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Que Santander no amortice su CoCo no sorprende a los gestores españoles: aquí sus reflexiones


Esta semana se conocía que Banco Santander decidía no acudir a una ventana opcional de liquidez (call) para cancelar un bono convertible contingente (CoCo) lanzado en 2014 con un cupón del 6,25% y con un montante de 1.500 millones de euros. Esta decisión generaba muchas dudas ya que, hasta la fecha, no había ocurrido nunca.

Sin embargo, los gestores españolas no han visto con malos ojos este movimiento del banco español. Enrique Lluva, responsable de Renta Fija de Imantia Capital indica que el no ejercicio de la call en este activo se debe exclusivamente a la lógica financiera. “El coste para el banco de salir ahora mismo a mercado estaría por encima de lo que va a tener que pagar por no llamarla”, explica Lluva, quien subraya que “al final todos son números”.

Tan poco le preocupa que, según señala, ha comprado ayer el activo para sus carteras porque cree que ha recibido un castigo excesivo y puede ejercer la call con carácter trimestral a partir de este momento. “En algún momento se darán las condiciones económicos para el ejercicio de la call y obtendremos la rentabilidad de haber comprado a precios por debajo de 100, como hemos hecho hoy”, contextualiza.

Con la no amortización del AT1 del Santander, según Germán García Mellado, gestor de renta fija de A&G, ha quedado confirmado que los criterios económicos pasan a pesar más que los reputacionales en esta nueva tipológica de capital bancario emitida por bancos europeos desde 2013.

Respecto a la emisión del Banco Santander, García Mellado considera que si continúa el buen tono de los activos de riesgo en los próximos meses, se incrementarán las probabilidades de una nueva emisión en mejores condiciones que las actuales y de la amortización del AT1 actual.

Para Rafael Valera, CEO de Buy & Hold, no debiera sorprender que un banco decida no amortizar una emisión. “Lo que sorprende es que amortice las de cupón bajo, y no las de cupón alto, aunque se deba a motivos comerciales, desde luego no responde a motivos financieros”, contextualiza. 

Aun así, destaca que Santander tiene la opción de amortizar la emisión trimestralmente y optará a ello, cuando financieramente les interese. Por otro lado, subraya que esta decisión no ha producido ningún efecto contagio en el resto de papel subordinado o CoCos de otros emisores

Jaime Martí García, senior FYG Analyst de Trea AM, piensa que la decisión estaba en gran parte ya descontada por el mercado y refleja el espíritu de la legislación vigente en relación a los AT1, que se ejecute el call cuando sea económicamente justificable. Según Martí, esta situación se dará en función de dos factores fundamentales: el nivel de reset del nuevo cupón y en nivel actual de acceso al mercado para una emisión nueva de AT1 que genere liquidez para repagar el bono que se esta calleando.

En este sentido, explica cual es el caso del bono del Santander: “En los bonos donde el nivel del nuevo cupón esté muy por debajo del nivel actual de acceso al mercado no se ejecutara la call, y en consecuencia el valor de este bono caerá para ajustar la rentabilidad del nuevo cupón al nivel actual de mercado”.

Desde su punto de vista, el impacto negativo para el mercado de AT1 será limitado. Sin embargo, alerta sobre un posible circulo vicioso donde los peores nombres, con un nivel mas alto de acceso al mercado, serían los nombres donde en teoría la call no se ejecutaría y cuyos bonos caerían no solo por el mayor riesgo de default sino por el efecto técnico del no call.

Tras este evento, piensa García Mellado, habrá que analizar con mayor detalle caso por caso: niveles de capital del emisor, características específicas de cada emisión, condiciones de mercado esperadas en las ventanas de amortización...De esta manera, apunta, habrá que valorar el verdadero riesgo de extensión que existe en cada caso.

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