Pioneer Investments: se acerca un punto de inflexión en la política de tipos de interés, pero el mercado no está preparado para afrontarlo


“Pensamos que estamos cerca de un punto de inflexión de los tipos de interés de EE.UU.” Con estas palabras Cosimo Marasciulo, director de renta fija soberana europea y divisas de Pioneer Investments, empieza a dar algunas pistas de cómo se está preparando la gestora a la que representa para el final de las inyecciones de liquidez al otro lado del Atlántico. Para empezar, han incrementado sus posiciones cortas sobre deuda gubernamental europea hasta -1,5 años, una postura más negativa que la del índice de referencia. “El QE terminará en septiembre u octubre, por lo que el primer trimestre de 2015 sería razonable para una subida de tipos, pero el mercado no está preparado”, expone Marasciulo.  

La conferencia del experto, pronunciada en la semana que pasó entre el anuncio sorpresivo del Banco de Inglaterra y la reunión del Comité del Mercado Abierto (FOMC por sus siglas en inglés) de la Reserva Federal, también recoge alusiones sobre las maniobras de estos dos bancos centrales. En opinión de Marasciulo, los dos – especialmente la Fed- van a empezar a preparar al mercado para el cambio de la política de tipos de interés.   

El representante de Pioneer justifica su visión de que los mercados no están aún bien mentalizados para afrontar las subidas de los tipos de interés en la curva del eurodólar. Interpreta que la curva se está inclinando cada vez más, lo que indica que el mercado espera una subida de tipos, pero el tramo más corto de la curva aún está bajo, lo que es una señal de indecision. Su pronóstico es que la revalorización comenzará a partir de los vencimientos entre 2 y 5 años, tramo en el que ha optado por ponerse muy corto

Cosimo Marasciulo también justifica su afirmación de que el mercado no está poniendo la subida de tipos futura correctamente en precio en la gran dispersión  que ofrecen los pronósticos de los miembros de la Fed: “Las expectativas de tipos (en un rango entre el 0,25% y el 3% para 2015 y el 0,75% y el 4,5% para 2016) son un poco raras, indican gran incertidumbre. El mercado está descontando una subida de tipos inferior al escenario central de la Fed. Esto también es raro, porque normalmente se suele pedir una prima de riesgo superior a lo que espera el banco central”, indica. Utilizando el modelo standard de la regla de Taylor, los tipos deberían situarse en el 3,75%, frente al 2,5% que prevé la Fed. Dada esta diferencia, Marasciulo vaticina que “se producirá una gran revalorización cuando las expectativas converjan”.  

Pese a estas puntualizaciones, el experto no deja de señalar la evidente mejora de la economía estadounidense. Por ejemplo, afirma que la ausencia de cargas fiscales va a ser un incentivo para  el crecimiento en EE.UU en los próximos trimestres. También encuentra positiva la recuperación de la concesión de crédito que se está percibiendo en el país desde principios de año: “La enorme cantidad de dinero puesto por la Fed en el sistema está fluyendo desde los bancos a las empresas”, observa el experto. Esto le lleva a prever un incremento futuro de las contrataciones y de la inversión sobre capital o capex, algo que considera claramente ausente en la eurozona.  

La caída del paro en EE.UU. junto con el crecimiento de los salarios, podría hacer crecer los beneficios entre un 2,5% y un 3,5%, lo que lleva a Marasciulo a concluir que “la inflación será guiada por los costes laborales unitarios, algo destacable teniendo en cuenta de dónde venimos”

Si además se tiene en consideración que mayo ha sido el tercer mes seguido en el que el IPC estadounidense repunta, el director de renta fija soberana europea concluye que el país se está acercando progresivamente hacia su objetivo de inflación –podría terminar 2014 por encima del 2%- y, por ello, ha decidido ponerse “agresivamente largo” en bonos estadounidenses a cinco años ligados a la inflación. Dentro de las estrategias de alfa que siguen en sus carteras de renta fija, también están largos de inflación en eurozona, Japón y Reino Unido.  

La estrategia de Pioneer en Europa

La primera decisión que ha tomado Marasciulo en Europa consiste en adoptar una posición neutral en la deuda periférica, con la previsión de que el BCE emprenda un programa de estímulo cuantitativo similar al de EE.UU. o Reino Unido, aunque por otra parte estima que “el BCE ha diluido la expectativa de un QE al elegir un conjunto de medidas para reducir la fragmentación financiera”. 

En caso de ir más lejos con sus estímulos cuantitativos la autoridad monetaria europea, Marasciulo advierte de que el siguiente paso será construir posiciones cortas sobre la deuda emitida por países del sur de Europa, especialmente de la italiana, ya que piensa que el anuncio de más medidas cuantitativas sera negativo para la deuda periférica.

El experto también alerta del riesgo de deflación. “Los economistas no han sido capaces de precedir la importante caída de la inflación de los últimos años, y es crucial para evitar el caso de Japón. El remanente de deuda sigue siendo significativamente elevado en Italia y España y sigue creciendo, pero el PIB nominal, no”, advierte. Marasciulo enfatiza que el del elevado endeudamiento sobre el PIB “no es un problema a 3 ó 6 meses, el desapalancamiento del sector publico llevará lustros”. Por ello, desvela que otra estrategia que ha adoptado recientemente el equipo de renta fija soberana europea de Pioneer ha consistido en vender deuda italiana y francesa y comprar deuda irlandesa, país en el que están más positivos. 

 

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