Política del BCE: el 1% es el nuevo 2%


TRIBUNA de Andrew Bosomworth, managing director de PIMCO. Comentario patrocinado por PIMCO.

En la reunión del 8 de diciembre de su Consejo de Gobierno, el Banco Central Europeo (BCE) prorrogó nueve meses, hasta finales de diciembre de 2017, su programa de compra de activos, pero a un ritmo de compras de 60.000 millones de euros al mes, lo que supone una reducción en comparación con los 80.000 millones de euros actuales.

¿Podemos decir entonces que el BCE ha iniciado la retirada de estímulos o no?

En PIMCO pensamos que sí. El BCE ha decidido comprar otros 540.000 millones de euros en activos, un importe superior a los 480.000 millones de euros que habría supuesto una prórroga de seis meses a un ritmo de compras mensual de 80.000 millones de euros (lo que anticipaban los mercados). Sin embargo, lo hará a un ritmo mensual más bajo y, en términos del valor nominal, esto supone una retirada de estímulos.

No obstante, la decisión del BCE tiene más matices. El banco afirmó que tiene previsto incrementar la magnitud y/o la duración del programa si las condiciones se deterioran. Además, el BCE se mantiene amplio de miras, puesto que se ha comprometido a mantener el programa como mínimo hasta finales del año que viene, o hasta una fecha posterior si fuera necesario y, en todo caso, hasta que el Consejo de Gobierno observe un ajuste sostenido de la senda de inflación que sea compatible con su objetivo de inflación. Esto nos lleva a la siguiente pregunta: ¿cuál es el objetivo exactamente?

¿Un nuevo objetivo de inflación?

El objetivo de inflación del BCE no es fácil de determinar. Oficialmente, no tiene ninguno, sino que define la estabilidad de precios como la tasa de inflación del índice armonizado de los precios de consumo (IAPC), que es cercana, pero inferior, a 2%. El BCE prevé que la inflación del IAPC será del 1,3% el año que viene, del 1,5% en 2018 y del 1,7% en 2019. De esto se obtiene una media del 1,5%, después de la inflación de este año, que probablemente será de tan solo el 0,2%. Entonces, ¿está sustituyendo la inflación del 1% el anterior objetivo de ligeramente inferior al 2%?

PIMCO interpreta la decisión del BCE de reducir el ritmo de compra de activos como un reconocimiento de que el 2% es un objetivo de inflación ambicioso de conseguir, al menos mediante la poco efectiva herramienta de las compras de bonos.

Esto refuerza nuestra prudencia a largo plazo con respecto de la inversión en países de la zona euro con una carga de la deuda elevada y un bajo crecimiento económico potencial. Las reducidas tasas de crecimiento nominal hacen que resulte más complicado estabilizar el endeudamiento en relación con los ingresos. Además, con la disminución de las medidas de estímulo del BCE, corresponderá a los gobiernos llevar a cabo reformas estructurales para impulsar el crecimiento.

Una rebaja de tipos encubierta y una positivización de la curva de tipos

Otro factor que justifica nuestra cautela es la decisión del BCE de no relajar su norma que basa las asignaciones de compras en su clave de capital. En lugar de ello, permitió compras de bonos a rendimientos inferiores al tipo de la facilidad de depósito, que el BCE mantuvo inalterado en el -0,4%, así como compras de bonos con vencimientos a corto plazo, incluso de tan solo un año. La ampliación del universo elegible de bonos en el tramo corto de la curva de tipos, junto con el hecho de que algunos bancos centrales nacionales han comunicado que prefieren comprar bonos con vencimientos más cortos, fomenta una positivización de la curva de tipos.

Estos cambios -de facto, una rebaja de tipos encubierta (sin recortar realmente los tipos oficiales) y una positivización de la curva de tipos- favorecerán los márgenes de intereses netos de los bancos y, al mismo tiempo, les ayudarán a trasladar a la economía real los tipos de interés extremadamente reducidos del BCE.

La recuperación económica de la zona euro sigue por buen camino, pero tenemos que acostumbrarnos a unas tasas de crecimiento y de inflación de alrededor del 1%, sin perder de vista a los países con una carga de la deuda elevada que tienen problemas incluso para alcanzar este bajo umbral.

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