“No hay burbuja, pero sí discusiones en torno a si la renta fija está abarrotada de inversores”


Henning Lenz es director de crédito corporativo para Meriten IM, filial de BNY Mellon IM, y gestiona el Euro Credit Short Duration y el Euro High Yield. Aunque es ahora cuando la deuda de menor duración está atrayendo la atención de los inversores, Lenz explica que fue ya en 2011 cuando se dio cuenta de que “era bueno tener un nuevo producto de crédito, al estar buscando los inversores algo que fuera un poco menos arriesgado que el high yield y con menos duración, algo cercano al retorno absoluto y con protección frente a las caídas”. De ahí el nacimiento del fondo de deuda corporativa de corta duración, que combina ‘papel’ de empresas con grado de inversión con una exposición máxima del 20% a high yield, con un rating medio de B- en este caso. Es un fondo que invierte exclusivamente en emisiones realizadas en euros, por lo que apuesta tanto por compañías europeas como en las de otros países que deciden optar por emitir en esta divisa.

La charla con Lenz resulta desmitificadora en varios aspectos. Para empezar, el gestor descarta que se esté gestando una burbuja en renta fija: “No hay burbuja, pero sí discusiones en torno a si la renta fija está abarrotada de inversores”, apunta, aunque considera que “no hay tanta gente añadiendo riesgo por la parte de crédito y el mercado sigue ganando tamaño: este año el crédito ha alcanzado los 250.000 millones de dólares, de los cuales el high yield supone 26.000 millones”. El experto observa oportunidades de inversión en nuevas compañías, especialmente de la periferia. De hecho, entre las compañías que le gustan está OHL y tampoco pierde de vista a Santander y BBVA. 

Por otra parte, Lenz afirma no estar preocupado con el comportamiento del universo de renta fija pues, pese al repunte de las rentabilidades, observa que estas venían de una base muy baja, por lo que “nos vamos a una situación normalizada en Europa, que aún está muy lejos de la normalidad”. El escenario que baraja el experto de Meriten para el futuro próximo incluye un entorno de crecimientos más normalizados en el que el principal riesgo es de cariz político. La cuestión es que, pese a que esta clase de eventos es muy difícil de predecir, el gestor afirma no tener por el momento preocupaciones políticas; quizá sería “un pequeño evento de riesgo” la decisión aún pendiente del Tribunal Constitucional de Alemania sobre la legalidad del programa OMT. Le preocupa más la situación de los países emergentes, cuyas divisas están sufriendo precisamente por la recuperación europea. 

Paralelamente, este entorno futuro es bien conocido por el BCE en opinión del experto, que opina que la autoridad monetaria “ve riesgo de deflación” y afirma del último recorte de tipos que ha sido “un signo psicológico, porque nadie va a prestar más dinero a las compañías por un recorte de 25 puntos básicos”. “Es un signo de que el BCE apoya la situación en Europa”, zanja el gestor. En este contexto, Lenz detecta diferencia de rendimientos en función de la nacionalidad de la empresa emisora, y apunta a que esta diferencia de costes de financiación entre países se podría solventar a través de la unificación de la banca y las políticas fiscales. “Cuando en 12 ó 14 meses el PIB llegue al final de este ciclo, estos problemas volverán a estar en agenda”, vaticina el experto. 

El segundo mito que desmantela Lenz es sobre el high yield. No piensa que esté caro, más bien que “no está barato”. Observa que los diferenciales de largo plazo han regresado a niveles pre crisis y esto le lleva a señalar que han alcanzado su valor justo de mercado, y los precios seguirán conducidos principalmente por la caída de la tasa de impago. No se olvida de recordar que “el sentimiento del mercado es muy fuerte por la búsqueda de rentabilidad”. 

El tercer mito, también relacionado con la deuda con grado especulativo, es que no considera que la europea tenga mayor calidad que la americana, aunque sí matiza que las compañías europeas se han mostrado menos agresivas que las americanas con sus emisiones: “No hay interés por incrementar las deudas”. A la hora de seleccionar activos tanto de crédito a corto plazo como de high yield, el gestor se centra en aquellas que tienen “un buen flujo de caja, potencial y posibilidad de mejorar su rating”, puesto que busca “estrellas emergentes”. 

En el caso concreto del high yield, el gestor considera que la mejor manera de asegurarse que la compañía no va a quebrar es la suma de dos ingredientes: construcción de modelos económicos a partir de datos de la compañía y de su entorno económico, y una relación estrecha con su equipo de gestión. “Estar en contacto con las compañías y los modelos son la mayor fuente de éxito”, resume.  

El gestor termina su charla lanzando un mensaje poco tranquilizador: nos dirigimos hacia un mundo dispuesto a volver a endeudarse. “El proceso de desapalancamiento está a punto de acabar. El ciclo está cambiando, las compañías han normalizado su situación y, aunque aún no estemos ahí, en 18 meses se verá más deuda y más fusiones y adquisiciones”. Para Lenz la única excepción a esta regla será la banca: “La presión para desapalancarse y la regulación hace de ellos una historia muy larga de desendeudamiento”. 

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