¿Qué ha motivado el calentón de la renta fija emergente?


En los últimos dos meses, la deuda pública de mercados emergentes ha protagonizado un fuerte rally que se ha reflejado en el estrechamiento de los diferenciales. El índice JPM GBI-EM Global Diversified Composite, en moneda local en dólares, ha subido este año un 7,46%, mientras que el de hard currency, el JPMorgan EMBI Global Diversified Composite, lo ha hecho un 6,29%. Esto ha cogido fuera de este mercado a muchos inversores, que siguen mostrando muchas dudas con respecto a este segmento. Quizás lo más importante, ahora, sea analizar cuáles han sido las causas que han motivado el calentón de la renta fija emergente. Según Trevor Holder y Carl Shepherd, gestores de renta fija de Newton (BNY Mellon IM) esta recuperación está detrás del acusado cambio de tendencia que ha experimentado la economía mundial. “El factor más importante fue que la Fed revisase a la baja sus previsiones de subidas de tipos durante su reunión de marzo, lo que provocó una depreciación del dólar que contribuyó a aliviar la presión sobre el crecimiento de mercados emergentes en términos de dólar, las divisas de mercados emergentes y los flujos de capital”, afirman. Pero no sería la única razón que explicaría este fulgurante comportamiento.

A juicio de ambos expertos, la mayor transparencia por parte del Banco Popular de China también fue un factor que contribuyó a relajar la presión sobre el renminbi, mientras que las inversiones en infraestructuras y el continuo respaldo monetario de Pekín consiguió mejorar las perspectivas económicas del país a corto plazo. Eso no significa, sin embargo, que los riesgos para este segmento del mercado hayan desaparecido. Pese a que ahora mismo las dificultades macro se han convertido en factores de impulso, Holder y Shepherd advierten de que muchos mercados emergentes se siguen enfrentando a un difícil entorno de crecimiento. “La mejora de los fundamentales no ha sido proporcional al rally que hemos vivido en las últimas semanas, por lo que podemos esperar cierto debilitamiento del mercado debido a la saturación provocada por el elevado e inminente volumen de emisiones, de las posibles repercusiones del referéndum sobre la permanencia del Reino Unido en la UE, o de que aumenten las posibilidades de que la Fed vuelva a subir sus tipos de interés en junio”.

El mensaje de la Fed no está siendo del todo claro y existe la posibilidad de que lo haga. Pero, por ahora, la política acomodaticia de la autoridad monetaria, la caída del dólar y el rebote de las materias primas, en un momento de amplio diferencial de rentabilidad a vencimiento de la deuda emergente respecto de la de países desarrollados –5,3%–, han sido más que suficientes para animar a los inversores a regresar a los emergentes. Según el Instituto de Finanzas Internacionales (IIF) ha llegado a haber ocho semanas consecutivas de inversiones extranjeras, la racha más larga desde junio de 2014. Sólo en marzo los fondos de renta fija y renta variable de mercados emergentes se anotaron entradas de flujos por valor de 37.000 millones de dólares. Eso parece ser un claro indicativo de que el sentimiento ha mejorado. “Hay que partir de que el crecimiento económico en emergentes ha estado por debajo de su potencial un impresionante periodo de 15 trimestres consecutivos, el mayor ciclo desde 1991”, afirma Patrick Zweifel, economista jefe de Pictet AM.

La mejora del sentimiento también se ha dejado sentir en las divisas de mercados emergentes. Desde enero han llegado a experimentar de media un repunte del 3,5% frente al dólar, siendo más del 10% en el caso del real brasileño, el ringgit malayo y el rublo ruso. Y en Pictet AM esperan una nueva fase de apreciación de estas divisas, lo cual creen que se verá respaldado por el crecimiento del PIB. “Aún cuando el entorno exterior siga complicado, unas políticas monetarias y fiscales más flexibles aplicadas por los bancos centrales pueden alentar a los consumidores domésticos a gastar. India, Indonesia y Rusia han bajado tipos de interés y algunos países de América Latina pueden modificar sus posturas restrictivas este año”. De acuerdo a sus cálculos, los tipos de interés reales en emergentes –una cesta no ponderada de 18 países– están un 0,6% por debajo de la media desde 2002 y pueden bajar más, dadas las menores presiones inflacionarias -esperan que la inflación promedio de ocho exportadores de materias primas disminuya del 7% actual al 5% a principios del próximo año, sobre todo en Rusia y Brasil. 

No es lo único que habría cambiado. Las exportaciones ya no serían el único indicador de salud económica. El consumo representa más de la mitad de la producción económica de las economías emergentes. El FMI ha instado a impulsar la demanda aprovechando el ‘espacio fiscal disponible’ y países como Filipinas, Tailandia, Polonia y Turquía ya han empezado a hacerlo, mientras que en China, desde mediados de 2015, el crecimiento del gasto público se ha duplicado hasta marzo. El caso es que con la fuerte caída de los precios de la energía las ventas minoristas en emergentes han aumentado un 4,6%. Las de automóviles se han acelerado un 6,2% anual, en comparación con la disminución del 1,7% el mismo mes en 2015, en tanto que la deuda familiar –determinante clave del gasto- permanece en el 33% del PIB. “Unas políticas monetarias y fiscales menos restrictivas en los próximos meses, podría impulsar el consumo y esto, a su vez, puede ser imán para flujos de capital hacia estas economías. Esto debería atraer inversiones extranjeras”, asegura Zweifel.

En este sentido, el IIF espera que las entradas de capital extranjero aumenten más del doble, hasta 560.000 millones de dólares este año. El modelo de la gestora indica una significativa probabilidad de apreciación de las divisas emergentes, incluso tras el repunte del primer trimestre. “La valoración sigue dos o tres desviaciones estándar por debajo de valor razonable frente al dólar”, subraya. Al mismo tiempo, la vuelta de Argentina y Petrobras al mercado de bonos internacional ha tenido una demanda abrumadora. Todo ello hace que sean muchos los inversores que se preguntan si el momento de volver a renta fija emergente ha llegado. Michael Boye, experto en renta fija de Saxo Bank, considera que la política agresiva de la Fed podría desafiar el optimismo encontrado en los mercados emergentes. "Las emisiones de bonos de los emergentes pueden hacer frente a una subida de tipos de la autoridad monetaria estadounidense, pero sólo si es gradual y lenta", afirma.

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