¿Qué puede retrasar la primera subida de tipos del Banco de Inglaterra? No mire el empleo, mire los salarios


Cada vez se hace más palpable la posibilidad de que el Banco de Inglaterra (BoE) se adelante a la Reserva Federal a la hora de efectuar la primera subida de tipos de interés en años (en el caso del banco central británico, los tipos llevan en un mínimo histórico del 0,5% desde 2009). Pese a que el último informe de inflación publicado por la autoridad monetaria durante el mes de agosto mantuvo sin cambios tanto los tipos de interés como el ritmo de compra de activos, los inversores se mantienen alerta después del mensaje 'hawkish' del gobernador Mark Carney en el mes de junio.

Apoya esta tesis el último dato sobre el desempleo en el Reino Unido, situado en el 6,4%, un mínimo desde 2008. También el hecho de que la inflación se situase en el 1,9% en junio, a una décima del objetivo de inflación. Aunque es todavía más esclarecedora la noticia de esta semana: dos de los nueve miembros del Comité de Política Monetaria del BoE han votado a favor de la subida de tipos, rompiendo así el mayor periodo de consenso de la historia de la Vieja Dama.

También las expectativas de crecimiento reflejan la fortaleza de la economía británica. Monica Defend, responsable de asignación global de activos de Pioneer Investments, junto con el economista sénior y responsable de asignación global de activos de la firma para Europa y EMEA, Andrea Brasili, calculan que el PIB del Reino Unido superará el 3%, basándose en los resultados preliminares del PIB correspondientes al segundo trimestre de este año. Su previsión para la inflación es que se mantendrá por debajo del 2% hasta el primer trimestre de 2015 y luego se acelerará.

“La persistente reducción del desempleo y el repunte de la demanda interna explican la fortaleza actual. Los riesgos de caída frente a este robusto comportamiento están centrados en torno a una posible burbuja del sector de la construcción y al incremento del déficit por cuenta corriente actual”, indican desde la firma. No obstante, también recomiendan seguir vigilando el apagado crecimiento de la productividad y las débiles dinámicas salariales.

No tan rápido, Mr. Carney

¿Qué puede impedir la anticipación en la subida de tipos? Este interrogante centra el resumen semanal de mercados Market Insights de J.P.Morgan Asset Management, que analiza la relación entre la tasa de desempleo y el crecimiento de los salarios del sector privado. “Históricamente, el crecimiento salarial ha reflejado la tasa de desempleo pero, desde la crisis financiera, esta relación se ha roto y recientemente se ha movido en direcciones opuestas, ya que el desempleo ha marcado un mínimo de cinco años en el 6,4% mientras que el crecimiento de los salarios ha entrado en un periodo de contracción”, resumen.

Desde la gestora aseguran que “esta divergencia plantea un verdadero rompecabezas para el Banco de Inglaterra y sigue generando incertidumbre sobre el exceso de capacidad del mercado de trabajo y las implicaciones para el momento en el que subirán los tipos por primera vez”. La última previsión oficial sobre crecimiento de salarios del BoE presenta una sustancial revisión a la baja, ya que ahora apunta a un incremento del 1,25% en 2014, frente al 2,5% anterior.

“La principal preocupación del Banco de Inglaterra será lo que unos tipos más altos puedan suponer para la recuperación de la economía cuando los salarios reales sean negativos. Por lo tanto, a pesar de la caída de la tasa de desempleo, no vemos probable que el Banco de
Inglaterra suba tipos, debido al débil crecimiento de los salarios
”, concluyen desde la firma estadounidense.

Diseccionando el mercado laboral británico

“En general, la gente querrá trabajar más cuando le paguen más. Cuando mucha gente ya tiene trabajo, las compañías tienen que pagar salarios más elevados para encontrar empleados. Por lo que unos salarios más altos deberían generalmente estar asociados a un mayor empleo”, razonan desde UBS Global Asset Management los economistas Joshua McCallum y Gianluca Moretti. Para ellos esta relación fue válida entre 2001 y 2010, pero detectan que desde 2011 se ha roto. Ambos expertos creen que la explicación más obvia es el incremento de la oferta de mano de obra, es decir, que hay más gente dispuesta a trabajar sin miramientos hacia el salario.

No obstante, descartan esta explicación: “Incluso si la oferta de mano de obra ha aumentado, hay signos de que la demanda de trabajadores lo ha hecho todavía más”. Para McCallum y Moretti, un buen indicador de esta dinámica es la ratio del número de vacantes por número de empleados: si se incrementa la oferta de trabajo, debería ser más fácil cubrir las vacantes y entonces esta ratio debería caer. En realidad se ha producido el efecto contrario, por lo que razonan que “si ha crecido más rápido la demanda de trabajadores que la oferta, entonces el crecimiento del salario no debería ser tan débil”.

Esta hipótesis también tiene un pero: aunque el número de puestos de trabajo ha crecido a un ritmo mucho más rápido que el empleo, en realidad no ha subido tan rápido si se compara con el número de desempleados: la relación entre vacantes y desempleo permanece por debajo de su media histórica. “Es la consecuencia de la incorporación de más gente al mercado laboral como secuela de la crisis”, afirman los expertos. Éstos consideran, no obstante, que “el mercado laboral de Reino Unido está tan fuerte que incluso si en los próximos meses el número de vacantes se expande a la mitad del ritmo de los últimos seis meses, la ratio de puestos de trabajo por desempleado volverá a los niveles previos a la crisis a principios del año que viene”.

Otra posible explicación a la debilidad de los salarios que apuntan ambos economistas es el escaso crecimiento de la productividad, “pero esto abre otra cuestión: ¿por qué ha sido tan fuerte el empleo con una productividad tan mediocre? Podría ser porque muchos de los puestos creados serían para trabajos mal remunerados o a tiempo parcial. Quizá el principal factor para el débil crecimiento de los salarios es simplemente que esta vez está tomando más tiempo el traslado de mayor empleo a mayores salarios”, por lo que concluyen que “esta explicación podría implicar que la relación entre la tasa de desempleo y el crecimiento salarial no es lineal”.

Para terminar su análisis, McCallum y Moretti expresan su opinión de que el BoE está en lo correcto al prestar más atención a la evolución del mercado laboral que a la inflación a pesar de que esté rozando el objetivo del 2%: “Es difícil imaginar cómo puede continuar subiendo la inflación si el salario nominal no sube. Los precios al alza no podrán sostenerse si los salarios no suben: simplemente, se exprimirán los ingresos, caerá la demanda y bajarán los precios”. Terminan con una advertencia: “El BoE está en lo correcto al centrarse en el aumento de salarios, pero dado que varios de los indicadores adelantados clave para los salarios ya están subiendo, el riesgo que hay es que suba los tipos demasiado tarde”.

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