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Si hay crisis de deuda italiana es probable que venga de Frankfurt


TRIBUNA de Andrea Delitala, CFA, director de multiactivos de Pictet AM. Comentario patrocinado por Pictet AM.

La fricción que la coalición populista en Italia está generando con la Comisión Europea sobre el presupuesto del país sigue generando titulares, pero si llega una crisis de deuda probablemente venga de una dirección diferente: Frankfurt.

En la actualidad estimamos que los inversores exigen a la deuda de Italia un 2% por riesgo crediticio y 1% por la posibilidad de que Italia se vea obligada a re-denominar -con 7% de probabilidad de que verse fuera del euro los próximos dos años-. Pero, incluso si llega la calma es improbable que los diferenciales de rentabilidad a vencimiento de la deuda italiana vuelvan a la media de los últimos años. Puede situarse entre 2,5 y 3,5% -nivel al que los depósitos bancarios salieron de país periféricos durante la crisis de la euro zona de 2010-2012-. Además nuestros economistas estiman que, con el resto de factores igual, si aumenta por encima del 4% su deuda se volvería insostenible.

Hay que tener en cuenta que la deuda de Italia ha sido de las principales beneficiarias del programa de flexibilización cuantitativa del BCE, cuyas compras han superado el volumen de nuevos emisiones de bonos del país. A inicios de noviembre el BCE mantenía 362.000 millones de dólares de deuda del gobierno italiano, aproximadamente 17% del total de bonos gubernamentales de su balance. Pero a medida que el programa llega a su fin, esta tendencia se revertirá.

De hecho el BCE ha estado comprado menos deuda y la rentabilidad a vencimiento de la italiana ha estado aumentando, llegando su diferencial respecto del bund alemán a diez años ha superar el 3%, frente a un promedio de 1,41% cuando el BCE compraba plenamente. El BCE ha reducido en octubre la cantidad de bonos que compra a la mitad hasta 15.000 millones de euros mensuales y dejará de comprar antes de Año Nuevo.  

De manera que, por primera vez en años los inversores del sector privado, sensibles a los precios, determinarán la cotización de los bonos del gobierno italiano. Estimamos que el sector privado tendrá que absorber 57.000 mil millones de bonos del gobierno italiano en 2019, en comparación con 11.000 millones en 2018 y una cantidad negativa de 54.000 millones en 2017, cuando hubo ventas netas del sector privado. En última instancia van a ser los inversores privados quienes van a determinar si la masa de deuda de 2,3 billones de euros de Italia, la tercera mayor del mundo desarrollado, es sostenible.

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