“Nos gusta el segmento de convertibles high yield y sin rating”


El interés de los inversores por los bonos convertibles parece estar viviendo un renacimiento. Así lo cree Keith Kelsall, responsable de carteras de clientes de convertibles y crédito en Aviva Investors, que explica que el activo está atrayendo la mayor cantidad de flujos de capital vista en años, procedentes de diversas fuentes, tanto de inversores en renta fija como de fondos de pensiones que buscan diluir su posición en renta variable y acercarse a los bonos. “Los inversores que estén convencidos de que la renta variable va a subir deben invertir en bolsa, si bien para los que piensen que afrontará un cierto número de riesgos incluso considerando que subirá en los próximos años, los bonos convertibles son el activo idóneo”, comenta el experto, mencionando lo ocurrido a principios de este año con crisis impredecibles como la de Oriente Medio o Japón o las posibles futuras recesiones.

“La volatilidad significa incertidumbre y los convertibles pueden sacar partido de ella a la vez que aportan protección”, pues mientras captan aproximadamente el 70% de las subidas sólo acusan el 50% de las caídas, razón por la que en los últimos tres años de crisis han ofrecido mejores retornos que las acciones. De ahí que desde Aviva Investors apuesten por sus dos productos con este activo: el AI Global Convertibles, un producto long-only con 7 años de track record, y el AI Global Convertibles Absolute Return, un fondo de retorno absoluto con formato UCITS lanzado en diciembre de 2009 que pretende ofrecer retornos del 8% realizando arbitraje sobre este activo y con baja correlación con respecto al resto.

Dentro del universo de convertibles, que se verá incrementado en los próximos meses con nuevas emisiones en un escenario de tipos al alza –“una subida de entre 100 y 150 puntos básicos llevaría a hacer nuevas emisiones”- y sobre todo por parte de compañías asiáticas, de tamaño mediano y perfil de crecimiento –como farmacéuticas, exploradoras petroleras o inmobiliarias-, el experto apuesta por aquellos que llama “híbridos”, es decir, los que cuentan con una delta equilibrada de entre el 30% y el 70%. “Sólo esta área ofrece las características de una clase de activo único, pues por debajo se comporta como un bono y por encima como una acción”, comenta.

Dentro de ese universo en el que opera la gestora, Kelsall se muestra se muestra especialmente favorable con los bonos de alta rentabilidad –el 22% del universo global- y con los que no tienen rating –el 43% de ellos-, pues las compañías “suelen estar menos analizadas y más lejos de su “fair value” –el 2% actualmente como mínimo-, ofreciendo mayores oportunidades para el abitraje”, comenta el experto, que señala los beneficios de la diversificación que aportan, teniendo en cuenta que el 70% de las firmas emisoras no emiten bonos convencionales y que sus retornos provienen de diversas fuentes. “Las acciones catalizan la mitad de sus retornos, el crédito otro 30% y otros atributos especiales, como la volatilidad, la situación de oferta y demanda o su precio frente a su valor justo, el restante 20%”, lo que los convierte en un activo que permite obtener mayores retornos con menor riesgo y cuya combinación en una cartera con bonos resulta más eficiente en esos términos que la de acciones y bonos.

Para sacar provecho al activo, el Aviva Investors Global Convertibles selecciona, con una estrategia en un 20% top-down -teniendo en cuenta factores macro que les hacen sobreponderar EEUU y Asia frente a Europa-, y en un 80% bottom-up, -a través de filtros de delta (entre el 30% y el 70%), gamma (mayor al 0,5%, de gran importancia) y liquidez (con un tamaño mayor a 200 millones)-, entre 100 y 150 posiciones (actualmente 110) de bonos convertibles con grado de inversión de un universo de 1.500. Con todo, el 75% de los convertibles con grado de inversión están en su precio justo o por encima, con lo que la selección es ahora aún más importante. Un análisis de crédito y renta variable y técnico completan el proceso.

Por su parte, y con una selección derivada únicamente de un proceso bottom-up que incluye entre 50 y 70 valores, el Aviva Investors-Global Convertibles Absolute Return es un fondo que deriva de un hedge fund y que, en esta versión regulada, permite un apalancamiento de dos veces, si bien lo normal es estar en niveles de 1,2. El producto, que intenta identificar bonos por debajo de su precio según el análisis fundamental del emisor y el técnico del bono, implementando coberturas de renta variable a la vez que mantiene una cartera general de mercado neutral, está compuesto en un 80% por bonos de calidad para afrontar la liquidez diaria del fondo y en un 40% por estrategias de arbitraje. De hecho, puede realizar coberturas sobre el riesgo de renta variable, de crédito y de tipos de interés, a través de CFD y otros derivados.

“Podemos comprar un bono que no nos gusta especialmente pero está muy barato, cubriendo después el riesgo de renta variable y crédito”, comenta. Se trata de una estrategia que permite ganar tanto en mercados alcistas como bajistas, pero que perdería en mercados estáticos, y que ha funcionado muy bien en fases negativas para la bolsa (como el pasado mes de marzo). Por sectores, energía, financieras y cuidados de la salud ocupan en conjunto casi el 60% de la cartera.

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