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¿Qué impacto ha tenido el repunte de la volatilidad sobre las distintas clases de bonos?


Una semana después del desplome del mercado, se siguen sucediendo los análisis sobre sus distintos efectos colaterales. El último es del equipo de renta fija de Invesco, que analiza el impacto del repunte de la volatilidad sobre cuatro segmentos de renta fija.  

Hasta ahora la inflación real ha sido muy moderada, pero la reciente volatilidad sugiere que a los inversores en bonos les está empezando a preocupar que la inflación subirá rápidamente, animada por el sólido crecimiento derivado de los recortes de impuestos en una parte tardía del ciclo económico”, explica Rob Waldner, Estratega Jefe de Invesco Fixed Income. La previsión de inflación que maneja la firma para 2018 es de un repunte moderado hasta el 1,8%, un nivel que no sería preocupante para la Fed. “No creemos que la inflación esté muerta, pero tampoco creemos que se vaya a convertir en una variable clave de la política monetaria a corto plazo”, resume Waldner.

La interpretación que hacen en Invesco de los recientes movimientos de mercado es que se trata más bien de “un reposicionamiento de los inversores, más que por cambios importantes en los fundamentales económicos o en las condiciones financieras”. “Estos movimientos podrían haberse visto reforzados por ciertos productos financieros que son sensibles a los cambios de volatilidad”, añade Waldner.

La visión de la gestora es que el crecimiento debería seguir siendo sólido, apoyado por condiciones acomodaticias tanto  en la política monetaria como en la fiscal. Por tanto, continúa el experto, “no pensamos que los fundamentales económicos actuales justifiquen el elevado nivel de volatilidad del mercado que estamos experimentando”. Su pronóstico es que “los activos de riesgo se comporten bien a medida que la volatilidad se modere, apoyados por un sólido crecimiento global y niveles bajos tanto de inflación como de tipos de interés”.

Deuda soberana europea

Gareth Isaac, director de inversiones de Invesco Fixed Income para EMEA, destaca la subida de 40 puntos básicos que ha experimentado la TIR del bund a diez años desde principios de año hasta la semana pasada. Lo interpreta como la respuesta a la pretensión del BCE de retirar gradualmente su QE, que según la firma finalizará en septiembre.  

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Si bien Isaac no descarta la posibilidad de que el mercado reaccione exageradamente a este hecho, tampoco cree que “el ritmo de venta de bonos europeos se acelere mientras no haya signos de un crecimiento de la inflación”. Y el análisis realizado por la firma sugiere que la inflación global podría seguir siendo moderada al menos otros seis meses, lo que daría oxígeno al BCE para seguir siendo acomodaticio.

El experto apunta como riesgo potencial a un repunte de la inflación como consecuencia de la aparición de presiones salariales en los mercados laborales de la zona euro que estén más ajustados, como en Alemania. Si se cumpliera la expectativa de final del QE en 2018 y comienzo de las subidas de interés en 2019, Isaac advierte que “desaparecería el mecanismo de protección y los mercados deberán sobrevivir sin la constante (y alentadora) demanda de bonos por parte del BCE”, por lo que aumentaría la volatilidad. Pero también aumentaría la probabilidad de nuevas oportunidades de inversión por valor relativo, divisas y tipos de interés, a medida que diverjan las políticas monetarias de los principales bancos centrales.

Crédito con grado de inversión

El gestor Matt Brill observa que los diferenciales de esta parte del crédito con grado de inversión siguen estando más estrechos que a principios de año: “El rápido retroceso de la oferta de bonos corporativos ha ayudado a esta tendencia, ya que las compañías han usado la repatriación de dividendos en vez de emitir nuevos bonos en el mercado con grado de inversión”. Brill observa que los diferenciales han aguantado bastante bien en los últimos días pese al repunte de la volatilidad: “La liquidez parece menor de lo habitual, pero los mercados están operando con normalidad”.

El gestor asevera que “el mercado necesita reevaluar sus expectativas de inflación y de política monetaria antes de que vuelva la estabilidad”; la reforma fiscal estadounidense tiene un papel clave en esta reevaluación por su posible impacto sobre la inflación, especialmente a través del canal salarial. “Aunque habitualmente la inflación no es negativa para los diferenciales de crédito, un aumento potencial de los tipos por parte de la Fed para combatir este hecho si resultaría perjudicial”, explica Brill.

En el largo plazo, el experto piensa que el repunte de la volatilidad puede ser provechoso, ya que puede ayudar a generar oportunidades atractivas de inversión que han escaseado en los últimos tiempos, ante lo tenso de las valoraciones. 

High Yield

“El mercado de deuda high yield ha estado bajo presión en la reciente avalancha de ventas de activos de riesgo, aunque en todo caso se ha comportado mejor que el índice S&P 500 en lo que va de mes”, afirma el gestor Scott Roberts.  

“Tal y como vemos nosotros este mercado hoy, observamos fundamentales sólidos y condiciones financieras benignas a nivel general. No creemos que esto haya cambiado en las últimas semanas”, explica Roberts. Aunque admite que los diferenciales son estrechos, aún ve valor en “ciertos nombres individuales”.

En términos de rentabilidad, el experto muestra su optimismo, al creer que “los sólidos fundamentales subyacentes nos permitirán retornar a un mercado saludable en el que los diferenciales sigan estrechándose”. Roberts recuerda que históricamente el high yield se ha comportado bien en entornos de aumento de los tipos de interés, al beneficiarse de la mejoría de los resultados empresariales como de la caída del riesgo de impago en un contexto económico más fuerte.

Emergentes

Rashique Rahman, Responsable de Mercados Emergentes, constata que la volatilidad de la deuda emergente ha sido menor a la vista en otros episodios precedentes, y piensa que se debe a “las óptimas condiciones financieras”. Se refiere en parte a la debilidad del dólar, frente a la fortaleza que ha mostrado en ciclos de subidas anteriores, al correlacionare positivamente con el repunte de las tires de los bonos estadounidenses.

Como hoy no se está produciendo dicha apreciación, que supondría según el experto el principal riesgo para la clase de activo, éste prevé la deuda emergente se comportará relativamente bien. “A menos que las ventas se intensifiquen y afecten materialmente a las condiciones financieras, no esperamos ningún ajuste de nuestras expectativas sobre el crecimiento de los mercados emergentes, los fundamentales o las expectativas de rendimiento de la deuda de mercados emergentes para este año”, concluye el gestor.

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