Reflexiones para después de la crisis


Ningún producto o activo financiero disponible en el mercado es bueno ni malo “per se”, sino que dependen de las circunstancias concretas en las que se esté viviendo en cada momento. Las variables más importantes que influyen en la toma de decisiones son y serán los tipos de interés a corto y a largo plazo, los tipos de interés reales, la fiscalidad de cada producto, el perfil y la segmentación del ahorrador / inversor y el perfil y segmentación del producto o vehículo de inversión.

1) Tipos de interés a corto y a largo plazo y 2) tipo de interés real

En este punto hablaremos simultáneamente de tipos nominales y reales. Después de la entrada de España en el euro, nos unimos, junto al resto de países periféricos, a otras economías desarrolladas en el disfrute de la vorágine de aquel círculo virtuoso de tipos de interés bajos con crecimiento económico poderoso e inflación reducida.

Actualmente parece que se siguen aplicando viejas recetas por parte de los bancos centrales más importantes como las de inyectar liquidez en grandes cantidades en los sistemas financieros mundiales y por los gobiernos, haciendo lo propio, incrementando rápidamente su déficit público.

En los últimos 25 años esto se ha traducido en tipos de interés, a corto y largo plazo, muy bajos y, lo que es más importante, unos tipos de interés reales en muchos casos negativos (tipos de interés menores que la inflación).

Además y en el caso concreto de España se está sufriendo una cruenta “guerra de pasivo” en virtud de la cual tenemos distorsionadas las diferentes masas del pasivo y del activo así como una aberrante segmentación entre cliente final e institucional. Respecto al pasivo y aunque los tipos a corto oficiales están al 1%, los clientes pueden conseguir depósitos a corto al 5%. Por otra parte, el activo se reprecia respecto de un tipo Euribor que se puede decir que no existe (Euribor 3 meses 1,05%, Euribor 12 meses 1,64%).

Es obvio concluir que hoy por hoy y para un cliente final, la mejor ratio rentabilidad/riesgo lo tiene un depósito en cualquier entidad financiera española. Por supuesto, la otra cara de la moneda es la de la entidad financiera ante la imposibilidad que tiene de rentabilizar los saldos de sus clientes al proporcionarles rentabilidades que, de ningún modo, se pueden conseguir sin incurrir en riesgos muy importantes.

¿Qué se puede esperar del futuro en cuanto a tipos de interés? Una vez pasada la crisis, podríamos contemplar todas o alguna de las siguientes hipótesis:

  • Aparición de expectativas inflacionistas.
  • Necesidad de retirada, por parte de los bancos centrales, de las medidas de estímulo implementadas.
  • Aumento de demanda de crédito del sector privado.
  • Mantenimiento de las estrictas políticas de control de riesgo actuales etc...

Parece que todo apuntaría hacia unos tipos de interés más acordes con una nueva realidad en la que el dinero será un bien escaso y más caro que en el pasado reciente. Esto conllevará unos tipos reales superiores que podrían volver hacia la zona del 2%. Si nuestro planteamiento fuera correcto y mantuviéramos la inflación objetivo del Banco Central Europeo del 2%, el tipo de interés, en general de equilibrio, volvería a niveles del 4%.

Desde la óptica de la teoría macro que apunta que los tipos de interés de equilibrio de cualquier economía deberían se ser similares al crecimiento nominal de la misma, podríamos aseverar lo siguiente: teniendo en Europa una inflación media del 2% y crecimiento medio en el entorno del 2%, el tipo general de equilibrio rondaría el 4%.

Es decir, una vez normalizada la situación seria lógico pensar que tipos de interés alrededor del 4% en el corto plazo en Europa no deberían ser descartados. En cuanto al largo plazo y a las distorsiones y/o aberraciones antes comentadas, consideramos probable sufrir bastante volatilidad en función de cómo las Administraciones vayan resolviendo las 4 hipótesis descritas (entre otras muchas).

La importancia de la estimación de ese 4% como tipo de interés de equilibrio de nuestra economía reside en que será la rentabilidad sobre la que el inversor final hará sus comparaciones entre productos e inversiones.

