Artículo por Rodrigo Manero, profesor del IEB. Tercer artículo de tres de la serie Sharpe y Sortino: definición, cálculo y análisis comparativo.
En los dos artículos de la serie hemos analizado las principales características de dos ratios importantes en el análisis del rendimiento de un fondo, la ratio de Sharpe y la de Sortino. Ahora procederemos a un análisis comparativo.
Respecto a la ratio de Sharpe las ventajas son:
- Es un cálculo sencillo y de fácil comprensión para los inversores
- Nos permite comparar fondos que trabajan sobre diferentes clases de activos, ya que ajusta el retorno al riesgo. Podemos comparar peras con manzanas
- Es una medida muy adecuada para medir las rentabilidades de fondos con horizontes largos, como fondos de pensiones, por ejemplo, ya que se suaviza el impacto de periodos de alta volatilidad
Pero también tiene una serie de limitaciones:
- Como cualquier ratio basado en observaciones históricas, es complicado asumir que rentabilidades futuras están asociadas a rentabilidades pasadas. No se puede comer de la proporción de Sharpe
- Puede penalizar a gestores que son capaces de revertir situaciones de rentabilidad negativa en corto espacio de tiempo a través de la implantación de estrategias novedosas para el portafolio, pues penaliza ese movimiento al ponderarlo por su volatilidad
- Puede ser manipulable. Un ejemplo claro es la venta de opciones muy fuera del dinero. Esas primas cobradas mejoran la rentabilidad sin que los riesgos asociados a eventos de extrema volatilidad sean detectados por el Sharpe
- De lo anterior se desprende que es una medida que no toma en cuenta los sesgos de volatilidad, tanto para las caídas (colas anchas) como para distribuciones segadas positivamente
Por su parte, la ratio de Sortino tiene sus propias ventajas:
- Al utilizar únicamente el downside risk para el cálculo de la ratio, ofrece una mejor perspectiva del comportamiento de la cartera en los momentos malos y no perjudica al gestor por las volatilidades buenas que van acompañadas de beneficios y por tanto no deben verse como negativas.
- La determinación de un objetivo RT a discreción de los usuarios permite establecer unos criterios de evaluación más flexibles que en Sharpe, que compara contra Rfree.
- Es mejor en la medición de carteras con sesgos de retorno y especialmente en entornos de alta volatilidad
- Gestores con estrategias novedosas y de éxito para la cartera no se verán afectados por la volatilidad de upsides grandes en la medición de su performance
- Evita las mencionadas situaciones de arbitraje del ratio al detectar por ejemplo las estrategias basadas en ventas de put fuera del dinero, cuando se producen grandes crisis, por ejemplo.
Pero tampoco está exenta de limitaciones:
- La limitación más evidente del Sortino es que deben existir suficientes situaciones con volatilidades dañinas para que el cálculo del downside risk sea estadísticamente significativo
- Cuando se invierte en subyacentes de liquidez limitada, como en algunas compañías de pequeña capitalización, se puede afectar positivamente al Sortino ya que este no considera posibles gaps (diferenciales) por liquidez a la hora de deshacer posiciones
- En situaciones de optimismo irracional o en subyacentes que están en medio de una burbuja, el ratio de Sortino puede precisamente minusvalorar el riesgo que implica una subida muy rápida del subyacente.
El uso de los ratios comentados como estimadores de performance en la gestión de fondos es apropiado en la medida que se sea honesto en la interpretación de los resultados. Como en cualquier situación, es importante conocer bien las limitaciones a su aplicación, para poder tener así un enfoque realista no sólo a partir de las mediciones obtenidas, sino también en relación a los subyacentes escogidos, el tipo de fondos, su horizonte temporal y la situación del mercado en el momento.