“To style or not to style, esa es la cuestión”


La mayoría de la gente nunca se adhiere a un segmento particular del mercado para siempre, pero tal y como afirma Maynard Keynes; “los mercados pueden mantener su irracionalidad más tiempo del que puedes mantenerte solvente”, lo que sugiere que tratar de sincronizar los estilos de inversión con la situación de los mercados puede ser una tarea difícil. Lo que viene a decir es que con un poco de sentido común se consigue mucho más. Nuestra experiencia de más de una década gestionando fondos de dividendos de empresas valor nos lleva a pensar que hoy se están dando las condiciones idóneas para compartir nuestras ideas sobre este tema.

Ante todo, detengámonos en el asunto que nos compete para determinar a que nos referimos con valor exactamente. Básicamente, el valor se refiere a una amplia variedad de conceptos. Intuitivamente podemos figurarnos que las acciones con bajos parámetros de valoración tales como precio por beneficios, precio en libros y con dividendos, pueden ser consideradas acciones valor. En otras palabras, esperamos generar un retorno con la normalización de las valoraciones, o como Warren Buffett afirma: “El precio es lo que pagas, el valor es lo que obtienes”.

Hay que buscar compañías valoradas de manera atractiva y no pagar por las expectativas de crecimiento. No hay que fijarse en el rendimiento de los dividendos únicamente, aunque se pueda utilizar como un indicador de valoración junto a otros modelos propios de valor.

Los inversores tienen una idea preestablecida en cuanto a cómo debería ser el valor tanto en términos de sectores como de acciones, pero como nada es estático en el tiempo, muchos se sorprenderían de cuán inestable es este universo. Si preguntamos a los inversores sobre la importancia de la tecnología en Estados Unidos, nos damos cuenta de que sólo unos pocos lo consideran un sector de alto valor. El sector aún se percibe por muchos como el ejemplo perfecto de sector crecimiento. Sin embargo, la realidad es que la tecnología en Estados Unidos es dos veces más importante en términos de tamaño en el universo valor que el sector de las telecomunicaciones, lo que resulta un poco extraño. Muchas de las “acciones tecnológicas” han comenzado a repartir dividendos en los últimos dos años, incluyendo compañías muy reconocidas como Apple, Cisco y Symantec.

En Europa, el sector bancario ha experimentado el recorrido de una montaña rusa. En 2006, los bancos representaban el 48% del índice Standard European MSCI Value, pasando al 28% en 2011.

Al final, todo se reduce a la valoración. Los ciclos existen como las modas para las temáticas o los estilos. Los inversores desde hace más de cinco años se han dejado llevar por una combinación de entre miedo y prudencia. Pero es normal dada la montaña rusa de la que hemos sido testigo, pero como siempre las cosas regresan a su sitio y los mercados suelen exagerar en ambas direcciones. En los últimos dos años, muchos de los instrumentos de rendimiento o han desaparecido o han visto como se ha reducido el atractivo de su rendimiento. Actualmente, el rendimiento se ha congelado en la renta fija de países desarrollados y no está muy lejos de sus mínimos históricos.

Esta escasez de rendimiento ha llevado a los inversores sedientos de ingresos a añadir a la asignación de su cartera acciones centradas en dividendos. Hemos sido testigo de la emergencia del llamado “segmento de calidad/crecimiento del mercado”. La incertidumbre de los beneficios se ha quedado atrás y el crecimiento estable, con frecuencia basado en los mercados emergentes, se ha visto favorecido. La expansión de las valoraciones entre las áreas de crecimiento y valor del mercado ha alcanzado sus máximos de varios años.

Este movimiento era natural y contaba con el apoyo de muchos analistas, ya que los dividendos representan la parte principal del retorno total conseguido a lo largo del tiempo, una estrategia a la que nos adherimos con firmeza. Pero algunos valores que reparten dividendos eran (y aún siguen siendo) vistos como oasis en el desierto de los rendimientos. De hecho, muchos tipos de inversores comparten su sed de ingresos y comienzan a incorporar a sus carteras “dividendos de alta calidad”, especialmente en Estados Unidos. Esta moda de buscar sólo dividendos ha llevado a muchos actores del mercado a hacerse con una gran número de acciones sobrevaloradas. Los sectores de renta variable estadounidense más comúnmente elegidos por los inversores que buscan renta cotizan a máximos históricos y lo mismo sucede con muchos parámetros de valoración.

Esto refuerza nuestra visión sobre que muchos de los cazadores de rendimiento están en el lugar equivocado (ingresos/altos dividendos) y están ahí por una razón equivocada (tipos de interés bajos y falta de rendimiento). Incluso aunque el rendimiento de los dividendos puede ser atractivo, la alta valoración de estos activos constituye el centro de nuestras preocupaciones respecto a una comercialización de dividendos masificada. Lo más acertado es tratar de equilibrar la importancia y la calidad de los dividendos, combinando además un enfoque fundamental basado en una disciplina de valoración muy clara. En otras palabras, consideramos que la compra de dividendos de alta calidad sin considerar el precio podría no ser ya suficiente.

La conciliación de las herramientas de análisis especializadas con un marco de valoración puede dar lugar a un factor de diferenciación claro de aquí en adelante. Muchos factores externos afectan y cambian la dinámica del mercado con una fuerza variable a lo largo de todo el ciclo. Manteniendo un enfoque en los fundamentales, siendo disciplinados y atreviéndonos a ir contracorriente de vez en cuando, es algo que históricamente siempre ha recompensado. Creemos firmemente que las emociones, la incertidumbre y el miedo pueden disiparse gracias al proceso, la disciplina y los fundamentales.

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