¿Qué pasará tras el QE2? Los expertos responden


Apenas quedan dos semanas para que la Reserva Federal estadounidense retire su segunda ronda de relajación monetaria conocida como QE2. Una decena de macroeconomistas y estrategas e incluso gestores de varias gestoras internacionales responden a Funds People sobre su influencia en los mercados y sobre el futuro de la política de la autoridad.



BLACKROCK. Bob Doll, estratega de renta variable de BlackRock

La segunda ronda del programa de relajación cuantitativa ha ayudado de manera efectiva a que la economía pase de un periodo deflacionista a uno inflacionista, así como a aumentar los precios de los activos incitando a los inversores a asumir más riesgos. No obstante, en este momento la Fed no tendría mayor inconveniente en que el programa finalice; en otras palabras, no esperamos ver otra tercera ronda de relajación cuantitativa.

Los inversores parecen prepararse para un endurecimiento de las políticas monetarias y para el final del programa de compra de bonos dentro de la segunda ronda de relajación cuantitativa de la Reserva Federa de EEUU. Además, el impacto de la segunda ronda de relajación cuantitativa es uno de los temas más comentados por los inversores. A pesar de la preocupación generalizada de que el final del programa de la Fed podría hacer descarrilar la recuperación y  propiciar una importante corrección en los mercados, creemos que el impacto será mínimo. No obstante, en estos momentos existen importantes diferencias entre los condicionantes que podrían ocasionar hoy un descarrilamiento de la recuperación económica y la situación imperante cuando la Fed puso fin a la primera ronda de relajación cuantitativa en el verano de 2010. Desde entonces, las condiciones de acceso al crédito han mejorado y los mercados de crédito para empresas y consumidores han estado creciendo. Asimismo, en contraste con lo que ocurría cuando finalizó la primera ronda de relajación cuantitativa, cuando la masa monetaria no crecía o incluso se contraría, ahora se está expandiendo. Esta situación, junto con un entorno dominado por un crecimiento económico mejor y más autónomo, nos hace pensar que el final de la segunda ronda de relajación cuantitativa no debería plantear ningún problema.



BNY MELLON AM. Paul Brain, gestor del BNY Mellon Global Bond Fund

La Fed ha sido criticada por implementar el QE2 así que parece improbable que pueda decidir un QE3 a menos que no haya otra alternativa, pues es su última carta y sólo sería utilizada si la economía cae en recesión e incluso entonces, como resultado de presiones políticas. En última instancia, el QE2 fue implementado para evitar la doble recesión.

No hay duda de que los próximos meses serán difíciles para los políticos de EEUU, con el fin del QE2 y pocas herramientas a disposición para lidiar con la amenaza de dicha recesión. Hay también preocupaciones de que los activos en dólares se vuelvan más vulnerables, sobre todo con un débil crecimiento y un déficit fiscal fuerte de fondo. Por eso, hemos estado vendiendo bonos del Tesoro en las últimas semanas y añadiendo posiciones en bonos selectivos de la eurozona, reduciendo también la exposición al dólar y añadiendo al euro, franco suizo y corona sueca.

 


DWS INVESTMENTS. Joaquín González-Llamazares, responsable de renta fija de DWS

Los norteamericanos tienen por costumbre otorgar significado a sus acrónimos, el nombre oficial del QE2 es SOMA (System Open Market Account), ¿recuerdan la novela de Aldous Huxley “Un Mundo Feliz”? Bueno, pues ese SOMA se va a dejar de suministrar de manera incremental. Observando los efectos que ha tenido esta droga sobre los mercados podemos extrapolar qué puede suceder con el final de dicho estímulo.
El SOMA tiene tanto un impacto en los precios como en los volúmenes, además de sobre la masa monetaria. En primer lugar la compra de activos por parte de la FED reduce los tipos de interés nominales pues el impacto es más palpable en los tipos de interés reales ya que la tendencia del QE es a poner presión sobre las expectativas inflacionistas. Como consecuencia, el QE tiene la capacidad de incrementar el precio de otros activos, mientras los menores tipos reales incrementan el atractivo relativo de dichos activos, entre ellos la renta variable. A lo largo de los sucesivos QEs los tipos de interés reales han descendido y los PER se han incrementado.

