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Renta fija europea: es momento de pararse a pensar


En el actual entorno de mercado, la renta fija europea sigue teniendo sus adeptos, pero también sus detractores. No todas las gestoras están optimistas con la futura evolución de los bonos del Viejo Continente. Algunas entidades recomiendan salir del mercado. Otras, en cambio, consideran importante permanecer en él. Funds People ha confrontado la visión de varias gestoras de fondos para saber lo que piensan sobre este segmento de mercado, con el objetivo de ayudar al inversor a elaborar su juicio sobre el activo. El más pesimista es claramente Nicolas Faller, consejero delegado de UBP, quien considera que los mercados europeos están dando signos de agotamiento. “El equilibrio entre riesgo y beneficio ha empeorado a medida que los rendimientos europeos han caído tanto en deuda soberana europea como en bonos con grado de inversión tras las políticas del BCE. En este momento tiene sentido que los inversores salgan del segmento de renta fija denominada en euros -deuda soberana e investment grade– y trasladen su exposición a segmentos alternativos con mejores ratios de Sharpe”.

A su juicio, el carry del mercado europeo ya no compensa a los inversores, por el riesgo de tasa de interés que deben soportar: 0,56% de beneficio por una duración modificada de 6,6 años. Esta ratio de Sharpe poco atractiva se confirma en todas las dimensiones de riesgo: exposición crediticia (6 años), volatilidad (3,8%) y rating (AA-). Además, la calidad de crédito de los mercados agregados europeos también se ha deteriorado: los BBB que representaban cerca del 5% del mercado en 2010, ahora son más del 30% y el rating promedio se ha reducido en dos grados desde AA+ a AA-. “El empeoramiento del perfil de riesgo de los mercados europeos ya tuvo efectos negativos concretos sobre los inversores. En el segundo trimestre de 2015 sufrió su peor reducción desde 1996 (-5%). Le llevó casi un año recuperarse. En 2008 -con los rendimientos en máximos por encima del 5%- experimentó una reducción del -3,8% y se recuperó en sólo cuatro meses. En la coyuntura actual, la recuperación esperada es de un 5% de las pérdidas con un carry del 0,5% a 10 años, en comparación al año 2008 cuya recuperación se llevaba a cabo en un año”.

El responsable de UBP afirma que el perfil refugio de los mercados europeos también se está diluyendo. “Así, ahora no exhiben prácticamente nada de carry y hay poco espacio para la compresión de la rentabilidad. Como resultado, la correlación con los valores europeos está al alza. Desde 1996 hasta 2014, antes de que los rendimientos cayeran por debajo del 1%, el promedio de la correlación era de -0,10 (con mínimos de -0,80). Desde agosto de 2014, cuando los rendimientos europeos alcanzaron el 1%, la correlación saltó a un 0,40 (con unos mínimos a -0,2)”, subraya. No cabe ninguna duda de que los tipos negativos ha sido el principal factor que está alimentando las dudas de un inversor que, sin lugar a dudas, antes de comprar bonos europeos ahora se lo piensa dos veces. No obstante, lo curioso es que, al contrario de lo que pudiese parecer, no estamos hablando de un fenómeno nuevo. “No olvidemos que el valor del dinero siempre se ha visto recortado por el enemigo tradicional del ahorrador: la inflación”, recuerda Richard Woolnough, gestor del M&G Optimal Income.

“Si uno toma el tipo básico del Banco de Inglaterra como aproximación del interés con el que se remunera la liquidez en el Reino Unido y lo ajusta por inflación (es decir, le resta el índice de precios al por menor), puede ver que aunque los tipos de interés nominales negativos son un fenómeno nuevo, los tipos reales negativos no lo son. Si ampliamos esta idea para incluir la tasa impositiva histórica, podemos tratar de representar plenamente lo que puede considerarse como la tasa de rentabilidad real de la liquidez. Esto nos brinda un reflejo fiel de lo que han ganado realmente los ahorradores en términos de renta disponible real cada año. Esta variable ha sido negativa en el Reino Unido durante gran parte de los últimos diez años”, afirma. De lo que no hay ninguna duda es de que los tipos negativos asustan al inversor de renta fija. El programa de compras del BCE, en cambio, ejerce de fuerza contrapuesta y le invita a ser optimista sobre su futura evolución. Para Mondher Bettaieb, responsable de crédito corporativo y gestor del Vontobel Fund – Euro Corporate Bond Mid Yield, representa un estímulo extraordinario para la deuda privada. “El mercado se mantendrá bastante fuerte durante algún tiempo”.

Bettaieb prevé que empiece una búsqueda más agresiva de rentabilidad una vez que el programa comience con los segmentos con un comportamiento menos favorable, como los híbridos corporativos, registrando probablemente los bonos subordinados de aseguradoras y banca un mejor comportamiento del que han tenido en los primeros meses del año. Por ahora, la extensión del QE del BCE a los bonos corporativos ha beneficiado a todo el mercado de crédito (grado de inversión y high yield) con los diferenciales reduciéndose con fuerza después de las reuniones celebradas por la autoridad monetaria el 10 de marzo y el 21 de abril. Según Anahi Machado Tironi, gestora de renta fija en Degroof Petercam AM, el mayor foco para el crédito en este momento son las enormes cantidades de emisiones primarias que estamos viendo. “Si más compañías escogen incrementar las emisiones de bonos para tomar ventaja del programa de compra de deuda privada (CSPP), entonces el BCE podría elegir hacer más de sus compras directamente a través de nuevas subastas en vez de comprar en el mercado secundario. Este punto es crítico para definir el éxito del CSPP”.

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