mientras, los tipos han bajado hasta mínimos históricos (como reflejo de políticas monetarias ultra-expansivas), y los diferenciales de crédito han vuelto a estrechar. La lectura que parece hacer el mercado es que el impacto económico pudiera estar limitado a este año.

¿Cuál es nuestra visión? A la hora de gestionar las carteras, creemos que es importante mantener altos niveles de inversión en renta fija para no perderse el movimiento de búsqueda de rentabilidad en un entorno de tipos bajos. Además, se pondrá mucha atención a las oportunidades en mercados primarios.

La desconexión de fundamentales (ciclo económico) y valoraciones (¿es excesivo el rally visto en mercados tras las caídas de marzo?), hace aconsejable introducir elementos en cartera que puedan proteger a los partícipes de episodios de volatilidad. Por ello, en las últimas semanas, hemos empezado a construir posición en deuda americana y en dólar, especialmente en las carteras mixtas.

En la parte de renta variable, seguimos muy atentos a la rotación sectorial. Las rentabilidades acumuladas por los índices globales son engañosas. Y es que, esconden el comportamiento diferencial entre ganadores y perdedores. Cualquier clarificación del escenario futuro debería impulsar sectores más ligados a ciclo (aerolíneas o autos), o especialmente castigados en valoración (bancos). Esta rotación podría confirmarse en el último trimestre.

En resumen, nuestra visión es optimista desde la cautela. Es razonable seguir invertidos, pero con elementos de cobertura en las carteras. No se atisbarán grandes riesgos en el horizonte en la medida en que, como señalábamos antes, el tiempo juega a nuestro favor en la lucha contra la Covid (test rápidos, tratamientos y vacunas).

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