En cuanto a volúmenes, la compra de bonos del tesoro y agencias reactiva la demanda por otros títulos de renta fija; así el volumen emitido en este tipo de activos ha sido muy superior durante estos periodos. Por último existe un impacto sobre la masa monetaria: el incremento de los saldos de caja motiva un interés por otros activos con mayor rentabilidad, en un intento por reducir la sobreponderación relativa en liquidez. Por ello, con el final del QE2 cabría esperar tipos de interés nominales iguales o más altos, menores emisiones  de renta fija y menor liquidez en el mercado secundario, suponiendo un obstáculo a la financiación de los estados y entidades privadas, particularmente las financieras. Y por último, menor apetito por los activos que comportan más riesgo. ¿Habrá más SOMA si los mercados se vuelven a deprimir? ...¡ Atentos al efecto rebote !

 

GENERALI INVESTMENTS. Martin Wolburg, Macroeconomista Senior de Generali Investments

La Fed ha estado alimentando el mercado de bonos del Tesoro de EEUU por medio de compras por valor de 75.000 millones de dólares al mes desde finales del año pasado. Esta política de compra termina en agosto y no creemos que la Reserva Federal se embarque en un nuevo programa de compra de activos. Esto provocará una falta de la demanda, la cual sin duda arrastrará los precios de los bonos del Tesoro. Sin embargo, el final del programa de compras está sabido y en gran parte debe estar ya descontado en los mercados. Sólo vemos una pequeña posibilidad para otra ronda de flexibilización cuantitativa.

En definitiva, esperamos que el mayor impacto después del final del Quantitative Easing 2 será un pequeño incremento del rendimiento de los bonos del Tesoro.

 

LEGG MASON. Regina Borromeo, gestora de Brandywine Global, filial de Legg Mason

Las razones clave que hacen descartar una tercera ronda de relajación monetaria tras los últimos 600.000 millones de dólares en compras de deuda son la disipación del riesgo de deflación, la continuidad de la expansión de la actividad económica -aunque a un menor ritmo-, la estabilidad de las expectativas de inflación y la mejora del crédito y el empleo.  Las autoridades quieren avanzar hacia una normalización de las políticas. Además, los datos recientes están cuestionando la eficacia del QE2, pues los mayores beneficiarios han sido los activos de riesgo, donde los inversores han buscado más rentabilidades en un escenario de bajos tipos, si bien el encarecimiento de las materias primas ha revertido en la economía de EEUU y limitado el poder adquisitivo y el crecimiento. Y todo, con la incertidumbre ante la volatilidad de dichos precios con la cuestión de sus fundamentales. Si el camino y la fortaleza de la recuperación económica desaparece a finales de junio con el QE2 es también incierto; además, las actividades de préstamo de los bancos comerciales no se han recuperado efectivamente. Debido a las dudas macro y técnicas, hemos estado posicionando nuestras estrategias de crédito y high yield en el rango de mayor calidad.

Lo que podría motivar un tercer programa de recompras sería una sorpresa bajista en datos económicos como el empleo o el PIB, el incremento de riesgos deflacionistas o un menor empuje de los flujos de crédito. Mientras los datos recientes cuestionan la recuperación, los beneficios corporativos y el crecimiento siguen una senda alcista por ahora y la Fed se centra en normalizar su política.

 

M&G. Aled Smith, gestor del M&G American Fund

Mucha de la volatilidad de los mercados puede atribuirse a la incertidumbre sobre el impacto del QE2 sobre la economía, pero creo que gran parte del mismo está siendo sobrevalorado por muchos participantes del mercado. El QE2 no tuvo el mismo impacto que el QE1, pues la economía está ahora en una posición más sana que tras el fin del QE1 y debería por ello mantenerse por sí misma en ausencia de más estímulos.

