El UBS (Lux) European Opportunity Unconstrained fue un fondo de renta variable europea long/short que, hasta 2015, tuvo un gran éxito en el mercado español. Su buen comportamiento lo situó como una de las estrategias de bolsa europea más de moda, lo que elevó de manera significativa su volumen de activos en España, convirtiéndose en un producto con la triple calificación Funds People, Favorito de los Analistas, Blockbuster y Consistente. Sin embargo, dos años difíciles para el fondo a nivel de resultados disipó el interés por una estrategia que perdió incluso las cinco estrellas Morningstar. Tras esa dura travesía por el desierto, el fondo ha vuelto a recuperar las cinco estrellas Morningstar (en su clase Q, la limpia).
Hoy, sus gestores, Max Anderl y Jeremy Leung, explican cómo vivieron esos años tan difíciles para la estrategia, años que fueron un borrón en una trayectoria hasta entonces inmaculada. ¿Qué les pasó en aquel fatídico 2016? “Aquel año vimos rentabilidades muy dispares en función del sector. Los mercados fueron impulsados por el sentimiento (Trump, Brexit, el programa de estímulos chino) y una preferencia por la toma de riesgo que muchas veces pasó por alto los fundamentales de las compañías. Uno de los causantes fueron los fondos multi-activo que invirtieron grandes cantidades de activos como resultado de su análisis top-down. Este efecto fue beneficioso para nosotros en 2015, pero en 2016 fue un gran detractor”.
Casi toda el underperformance se concentró en el segundo semestre de 2016. Sus posiciones cortas en sectores cíclicos, como materias primas e industriales, se vieron perjudicada como consecuencia de la enorme revaloración que experimentaron. Esto a pesar de que muchas de estas compañías registraron una disminución en sus beneficios durante 2016. “Nos encontrábamos infraponderados en compañías mineras que aparentemente eran baratas, pero que presentaban balances débiles y que podrían haber sufrido ante una caída del precio de las materias primas. Algunas mejoraron su situación rápidamente gracias a una recuperación en los precios de las materias primas y al inesperado programa de estímulo chino”, explican. También sufrieron a causa de la infraponderación en el sector bancario, que tuvo un buen comportamiento, siguiendo la estela de los bancos estadounidenses.
Por si fuera poco, varias de sus posiciones en el sector de la salud, se vieron afectadas negativamente a pesar de sus buenos resultados. “El mercado castigó con fuerza la industria farmacéutica por el miedo a una reforma en el sector sanitario norteamericano. El mal comportamiento de los bond proxies, como consumo básico, impactó aún más la rentabilidad, ya que los inversores se centraron sólo en el potencial de un posible programa de estímulo aún desconocido después de las elecciones estadounidenses. La mayoría de las compañías que teníamos en cartera tuvieron un buen comportamiento desde un punto de vista fundamental, aunque lamentablemente en muchos casos esto no se reflejó en el precio de las acciones”.
Mirando hacia atrás, los gestores creen que la mayoría de estas anomalías se han corregido parcial o totalmente. “Los bancos han vuelto a caer, las mineras también han sufrido correcciones, mientras que las compañías de consumo básico y salud se han recuperado”.
Los gestores reconocen que cometieron un error al subestimar la disposición del mercado a reflejar en precio una recuperación cíclica del mercado durante 2016 y 2017. “Desde entonces, nos hemos vuelto más cautos con nuestras apuestas sectoriales y hemos equilibrado las carteras entre factores cíclicos y defensivos. Queremos que siga así. Ha ayudado a estabilizar nuestra rentabilidad, ya que la selección de valores no fue el problema en 2016. En segundo lugar, ahora monitorizamos con más detalle los flujos, de modo que somos más rápidos identificando estas situaciones y reaccionando en consecuencia. Al mismo tiempo, hemos mantenido vivo el espíritu flexible de la cartera manteniendo consistentemente un active share superior al 100%”, destacan.
A su juicio, la mayoría de los gestores de fondos que obtuvieron buenos resultados en 2016/17 lo hicieron apostando por nombres más arriesgados y de peor calidad, que tuvieron un buen comportamiento apoyados por una potencial reflación sin tener siempre fundamentales sólidos. “Sin embargo, continuamos aferrándonos a nuestro enfoque en selección de acciones, buscando compañías con buena relación rentabilidad-riesgo en nuestro modelo de inversión basado en fundamentales, factores cualitativos y cuantitativos. Al hacerlo, estábamos bien posicionados para una recuperación de la rentabilidad este año, en el momento en el que los inversores cambiaron su enfoque a los fundamentales”.
Anderl y Leung creen que, el hecho de que la gestión pasiva esté ganando cuota de mercado,crea oportunidades. “El alfa no se generará de manera recurrente mes tras mes, sino de una forma más volátil. Por ejemplo, en caso de la existencia de flujos de entrada importantes en renta variable europea, como la que tuvimos en el segundo semestre de 2016 y 2017, cualquier distorsión de precios puede tardar en aparecer hasta que el flujo disminuya o se vuelva negativo como hemos visto en el segundo y tercer trimestre de 2018”.
En lo que respecta a sus previsiones de mercado de cara al futuro, los gestores ven hoy el panorama económico general menos claro. “Vimos una desaceleración en 2015, seguida de una recuperación en 2016 y un crecimiento sincronizado en 2017. Creemos que el crecimiento se desarrollará de manera menos sincronizada a partir de ahora y algunos países incluso experimentarán desaceleraciones significativas. Los grandes bancos centrales ahora también están en caminos divergentes, con la Fed y algunos otros endureciendo la política monetaria, mientras que el resto continúa con una política monetaria relativamente flexible. Esto debería convertirlo en un entorno interesante para los stock pickers como nosotros que buscan una buena rentabilidad-riesgo”, concluyen los gestores de UBS AM.
