Rompiendo la cultura del miedo

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Cedida por DPAM

TRIBUNA de Peter De Coensel, CIO de Renta Fija de Degroof Petercam Asset Management (DPAM). Comentario patrocinado por DPAM.

El estallido del coronavirus entra dentro del estudio de sistemas complejos. Nos enfrentamos a ciclos de refuerzo y reequilibrio que se producen de forma continua. Del 20 de enero al 20 de febrero se consideró un problema estrictamente chino. Sin embargo, desde la semana pasada se volvió global ya que el virus se extendió por Europa y Estados Unidos. Si escuchamos atentamente a los médicos, nos damos cuenta de que debemos tratar este brote como una epidemia de gripe, aunque no lo hacemos.

A la cultura del miedo se ha unido otro factor: uno de biología (viral) esta vez. Los defensores de la política, la economía y el clima estaban a punto de recibir un mayor peso en la distribución de las primas de riesgo del mercado financiero. El COVID 19 ha cambiado el rumbo de la agenda. La cultura del miedo solo se ha acelerado desde el comienzo del milenio. El sistema político nos ha dado toda una lección magistral en los últimos 20 años. Los mercados financieros se asustaron con la Gran Crisis Financiera (GFC) de 2008/2009. En ese entonces, tomó casi dos años retomar la rutina general del mercado.

Los bancos centrales tomaron la iniciativa para frenar la crisis de liquidez y de crédito, ya que la recesión del balance general afectó a los hogares y a las empresas. Las políticas monetarias mundiales fueron decisivas para empujar las primas hacia un territorio estructuralmente negativo. Esto culminó con los tipos alemanes a 10 años que alcanzaron los -70 puntos básicos a finales de agosto de 2019.

El COVID 19 nos ha devuelto al punto de partida, es decir, al verano de 2019 en bonos del gobierno. La diferencia hoy es que la curva de rendimiento de los Estados Unidos ha alcanzado a los bonos del Tesoro a 10 años que han caído 80 puntos básicos, cerca del 1,12%, desde comienzos de 2020. Ante este panorama ¿qué sigue?

Esperamos que la vuelta a la rutina del mercado sea más corta que la de 2008/2009 junto con una recuperación menos profunda de los activos de riesgo. No esperamos que los bancos centrales actúen como en el 2008-2009. El temor por el COVID 19 ha empujado las valoraciones de los bonos a niveles que requieren una recesión profunda y global y no estamos de acuerdo.

Mantenemos nuestra llamada al apoyo monetario expresado a finales del año pasado. Aceptamos que los bancos centrales aliviaran el endurecimiento de las condiciones financieras que ocurrieron desde el comienzo de 2020. Esto se traduce en dos recortes de los tipos de interés hacía un 1% por la Reserva Federal de los Estados Unidos con el fin de frenar una modesta desaceleración de su crecimiento en el 2020.

Por parte del BCE, esperamos menos acción sobre los recortes de los tipos de interés y más acción sobre la gestión de los balances. Esto podría reflejarse mediante un aumento de la compra de bonos corporativos o incrementando el requisito de las reservas bancarias en la Unión Europea. Esto último, aislaría al sector bancario en una realidad de tipo de interés negativo no querido. Ambos deberían ser favorables al diferencial y empujar las curvas más pronunciadas y las primas de riesgo de crédito más bajas.

Creemos que los bancos centrales deberían abstenerse de tomar la iniciativa -por ejemplo, que la Reserva Federal de los Estados Unidos reduzca cuatro veces los tipos de interés- ya que ese comportamiento podría infundir más temor e inestabilidad en los mercados financieros. Se necesita una respuesta monetaria de apoyo junto a una propuesta fiscal creíble y responsable, como medio para apoyar las iniciativas de inversión públicas y privadas. El coronavirus debería actuar como catalizador para impulsar un mayor estímulo fiscal que apoye iniciativas de inversión público-privadas. Con una respuesta monetaria de apoyo, esperamos que las valoraciones actuales de los tipos básicos a 10 años no sean sostenibles en el segundo trimestre del 2020. La rigidez podría ser alta en los próximos meses, pero los temores de crecimiento podrán revertirse en abril-mayo.

Para concluir, repetimos que el miedo, traducido como aversión al riesgo dentro de los mercados financieros, ha sido un factor decisivo para los principales mercados de bonos de gobierno. Nos abstenemos de extrapolar esa condición al próximo ciclo, ya que los bancos centrales deberían quedar en segundo plano y devolver la evaluación de las primas de riesgo a los mercados financieros.

Los mercados evolucionan bajo la premisa de que la correlación entre los bonos y las acciones seguirá siendo profundamente negativa. Cualquier corrección en la renta variable se traduce en un aumento de los niveles de precios o en una disminución de los tipos de interés de los bonos básicos. Este último episodio podría habernos acercado un paso más al final de la era de la correlación negativa. Entrar en una nueva era en la que los episodios de correlación positiva aparezcan más a menudo requerirá romper la cultura del miedo.