Desde el punto de vista de la gestora de fondos se podría decir lo siguiente:

  • Es una rentabilidad objetivo que no disminuiría, para nada, el apetito por los fondos de riesgo, como por ejemplo los de renta variable.
  • Es una rentabilidad más que razonable para que los fondos monetarios y/o de renta fija a corto vuelvan a florecer. Fondos que invertirán a tipos razonables sin incurrir en riesgos que no lo son.
  • Reaparición de los fondos mixtos en los que la parte de renta fija aporte rentabilidad con riesgo bajo.
  • Igualdad de reglas de juego entre fondos monetarios y depósitos.

En definitiva, la confirmación de los fondos de inversión como otro instrumento de captación de pasivo con margen.

3) Fiscalidad por producto o vehículo de inversión

En este punto y dejando al margen la fiscalidad de los fondos en general, querríamos mencionar, concretamente, a los fondos de pensiones individuales y de empleo.

Creemos que, una vez se reestructure nuestro sistema de pensiones y se dé carta de verosimilitud a la reducción de las prestaciones, no seria descabellado pensar en la próxima mejora de la fiscalidad de los fondos de pensiones en general y en particular de los de empleo (favoreciendo las aportaciones de empleadores). Con esto se potenciaría el ahorro privado para, como mínimo, contrarrestar la bajada de las pensiones públicas.

Desde el punto de vista del sector fondos, podría implicar un cambio cualitativo y cuantitativo de gran calado para la industria de fondos de nuestro país. Desde nuestro punto de vista, la posibilidad de crecer y de ampliar nuestra manera de gestionar.

El mercado español es crítico con la gestión de los fondos de pensiones en 3 aspectos:

  • Poca gama de fondos y estrategias.
  • Gestión menos profesional que los fondos de inversión.
  • Comisiones altas.

En definitiva, el sector de fondos de pensiones deberá tener en cuenta que la ventaja de contar con unos clientes, de alguna manera, cautivos hasta su jubilación no es óbice para descuidar su gestión ni cobrar comisiones más altas sino para realizar una gestión mucho más eficaz al no tener, por ejemplo, que gestionar el riesgo de reembolsos masivos cuando las condiciones de mercado empeoren. El incremento de volumen de fondos de pensiones sería el pistoletazo de salida para esta nueva situación.

4) Perfil y segmentación del Ahorrador/ Inversor

Nos referimos en este punto a lo siguiente: cómo influirá el envejecimiento de la población en los hábitos de ahorradores e inversores en el futuro próximo. Objetivo: Identificar los cambios y tomar medidas.

Los datos demográficos en el mundo son claros; el ratio de pequeños ahorradores (25-34 años y + 65 años) respecto de grandes ahorradores (35-54 años) está creciendo y las previsiones son de alcanzar niveles máximos, desde el año 1900, para el año 2020. Hay estudios que mantienen que, por ejemplo, la generación de los “baby boomer” (personas nacidas entre 1946 y 1966) empezaran a disminuir sus posiciones de riesgo, en los próximos años, trasladando sus inversiones de acciones a bonos (el tipo de interés será variable fundamental). Esto implicara un cambio de la tendencia vivida desde 1980 al año 2000.

No queremos afirmar que vaya a ser éste el comportamiento medio de inversores / ahorradores de todo el mundo y menos que vaya a ocurrir al mismo tiempo, pero sí puede ser un buen ejemplo de cómo los cambios demográficos podrán influir en la economía, a parte de en los gastos sociales y de pensiones futuras que ésta deberá de acometer.

5) Perfil y segmentación por producto o vehículo de inversión

Es en este apartado en el que volvemos a la premisa inicial en la que se aduce que no hay productos o vehículos de inversión malos o buenos sino que son las circunstancias de cada momento, así como la manera de comercializarlos, las que hacen que un producto que sea bueno o menos bueno. Por otro lado, y siguiendo este razonamiento, se deberá valorar el posible coste futuro (real o de oportunidad) de renunciar a cualquier producto o vehículo de inversión que, por las circunstancias del momento que sea, se estime oportuno no utilizar.

El asesoramiento al cliente sobre productos de inversión, así como de la política de inversión que estos aparejan, exigirán de los empleados de las entidades financieras que los comercializan una importante especialización y seguimiento de los cambios comentados en este informe.