Primer aniversario del anuncio del 'tapering' (III): la habilidad del gestor para marcar la diferencia


La reacción del mercado el año pasado después del discurso del 22 de mayo de Ben Bernanke fue tan veloz que cogió a muchos inversores de improvisto. En anteriores artículos se ha abordado el comportamiento del universo de renta fija en estos 12 meses y las estrategias que están desarrollando las gestoras de fondos de cara al próximo año, que promete ser igual de problemático por la esperada subida de los tipos de interés. Pero, como el verano del año pasado fue uno de esos momentos de mercado en los que brillaron los gestores con más habilidad para sortear el difícil entorno imperante, en el cuestionario que Funds People ha remitido a las firmas de gestión no podía faltar una pregunta sobre la primera reacción del equipo gestor tras el vuelco en el mercado. 

Cómo cronometrar el mercado

La reacción del mercado en mayo de 2013 fue inexplicable: los mensajes de Bernanke eran lo esperado. El gran golpe se lo llevaron los inversores no estratégicos que habían comprado treasuries o renta fija emergente”, expone Michael Mewes, responsable de renta fija de J.P.Morgan AM, y gestor de carteras de los productos de renta fija europea y global de la firma. Mewes asegura que, a pesar de los fuertes flujos de salida de dinero de algunas de las clases de activo citadas –en el caso de la deuda emergente señala que se produjo una rotación del 45% de todo el mercado hacia otros activos-, desde su firma no observaron cambios en las asignaciones de las carteras de sus clientes institucionales. 

Cosimo Marasciulo, responsable de divisas y deuda soberana europea de Pioneer Investments, explica que la clave en su caso para gestionar bien el shock consistió en añadir posiciones cortas sobre la curva de tipos estadounidense en ese periodo. También contribuyó, y mucho, su visión previa sobre la economía macro: “Pensábamos que el mercado era muy complaciente con la política monetaria. Nuestra previsión era que el presidente Bernanke quería gestionar personalmente la transición de un QE a toda vela a alguna forma de retirada de estímulos antes de dejar el cargo”, explica Marasciulo. “Al final, el QE fue diseñado e implementado durante un periodo de crecimiento muy débil y un decepcionante mercado laboral en EE.UU. Desde que ha mejorado el cuadro económico sustancialmente, no había necesidad de un QE a máxima velocidad”, añade. 

Adrian Bender, especialista sénior de producto de renta fija global de Amundi, explica que la cartera del Amundi Funds Bond Global Aggregate experimentó un ajuste significativo, ya antes de que Bernanke pronunciara aquel discurso. “Pensábamos que la Fed se había vuelto cada vez más ortodoxa durante el primer trimestre de 2013 y los datos económicos seguían siendo fuertes en el segundo trimestre”. Lo que hicieron fue reducir el tracking error, cubrir muchas de las posiciones en riesgo procedente del crédito, high yield y emergentes (tanto en deuda como divisas), recortar la duración e incrementar el peso del par largo en bund y corto en treasuries. De hecho, Bender señala que mayo de 2013, con un rendimiento del 2%, fue el mejor mes para la estrategia de todo el año. “Al atravesar los mercados periodos de turbulencias como ese, hay que poner más énfasis en la gestión táctica”, asevera el experto.

“Dado que la mejora de las condiciones económicas de crecimiento por la decisión de la Fed de empezar a reducir su programa de adquisición de activos a larga escala, ajustamos nuestra cartera para favorecer activos sensibles al crecimiento como deuda high yield y titulizaciones hipotecarias sin calificación crediticias”, resume Iain Linday, corresponsable de la gestión del GS Global Strategic Income. Además, la gestora de Goldman Sachs AM se decidió a infraponderar aquellos activos que más pudieran reaccionar a un cambio en la política monetaria, como por ejemplo las cédulas hipotecarias que la propia Fed está comprando todos los meses. 

Wes Spark y David Harris, responsables respectivamente de renta fija estadounidense y renta fija estadounidense multisectorial de Schroders, explican los pasos que dieron en los días posteriores al anuncio del tapering en tres fondos de la gama de renta fija de la gestora. En el caso del Schroder ISF Global High Yield, su enfoque inicial consistió en vender bonos con baja rentabilidad y en precio para conseguir efectivo con el que cubrir las redenciones del fondo. Al recuperarse la rentabilidad del treasury y ensancharse los diferenciales de crédito a finales de junio, alargaron ligeramente la duración media de la cartera y redujeron la posición de efectivo del fondo, al esperar que el high yield se recuperase, como así hizo durante julio. Paralelamente, redujeron la exposición a deuda corporativa emergente durante el segundo y el tercer trimestre de 2013 por encontrarse ante un entorno más complejo y desafiante para los fundamentals de algunos países y un empeoramiento de los factores técnicos. 

Spark y Harris explican que volvieron a invertir en mercados emergentes el primer trimestre de este año al descender la volatilidad y recuperarse la rentabilidad con respect al high yield estadounidense, al alcanzar una divergencia en máximos históricos. Otra de las opciones que han tomado ha sido ir reduciendo en los últimos 12 meses la exposición a EE.UU, aproximadamente un 3%, al tiempo que han aumentado en más de un 2% la ponderación de high yield europeo y británico. La estrategia de reducir posiciones en EE.UU. y aumentarlas en Europa también se ha aplicado al crédito denominado en euros, que se incrementó en torno al 3,5%, mientras que se recortó en un 2% la exposición a dólares y en un 1% en libras.

En cuanto a ratings, la cartera del fondo ha experimentado una transición en los últimos 12 meses, al reducirse la sobreponderación en emisiones con rating B por una pequeña infraponderación en deuda BB y una mayor asignación de deuda CCC. “El cambio en la calidad de crédito refleja un deseo de incrementar la rentabilidad general de la cartera mientras que nos centramos en catalizadores idiosincráticos que podrían conducir a la sobreponderación hacia más deuda BB y CCC mientras que la trayectoria de la retirada de estímulos de la Fed es firme y bien considerada por los mercados financieros”, subrayan. Por sectores, se ha elevado la exposición a financieros y se ha reducido en comunicación, consumo básico y tecnología.  

En el fondo de Schroders que invierte en deuda con grado de inversion, el Schroder ISF Global Corporate Bond, para reducir la sensibilidad a un repunte de los tipos también se realizó una rotación desde activos estadounidenses a europeos y británicos, y se redujo la duración media del fondo. Actualmente, el fondo está corto en duración en medio año con respecto a su índice de referencia. Finalmente, la estrategia empleada en el Schroder ISF US Dollar Bond se ha centrado en reducir la duración de la cartera, recortar la exposición indirecta (bonos de vencimientos intermedios y titulizaciones) e incrementar la exposición a mercados emergentes y bonos municipales. 

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