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Soluciones para gestionar la liquidez en el nuevo mundo de la gestión monetaria


TRIBUNA de Thomas Pince, responsable de la Gestión Monetaria de Groupama Asset Management. Comentario patrocinado por Groupama Asset Management.

El 15 de septiembre de 2018 marcó el décimo aniversario de la quiebra de Lehman Brothers, un síntoma de una crisis que se extendería al mundo entero y revelaría las numerosas debilidades de nuestro sistema financiero. Sin embargo, en ese periodo turbulento, descubrimos la verdadera fortaleza de nuestros banqueros centrales que, hasta la fecha, han sabido encontrar los remedios necesarios al problema. En Europa, el BCE puso en marcha todo tipo de medidas, que reemplazaban unas a otras, visibles en mayor o menor medida y que, a veces, resultaban muy técnicas. De hecho, las finanzas europeas se apoyan principalmente en los bancos, principal canal para transmitir las decisiones de política monetaria a las empresas de la eurozona. En este sentido, el BCE debe garantizar que los bancos tengan capacidad para prestar, el banco debe ser solvente con fondos propios disponibles para asumir riesgos, etc. Para esto, los bancos deben poder refinanciarse en un mercado de deuda operativo y que funcione.

Normalmente, el dispositivo de refinanciación de los bancos con el BCE compromete valores considerados de bajo riesgo frente a la liquidez solo por una semana o tres meses. En un inicio, estas operaciones están limitadas en vencimiento, importe y la base de las promesas permitidas muy limitadas. Al limitar el alcance de estas facilidades, el BCE garantiza un comportamiento justo de los bancos cuya refinanciación a medio y largo plazo se lleva a cabo en el mercado por un coste que depende de su credibilidad. Con la crisis y las dificultades encontradas por los bancos para refinanciarse, el BCE abrió gradualmente ventanas de liquidez en la zona con más operaciones sucesivas de LTRO y posteriormente de TLTRO (Targeted longer-term refinancing operations). En la última operación, el TLTRO 2, los bancos pudieron refinanciar en 2016 con el BCE, durante 4 años, casi de forma prácticamente gratuita hasta un tercio de sus préstamos a la economía (excluyendo bienes inmobiliarios). En este sentido, cerca de 750.000 millones de euros han inundado el mercado de refinanciación, provocando una bajada muy significativa en el coste de refinanciación de los bancos y, en última instancia, asegurando que el acceso al crédito por parte de las empresas de la zona euro no sufran los problemas del sistema bancario. Si bien los beneficios de estas operaciones han sido innegables, se debe tener en cuenta que también han tenido el efecto colateral de borrar la ventaja competitiva que los bancos sanos tenían sobre los más dudosos a través de sus costes de refinanciación.

El BCE se cuestiona ahora la renovación del TLTRO. ¿Por qué tan pronto… cuando los vencimientos no están previstos hasta junio de 2020? Porque los bancos deben respetar una adecuación entre sus empleos y sus recursos a medio plazo a través de un ratio regulatorio llamado Net Stable Funding Ratio (NSFR). Por lo tanto, el hecho de que el vencimiento residual del TLTRO pase a menos de 1 año en junio de 2019 provoca un deterioro significativo de este ratio. Sin certezas sobre un nuevo TLTRO, los bancos no tienen más remedio que volver al mercado, y este último funciona a cámara lenta desde hace varios años y el reciente episodio de volatilidad a finales de 2018 no facilita la refinanciación sobre los vencimientos más largos.  

En este entorno pensamos que el BCE tendrá que encontrar una solución para mantener un buen equilibrio entre la buena transmisión de la política monetaria y el comportamiento justo de los bancos. Si una nueva operación viese la luz, esperamos que su forma y sus condiciones sean más estrictas, permitiendo un juego justo de la competencia entre bancos por un lado y por otro lado reactivar un mercado de refinanciación que funciona a cámara lenta desde hace varios años.

La cuestión del retraso de esta operación ha animado las discusiones estratégicas desde el año pasado en Groupama AM, y es una de las razones principales de la buena rentabilidad relativa en 2018 de nuestro fondo Groupama Ultra Short Term Bonds, con un perfil defensivo en crédito. Revisaremos nuestra posición en línea con el discurso del BCE: Probablemente tengamos más información sobre los detalles de una posible operación en el Consejo de Gobierno de junio.

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