Tags:

Saint-Honoré Convertibles, un convertible muy defensivo


La deuda convertible es un instrumento híbrido de inversión adecuado en periodos en el que el precio de la acción sujeto a conversión es bajo y el valor de la deuda del convertible está próximo a su valor “suelo”, definido por el valor presente del flujo de cupones y principal de la deuda. Generalmente se acepta que los fondos de deuda convertible permiten acercarse a la renta variable con un menor grado de riesgo o volatilidad gracias a la”convexidad” del activo pues permite aprovecharse de las subidas del precio de la acción en un porcentaje mayor que en las caídas. Existe, por ello, una protección del capital invertido que es mayor cuanto menor es la probabilidad de conversión del activo.En 2008, los fondos de deuda convertible sufrieron pérdidas abultadas, por encima de lo esperado para este tipo de activos. La venta forzada de deuda convertible por parte de sus principales tenedores, los hedge funds apalancados en media en 4 veces y el colapso de Lehman Brothers, uno de los principales creadores de mercado empujaron el valor estimado del bono por debajo de los suelos esperados, y, por sorpresa, a una velocidad mayor que los sufridos por la deuda corporativa no convertible. La falta de liquidez amplió los spreads de crédito de la deuda convertible muy por encima de la deuda corporativa. En este entorno Saint Honoré Convertibles ha logrado resultados destacables al perder a final de año un 15% frente al 31,7% de pérdida del índice UBS European Focus Hedged Convertible Bond. De acuerdo con Kris Deblander, responsable de la gestión de la deuda convertible de Edmond de Rothschild Asset Management, la clave ha estado en el posicionamiento natural defensivo del fondo de inversión. Como límites generales, al menos el 80% de la cartera ha estado invertida en deuda en grado de inversión y con cierre automático de la posición de bonos con delta igual o superior a 80%. Esta política de inversión reduce la velocidad de avance en mercados alcistas pero aumenta la protección del capital.Con el desplome del mercado, el gestor estructuró la cartera hacia sectores más “defensivos”, farmacéuticas y telecomunicaciones, en equivalencia con las carteras de renta variable del grupo gestor y, por política de inversión, en emisiones europeas frente a emisiones estadounidenses y asiáticas en el que pool de activos tiene un peso mayor en sectores con problemas estructurales como el sector del automóvil, financiero e inmobiliario y sin problemas en la propia estructura de la deuda por la existencia de primas elevadas por reembolso en casos de no conversión del activo. La delta media de la cartera de deuda ha sido durante gran parte del segundo trimestre inferior a 40%, con una calidad crediticia de A, en plazo de vencimiento inferior a 2,5 años y con un rendimiento a vencimiento (Yield to Maturity) cercano a un 9%.El riesgo para este tipo de activos es una vuelta a un escenario de falta de liquidez. Pero en estos niveles, Kris Deblander aboga por la “convexidad” de la deuda convertible. Gran parte de los fondos hegde en deuda convertible se han desapalancado convenientemente y ahora existe menor concentración en los tenedores de dicha deuda. La gestión exige ahora más flexibilidad y dinamismo con una clara conexión con el departamento de análisis de renta variable de la Sociedad Gestora.Saint Honoré Convertibles ha superado con creces el peor escenario posible para el mercado de deuda convertible. La vuelta a la normalidad ofrece oportunidades pero nuestra moderación en el entorno actual exige un enfoque defensivo.Juan Manuel Vicente Casadevall, Director de Análisis de Lipper

El análisis cuantitativo del fondo pone de manifiesto su consistencia con respecto a su filosofía de inversión conservadora dentro de esta clase de activo. En particular la delta del fondo se ha mantenido consistentemente por debajo de la media de los fondos de la categoría y a cierre de junio la habían aumentado un poco pero todavía se situaba claramente por debajo del 40%, concretamente en un 34,41%. El perfil defensivo también se percibe en las duraciones del fondo que se mantienen en niveles relativamente cortos con la duración media ponderada e 2,65 años y la duración media modificada en 1,65.La toma de mayor riesgo buscando una rentabilidad mayor ha provenido de la gestión del crédito y maximizando el rendimiento de la deuda. Así, a finales de junio sólo el 24,3% del total de la cartera estaba en emisiones de calidad crediticia A o superior. Casi un 27% de la cartera se situaba en el grado más bajo de elevada calidad crediticia o investment grade, la triple B. El resto estaba en bonos con calidad crediticia doble B o inferior o deuda no calificada. Durante los cuatro meses de marzo a junio y que recogen en gran parte el último rally bursátil, el fondo obtuvo una rentabilidad del 9,28%, cerca de dos puntos porcentuales menos que la media de su categoría, poniendo de relieve que su perfil defensivo le puede llevar a tener peor comportamiento durante fases alcistas. Por el contrario, el fondo ha mostrado en los últimos años una capacidad de preservación de capital durante fases bajistas superior a la competencia y a la de los propios índices de mercado de referencia, quedando validado por un variado número de estadísticos.No obstante, en el largo plazo el fondo muestra una consistencia destacada batiendo a la mayor parte de fondos de su sector, incluso teniendo en cuenta que en el periodo de análisis se disfrutó de un ciclo alcista superior a los tres años. Así, el fondo obtiene el rating máximo de líder por el criterio de rentabilidad sostenida para el periodo de cinco años, basado en el estadístico propietario de Lipper “Retorno Efectivo” y su ratio de información anualizado para ese mismo periodo es del 0,41 positivo cuando se toma el índice Lipper de la categoría.

Lo más leído