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Test de estrés para fondos: cómo evaluar el riesgo de liquidez


Los tests de estrés obligatorios y generalizados fue la respuesta de los reguladores a la crisis financiera de 2007-2009, pero no solo las entidades bancarias están sometidas a mediciones de riesgo. Las normativas UCITS y AIFMD (Alternative Investment Fund Managers Directive) ya requieren que los gestores lleven a cabo tests de estrés de liquidez (LST) de forma periódica, tanto bajo condiciones normales de liquidez como situaciones excepcionales. Ahora bien, las particularidades de los fondos de inversión abren un debate necesario acerca de la manera en la que se aplican dichos LSTs. 

Los tests de estrés de los fondos parten de un escenario “normal” de liquidez para después evaluar el riesgo en escenarios tanto históricos como hipotéticos. Y en el proceso, el juicio informado del gestor o la mesa de ejecución juega un papel crucial dado su entendimiento de la  liquidez relativa de los activos, la estrategia de inversión y los liabilities del fondo. Es el primer requisito en el que insiste un reciente estudio de EFAMA y la International Capital Markets Association’s Asset Management and Investment Council (AMIC): la opinión del gestor no se puede sustituir por el consejo o la instrucción de un stakeholder externo. “El riesgo de liquidez es fluido y dinámico, por lo que medir dichos riesgos y llevar a cabo stress tests es más un arte que una ciencia”. Por ello urgen a ESMA a reconocer en el próximo Guidance la necesidad de suficiente flexibilidad para que el sector de fondos heterogéneo adapte a medida los stress tests, acorde a sus respectivos inversores y activos. 

Esa flexibilidad también se debería extender, en su opinión, a la clase de activos en la que invierte el fondo. El riesgo de liquidez, al final, no es igual en un fondo de blue chips que uno de mercados emergentes. “Adaptar la frecuencia de dichos LSTs también se podría considerar”. 

Limitaciones a los tests de estrés

Incluso con todo, los LSTs no son la herramienta definitiva para predecir futuras crisis de liquidez. Como bien apunta el informe, la liquidez del mercado es difícil de medir: “La naturaleza binaria de la misma implica que en eventos extremos de mercado, los shocks de liquidez generalmente ocurren de manera rápida y no se pueden predecir fácilmente por modelos”. 

Además, la liquidez de un fondo es una función de la liquidez de las inversiones subyacentes. Así, “el riesgo de liquidez no se puede erradicar del ecosistema financierosin transformar el riesgo en uno o más riesgos o consecuencias”. Por ello, el informe insta a educar a inversores sobre las percepción errónea de que los fondos pueden dar los beneficios de los retornos y a su vez mantener la liquidez similar de un depósito. “Dichas percepciones están mal alineadas con los riesgos asociados a la inversión”. 

En esa misma línea, hay que tomar en cuenta el impacto de mercado en los costes de transacción. El net asset value, por lo tanto, no representa el valor que se recibiría si el fondo en su conjunto se liquidase inmediatamente. “La liquidez es similar en el sentido de que en circunstancias normales es razonable esperar que el gestor maneje los fondos para que los reembolsos, no lo es esperar que todos los inversores puedan reembolsar a la vez y de la misma manera”. 

También es complicado formular un modelo macro de dichos tests. Reguladores internacionales como el Banco de Inglaterra han planteado la posibilidad de desarrollar pruebas globales con el objetivo de que analizar las vulnerabilidades del sistema financiero en su conjunto. Pero en opinión de AMIC y EFAMA, agregar los resultados a nivel de clase de activos, o grupo de cliente no sería beneficioso. “Dado que la mayoría de los fondos tienen estructuras legales separadas, no hay interconectividad entre vehículos distintos o la gestora. El gestor no tiene acceso a los activos de un fondo para que haga las funciones de seguro (liability) de otro”, apuntan. Por ello, la liquidez solo se puede medir y gestionar a título individual en cada fondo. 

Asimismo, dado que las métricas de liquidez no son sumatorias, es difícil comprender cómo se podrían entender los efectos del contagio y las comparativas que se puedan extraer. El ejemplo reciente de la suspensión de suscripciones y reembolsos de algunos fondos inmobiliarios en Reino Unido tras el anuncio de Brexit demuestra que los problemas de liquidez pueden afectar a un sector de fondos más que a compañías específicas.  

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