Después de analizar en profundidad el mercado de CoCos y su funcionamiento, los expertos de Invesco AM publican en la última edición de su informe Risk & Reward un estudio sobre otra clase de activo, los instrumentos híbridos emitidos por empresas no financieras, también conocidos como deuda subordinada. Para los legos en esta materia, estos activos se denominan híbrido porque mezclan características propias de la renta fija con otras más similares a la renta variable, y de hecho en esta mezcla reside su atractivo: “Los híbridos corporativos suelen ser atractivos para los emisores porque las agencias de calificación crediticia suelen situarlos en la parte de la renta variable, lo que les ayuda a apoyar sus calificaciones como emisores de deuda”, recuerdan desde la entidad. Al mismo tiempo, la deuda híbrida “ofrece oportunidades a los inversores para beneficiarse de situaciones idiosincráticas con rendimientos atractivos”, indica el informe de la gestora.
Aunque la primera emisión de deuda subordinada data de 2003, este mercado ha experimentado un amplio desarrollo en años recientes. Desde Invesco constatan “un crecimiento exponencial del sector de deuda corporativa híbrida, debido a su atractivo tanto para los inversores como para los emisores”. A un tiempo, recuerdan que la mayoría de estas emisiones suele contar con un rating de grado de inversión, aunque también se está desarrollando un segmento high yield.
Otra de las características de este universo es que casi el 90% de los instrumentos híbridos que cubre el índice Bank of America Merrill Lynch Global Hybrid Non-Financial Corporate han sido emitidos por compañías europeas, especialmente de los sectores de electricidad y telecomunicaciones. “Esto no es sorprendente, dado que los cambios estructurales en esos sectores están ejerciendo presión sobre la calidad crediticia”, explican los autores del informe.
¿Deberían los inversores de renta fija fijarse en la deuda subordinada?
Los autores del informe explican que, antes de plantearse invertir de forma estratégica en un activo, primero estudian si se dan tres requisitos: la capacidad de generar un retorno potencial fuerte en términos absolutos, relativos y ajustados al riesgo para minimizar la volatilidad; longevidad y crecimiento sostenible para ayudar a crear liquidez y proporcionar más transparencia; y características que permitan la diferenciación entre emisiones para identificar ineficiencias y poder generar alfa. Tras haber sometido a la deuda subordinada a este estudio, la conclusión de los expertos de Invesco es que “cumplen todos los requisitos y vemos ventajas en invertir en la clase de activo de deuda subordinada como parte de una cartera de renta fija”.
Para empezar, desde la gestora consideran que esta clase de emisiones pueden beneficiar tanto a los emisores como a los inversores, y de hecho la conjunción de una fuerte actividad emisora con el mayor interés inversor ayuda a explicar la rápida expansión de este mercado. A continuación, detallan en primer lugar los principales beneficios para los emisores. Para empezar, recuerdan algo que ya se ha mencionado, que las agencias de rating sitúan a la deuda subordinada dentro de la estructura de capital de la compañía como una parte de la renta variable, por lo que, aunque sea una forma de financiación más costosa que la deuda sénior, tiene la ventaja de que puede ayudar a conservar y reforzar la calificación de grado de inversión de la compañía. Adicionalmente, apuntan a que se pueden emplear estos instrumentos también para financiar adquisiciones, y de hecho muchas de las primeras emisiones nacieron con este fin.
Otro uso que pueden dar hoy en día las compañías consiste en elegir esta clase de instrumentos para incrementar su flexibilidad financiera o para diversificar y ensanchar sus bases inversoras. “A diferencia de los dividendos, los intereses pagados por los híbridos son deducibles fiscalmente para las compañías”, recuerdan desde Invesco.
¿Qué motivaciones pueden tener, en cambio, los inversores? Desde la firma recuerdan en primer lugar los riesgos que entraña la deuda subordinada. “Sin embargo, en muchos casos, los inversores son compensados por esos riegos adicionales con retornos adicionales. Esto hace de los híbridos una inversión potencialmente atractiva bajo nuestro punto de vista, particularmente en el entorno actual de tipos bajos”, indican.
Por otra parte, aunque normalmente los emisores de instrumentos híbridos suelen tener sus fundamentales bajo presión, desde Invesco creen que esta clase de emisores “suelen tener calificaciones cómodas dentro de la categoría de grado de inversión, a nivel sénior”. Ellos en particular muestran su preferencia por los emisores que creen que están mejor posicionados para afrontar esos cambios fundamentales en los próximos años. “Aunque habitualmente no vemos valor en la deuda sénior de esas compañías, creemos que los inversores pueden ser recomendados si descienden en la estructura de capital”, concluyen.