Sé que son momentos sin precedentes y que la respuesta de los mercados representa un riesgo; por rso, aunque no he hecho ningún cambio significativo en el fondo, hemos reexaminado las posiciones hacia áreas más defensivas del mercado. El resultado ha sido un pequeño incremento de la exposición a cuidados de salud y bienes básicos a costa de telecos y tecnología, si bien esta última sigue sobreponderada, así como una amplia selección de industriales.  Aunque este año está siendo difícil, creo que en comparación con el pasado, cuando el mercado emergió de la crisis de deuda soberana, en ausencia de más focos negativos de shock, el ambiente para los selectores de EEUU mejorará.

 

SCHRODERS. Ed Fitzpatrick, gestor de fondos de renta fija de Schroders

La Fed se ha comprometido a mantener la masa monetaria estable, lo que refleja una política monetaria aún muy expansiva. En cualquier caso, la  oferta monetaria no está aumentando, así que en este sentido, los estímulos han cesado. Creemos que esto hace a la economía y los activos de riesgo más susceptibles de sufrir impactos exógenos y además, con el final de los estímulos monetarios, al que se sumará la contención del gasto público en el segundo semestre, la economía se verá forzada a mantenerse por sí misma. En este sentido, no creemos que el ritmo de actividad sea suficiente para dar lugar a generar la típica recuperación autónoma y esperamos que el crecimiento continúe decepcionando y se mantenga por debajo de los niveles tradicionales de post-recuperación, lo que llevará a la Fed a mantener la política de tipos de interés a cero durante un periodo prolongado. El aumento en la oferta monetaria ha actuado como mecanismo de absorción del impacto económico y con la conclusión de la QE2, este colchón ha sido retirado.

Además, la Fed ha sido el mayor comprador de bonos del Tesoro durante los últimos 6 meses y el mercado comenzará a descontar el próximo equilibrio entre oferta/demanda antes del fin del programa. En el caso de que los rendimientos suban para reflejar la salida de la Fed, probablemente ocurra en junio o poco después de la conclusión del programa. Con todo, no creemos que se vaya a producir una venta masiva en bonos del Tesoro causada sólo por el final de la QE2. Seguimos pensando que el rango que han mostrado recientemente las rentabilidades de los bonos a 10 años (3-3,75%) se mantendrá tras la QE2, y que se pondrá más énfasis en las perspectivas de crecimiento e inflación como los factores más determinantes cuando dicho rango  se sobrepase. En general, el final de la QE2 probablemente será menos favorable para los activos de riesgo y debería suponer un apoyo moderado para el dólar, si el resto de factores se mantienen constantes. En la medida en que la QE2 fue responsable de una apreciación en las bolsas y los precios de las materias primas, la conclusión del programa probablemente sea negativa para estos activos, si bien esto debería estar descontado en parte.

 

SKANDIA. Rupert Watson, responsable macro y de asset allocation global de Skandia Investment Group

En Skandia Investment Group no pensamos que el final del QE2 a finales de junio vaya a tener un impacto significativo en los mercados. El fin del programa ya era conocido por el mercado desde hace tiempo y por eso esperamos que tenga un impacto limitado tanto en el mercado de bonos, divisas y otros.

La economía americana está actualmente atravesando un bache. Pensamos que el crecimiento de EEUU mejorará en la segunda parte del año. Vemos poco probable un QE3 al igual que vemos poco probable subidas de tipos durante cierto tiempo.

 

STANDARD LIFE INVESTMENTS. Andrew Milligan, responsable de estrategia global de Standard Life Investments

Los mercados ya han anticipado el final de la fase de QE2. La Fed ha sido muy transparente en sus comunicaciones, reconociendo que los mercados pueden ser muy sensibles cuando la política monetaria empieza a normalizarse. Los de renta variable han estado bajo presión en las últimas semanas, mientras los bonos públicos han sido bien adjudicados, pero hay algunos signos de que esté relacionado con la retirada de los estímulos. Mucho más significativas han sido las sorpresas económicas relacionadas con decisiones o eventos fuera de EEUU.

Las futuras decisiones clave son cuándo y cómo EEUU empezará a rebajar sus posiciones en bonos del Tesoro, parando la reinversión o empezando a vender. Ello tendría un fuerte impacto en la rentabilidad de los bonos, pero es improbable que empiece hasta que no esté más seguro de la dirección que tomará la economía.

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