Por qué la volatilidad sigue baja y cuánto más podrá aguantar así


A pesar de los numerosos eventos geopolíticos y movimientos de bancos centrales, la volatilidad sigue ejerciendo el papel de convidado de piedra, al situarse en mínimos históricos. El estratega y analista de Amundi Eric Mijot recuerda que la volatilidad (medida por el VIX) se ha comportado en el pasado como un indicador atrasado de los anuncios de la Fed: históricamente, el índice ha tocado suelo unos 24 meses después de que una subida de los tipos de interés.

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Mijot explica que este comportamiento refleja una relación asimétrica con la liquidez: cuando la volatilidad sube, la liquidez se reduce, y viceversa, y asevera que “a medida que la Fed empezó a subir los tipos en diciembre de 2015, no sería una sorpresa que se viera otro mínimo histórico de la volatilidad en los próximos meses”. Para el estratega, los inversores deberían prestar más atención a las valoraciones, pues considera que son “un indicador mucho mejor de los retornos futuros a largo plazo”.

Juanjo González de Paz, consultor sénior de inversiones en el Departamento de Análisis y Consultoría de Carteras (PRCG) de Natixis Global AM, detalla varios factores que están detrás de la baja volatilidad. En primer lugar, se fija en que se ha reducido la volatilidad de los indicadores macro: “Históricamente, antes se movían de diferentes maneras, y sin embargo ahora el rango de amplitud es muy bajo. La volatilidad al final es incertidumbre, y si la volatilidad de los indicadores macro cada vez es menor, hay menos incertidumbre macro”, reflexiona.

Paralelamente, el experto constata que la volatilidad esperada en el futuro es más alta que la actual. Siguiendo con el ejemplo del VIX, refiere que está en mínimos históricos, pero sus futuros se mueven al alza: “El VIX es una medida con la que hay que tener cuidado. Aunque esté bajo, la gente piensa que va a estar más alto en el futuro, y por ello el coste de la volatilidad es alto. Esto es curioso, porque significa que los inversores no terminan de creerse esta volatilidad”.

El tercer factor que González de Paz tiene en cuenta es que esta baja percepción de la incertidumbre se está produciendo en un contexto de crecimiento bajo, con una productividad que no termina de despegar y, sin embargo, niveles de pleno empleo en el caso de EE.UU. “En un escenario de crecimientos bajos, históricamente ha habido volatilidades más elevadas, con lo cual la gente no se termina de tragar que la volatilidad vaya a estar así siempre”, interpreta el experto.

Éste recuerda que un repunte de la volatilidad no tiene por qué ser necesariamente malo: “Estamos en un momento en el que los inversores ven propicia la gestión activa. Las acciones están cada vez más caras, por lo que necesitas a alguien que seleccione acciones infravaloradas. Por otro lado, la volatilidad está baja, lo que hace que las correlaciones bajen. Esto significa que la beta ya no es lo único, que hay que buscar algo más de alfa”, sentencia el consultor.  

“La volatilidad es muy difícil de medir porque se basa en proporciones estadísticas. Necesitas ver cómo se calcula para comprobar si mide correctamente la incertidumbre”, aclara Andreas Wosol, gestor de Amundi. En su opinión, “sí podríamos decir que hay complacencia en el mercado, pero después de ocho años de ciclo alcista, ¿qué podría causarla?”.

Wosol también matiza que hay partes de la renta variable que sí reflejan asimetría del riesgo, particularmente en las temporadas de presentación de resultados: “El castigo por no cumplir con lo prometido va mucho más allá que la recompensa cuando sorprenden positivamente al mercado, especialmente porque muchas veces ya se ha puesto en el precio”.

Para David Simner, gestor de Fidelity International, la volatilidad presente en la renta fija refleja de forma palpable la acción de los bancos centrales a través de sus programas de estímulos cuantitativos: “No hay nada puesto en precio; los bancos centrales han amortiguado cualquier probabilidad de rebote de la volatilidad, de descubrimiento de precios o de incertidumbre en la mente de los inversores. Creo que es peligroso, porque claramente hay incertidumbre ahí fuera”.

El gestor afirma que “probablemente el mercado tenga un exceso de complacencia” en torno a algunos escenarios macro, incluyendo el fin de las políticas acomodaticias de bancos centrales. A un tiempo, recuerda el dilema que plantean los tipos de interés cero: “Hay un límite sobre lo que pueden hacer los bancos centrales si hay otra crisis económica. Pensamos que sea quizás por esto por lo que ahora están más dispuestos a reducir sus estímulos y el tamaño de su balance de forma gradual”, afirma.

Pero también existe una paradoja sobre esta complacencia a la que se refiere el experto: el nulo impacto negativo que han tenido hasta ahora las subidas de tipos en EE.UU.: “Una de las cosas que debe de tener contenta a la Fed es que, cada vez que suben los tipos de interés, parece que las condiciones de mercado se relajan. Ninguna de las subidas de tipos ha tenido efecto alguno sobre los mercados: los precios de los activos siguen al alza y los tipos de largo plazo están bastante estables”, comenta Simner, que concluye que “hay una gran desconexión en estos momentos”.

Myles Bradshaw, director de renta fija global aggregate de Amundi en Londres, aporta el contrapunto a las opiniones anteriores: “Hay razones para que la volatilidad esté baja: el ritmo del crecimiento es benigno, no se espera que la subida de los tipos de interés de la Fed sea abrupta, sino gradual, y no vemos la existencia de granes desequilibrios como los que anticiparon la crisis de 2007”.

Con estos pensamientos en mente, Bradshaw puntualiza que “el desafío para los inversores consiste en pensar qué podría desencadenar un repunte de la volatilidad”. El experto se refiere a las numerosas incógnitas que sobrevuelan en estos momentos el mercado, poniendo como ejemplo la escalada de tensión con Corea del Norte. “Para mí, el mayor riesgo de que aumente la volatilidad sería por un cambio en los flujos de capital”, puntualiza. Bradshaw se refiere a que “en los últimos años, los flujos se han dirigido a activos que ofrecen mayores rendimientos, como el high yield; si se revierte esta tendencia por un cambio de sentimiento en torno a la política monetaria, podría provocar el aumento de la volatilidad”.

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