Renta fija emergente: ¿el momento es ahora?


Pocos son ya los que dudan de que el entorno actual de rentabilidades moderadas en deuda soberana obliga a los inversores a incrementar el riesgo y buscar soluciones de inversión en otros segmentos del mercado de renta fija. Uno de los lugares a los que se dirigen muchas miradas es la renta fija emergente, una clase de activo que se ha visto favorecida este año por la menor rentabilidad a vencimiento en deuda del Tesoro de Estados Unidos, la depreciación del dólar y el aumento del precio del petróleo. Las rentabilidades ofrecidas por este segmento en lo que va de año han llegado a alcanzar el 14%, siendo especialmente destacable el comportamiento de Latinoamérica. La cuestión es si está situación puede prolongarse y si las monedas tan débiles de estos países son una oportunidad a largo plazo. Se lo hemos preguntado a Pictet AM y Goldman Sachs AM, dos gestoras especializadas en esta clase de activo. La primera gestiona activos en este segmento por 17.100 millones de dólares. Goldman Sachs AM justamente el doble: 34.200 millones.

El paso incial ha sido analizar los motivos que explican el buen comportamiento de la deuda emergente en 2016. Según Eugene Choi, especialista de deuda emergente de Pictet AM, que acaba de estar de visita en España, este rally es sobre todo atribuible a factores macro, en particular que la Fed se haya mostrado más acomodaticia. “No ha habido gran mejora de fundamentales y es posible ver una corrección antes que un rally sostenible. De hecho, los emergentes todavía son vulnerables a que la Fed sea más agresiva o que el petróleo vuelva a colapsarse. El crecimiento es todavía lento, entre otras cosas porque las exportaciones nominales no han llegado a subir y los datos de PMI e industriales siguen flojos. Aunque muchos de estos países tratan de cambiar su modelo económico basado en exportaciones, de momento precisan que éstas aumenten. Se colapsaron desde 2011 y son clave para su crecimiento. Ha habido indicativos de que el deterioro puede haber terminado, pero es pronto para saberlo. Algunas cifras de exportaciones en Asia han sido mejores de lo esperado, incluso en China. En parte es atribuible a que el número de días laborables en febrero fue menor, pues las cifras en abril no han sido tan positivas. El caso es que la contracción de doble dígito de las exportaciones parece haber concluido”.

Ahora bien, el medio más fácil para incrementarlas es mediante divisas débiles. De ahí que en la gestora hayan optado por infraponderar divisas emergentes. Para Choi, la recuperación experimentada por estas divisas ha sido por motivos técnicos, por lo que conviene ser cautos, sobre todo en monedas ligadas a materias primas, de bajo crecimiento económico, déficit por cuenta corriente y ajustes de calificación crediticia. “La mayor parte de América Latina se encuentra en ciclo de subida de tipos, pero en Asia la política monetaria no varía o tiene sesgo expansivo y sus divisas pueden verse favorecidas por la estabilización de la producción industrial, pues estos países se benefician de los bajos precios de las materias primas. En cualquier caso, es difícil obviar una rentabilidad a vencimiento del 6,5% en calificaciones crediticias grado de inversión y divisas infravaloradas. De hecho, a largo plazo hay mucho potencial de revalorización, especialmente en denominaciones en monedas locales, muy infravaloradas. En concreto, prevemos que la deuda de emergentes en moneda local sea el mejor activo de renta fija los próximos cinco años, si bien vendrá acompañado de volatilidad”.

Este potencial de revaloración es lo que está atrayendo la atención de muchos inversores. Lo sabe bien Lucía Catalán, responsable de distribucion de Goldman Sachs AM para Iberia y Latinoamérica, quien está recibiendo muchas preguntas de sus clientes, interesándose por esta clase de activo. Una pregunta que nos suelen hacer es en referencia a los flujos de entrada y de salida en deuda emergente. Los años 2010-2012 fueron un periodo de  grandes entradas de capital de clientes minoristas a los fondos de renta fija emergente. En el entorno posterior a la crisis global financiera,  los inversores buscaban en parte escapar del apalancamiento excesivo de los países desarrollados, y sus políticas monetarias expansivas para invertir en otros países con mayor crecimiento y una posición financiera sólida. El punto de inflexión fue el “taper tantrum”.  El efecto fue que un gran número de clientes minoristas comenzaron a salir de la renta fija emergente. Es difícil de determinar el impacto en las rentabilidades del sector de estos flujos de entrada y salida. Sin embargo, al igual que las rentabilidades negativas a menudo conllevan salidas, las rentabilidades positivas atraen flujos minoristas, lo que puede agudizar los movimientos de precio a uno y otro lado. En cualquier caso, los flujos de salida de inversores americanos y europeos se han reducido sustancialmente, lo que podría indicar que la mayoría de inverores que buscaban salir ya lo han hecho”.

Otro punto importante son los inversores institucionales. En la experiencia de Goldman Sachs AM, este tipo de inversor está aumentando su exposición en este activo de forma gradual por varios factores. “Para empezar, la asignación a la renta fija emergente es casi marginal. Incluso si el momento de entrada ha sido complicado, muchos inversores tenían una exposición o bien nula o muy baja en términos de porcentaje de sus carteras. Las aseguradoras y los fondos de pensiones están aumentando su exposición, liderados por los fondos de pensiones del sector público en EE.UU y por los del sector privado de Europa. En cambio. en Asia, los bancos centrales son los que están a la cabeza en cuanto a la inversión en el activo”. El atractivo diferenciador que presenta el activo es claro: se trata de bonos sin tipos negativos. El único país con tasas negativas es la República Checa,  cuyos bonos cotizan de forma similar que la deuda alemana al anticipar una posible anexión a la Eurozona. Tomando como referencia el JP Morgan’s GBI-EM Global Diversified Index, la rentabilidad de la renta fija emergente local ronda el 7%, mientras que la rentabilidad de la deuda emergente externa supera el 6%.

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