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Make America Great Again, a examen


TRIBUNA de Steven Friedman, economista jefe, BNP Paribas AM. Comentario patrocinado por BNP Paribas AM.

Según van acercándose las elecciones de mitad de mandato en Estados Unidos, los expertos han retomado la cuestión sobre a quién hay que agradecerle que le vaya tan bien a la economía: ¿al presidente Obama por sentar las bases de la recuperación o al presidente Trump por despertar los instintos animales con políticas entre las que se incluyen recortes fiscales o la desregulación?

Lo cierto es que tanto el presidente actual como el anterior han participado recientemente en este debate, en un intento por reactivar a sus fieles antes de las elecciones.

En el caso de los republicanos, hay mucho de lo que estar orgullosos: la tasa de desempleo ha caído por debajo del 4 % por vez primera desde el año 2000; la mediana de los ingresos familiares reales, según datos de la Oficina del Censo, parece haber empezado a subir tras un prolongado descenso; y se ha acelerado el gasto en inversión comercial.

En cualquier caso, gran parte de lo anterior obvia aspectos muy relevantes al evaluar las políticas económicas del presidente Trump. Lo verdaderamente importante es saber si esta administración promulga políticas que puedan resultar en un mayor crecimiento potencial.  Cuando era candidato a la presidencia, su campaña por devolver la grandeza a Estados Unidos (“Make America Great Again”), utilizó de forma implícita la promesa de elevar la tendencia de crecimiento, incluso citó como objetivo un crecimiento anual del PIB del 3 % o hasta del 4 %.

Razones para escepticismo

No obstante, existen razones para dudar que las distintas políticas económicas de su gobierno vayan a tener un impacto positivo importante en el potencial de la economía. De hecho, existen ciertos aspectos de estas que resultarán perjudiciales si se mantienen a largo plazo, incluso una vez abandonadas las políticas proteccionistas que aumentarán la asignación de recursos a ciertas áreas de la economía en las que Estados Unidos ya no goza de una ventaja competitiva.

Para elevar el potencial de cualquier economía, básicamente se requieren dos cosas:

1. Mejorar la productividad: mediante inversiones de capital y formando a la población activa para que pueda aprovechar el producto de dichas inversiones)

2.Incrementar el número de trabajadores: el gobierno actual tendrá, como mucho, un impacto neto ligeramente positivo en estas dos áreas.

Evidentemente, los recortes fiscales y la desregulación pudieran disparar una inversión sostenida y sentar las bases para conseguir una mayor productividad. Lo cierto es que la inversión fija de las empresas ha repuntado desde que Trump ganó las elecciones, y durante los dos primeros trimestres de 2018 ha alcanzado unos niveles que no se veían desde el boom de la inversión de los años 90.

El repunte de la inversión es desigual

Aún queda por ver si este despegue de la inversión se mantendrá en el tiempo o si no será más que algo puntual derivado de la reforma del impuesto de sociedades y de la repatriación de beneficios en el extranjero.

Los datos concretos de las cifras de inversión no indican con claridad que se haya producido una mejora sostenida en las previsiones de inversión. Por un lado, está bien que se haya producido una subida significativa en la inversión en productos de propiedad intelectual, algo que se echaba de menos al principio de la expansión económica.

No obstante, la inversión en infraestructuras sigue concentrada en el sector del petróleo y el gas, y no encontramos demasiada evidencia de que esté llegando a otros sectores, como el manufacturero.

Resulta revelador también que la inversión en equipos no haya dado muestras de cambio durante los últimos trimestres, y que se mantenga en unos niveles notablemente inferiores a los observados durante el boom de la década de 1990.

Este es un aspecto importante porque quienes diseñaron la reforma fiscal anunciaron a bombo y platillo que el gasto en concepto de inversión en equipos sería total e inmediato y sería un aspecto clave para fomentar el gasto de las empresas y el crecimiento global. Sin embargo, las pruebas parecen indicar que los cambios experimentados por la política fiscal han tenido poca incidencia en las decisiones corporativas para invertir en equipos. 

Las políticas migratorias limitarán la oferta laboral y frenarán la producción

Si bien es cierto que un repunte continuo en el gasto en inversión favorecería la productividad, las políticas migratorias del gobierno seguramente lleven el crecimiento en la dirección opuesta. Las restricciones establecidas a la inmigración legal y el mayor número de deportaciones de inmigrantes indocumentados no servirán más que para limitar el crecimiento de la oferta laboral y frenar la producción. Además, el hecho de que el entorno sea, en general, menos favorable, incluida la incertidumbre existente sobre la estabilidad del programa de visados H-1B1 bajo la administración Trump, pudiera hacer que los trabajadores más preparados procedentes de otros países busquen oportunidades en otros lugares.

Es más, ya hay países que han observado esta vulnerabilidad y que van a potenciar su contratación de trabajadores extranjeros muy cualificados a expensas de Estados Unidos. 

Su mayor legado pudiera ser un empeoramiento significativo en el perfil de endeudamiento

Al no haberse producido una mejora significativa en las tendencias de crecimiento, el legado económico más duradero que probablemente deje tras de si la administración Trump será un deterioro significativo en su perfil nacional de endeudamiento. Según la Oficina Presupuestaria del Congreso (CBO, por sus siglas en inglés), la deuda federal en manos públicas llegará al 95% del PIB para 2028. Estas cifras dejan claro el escepticismo de la CBO sobre que la tendencia de crecimiento vaya a subir significativamente durante los próximos años. Y las malas noticias no acaban ahí. La línea básica de la CBO no asume que vaya a producirse una recesión en momento alguno del próximo año ni cambios significativos en materia de política fiscal.

En cualquier caso, lo cierto es que tanto demócratas como republicanos tienen incentivos para prolongar hasta después de 2019 el reciente acuerdo para incrementar el gasto discrecional. Como se observa en el gráfico siguiente, con la premisa de mantener el incremento en el gasto durante el entero horizonte de la proyección, la deuda pendiente del Tesoro en manos públicas se acercará al 100 % del PIB para 2028. Además, si las disposiciones temporales de recortes fiscales se hicieran permanentes, algo que ya están estudiando los republicanos, el perfil de endeudamiento empeorará un poco más.

La repercusión realmente negativa de la sostenibilidad del endeudamiento viene con la premisa razonable de que la economía experimentará una recesión en algún momento de los próximos 10 años. El ejemplo que incluimos demuestra que incluso una recesión corta que traiga consigo un modesto estímulo fiscal haría que  el ratio de deuda/PIB alcance casi el 115 %.

Pudiera parecer que el supuesto de que se promulgue alguna medida de estímulo económico durante la próxima recesión es contrario al argumento de que un déficit más elevado ahora reducirá el espacio fiscal más adelante, pero refleja la realidad política de los funcionarios electos que siempre toman la decisión a corto plazo de incrementar el gasto cuando tienen ante sí una recesión que pueda poner en peligro su continuidad en el cargo.

Concretamente, el escenario de recesión asume que el crecimiento nominal del PIB caiga del 4,0 % en 2020 al 2,3 % en 2021, para volver a recuperar su tendencia durante los tres ejercicios siguientes. Además de los estabilizadores automáticos, el gobierno federal responde con un programa bienal de estímulo fiscal del 1 % del PIB en 2020 y del 0,5 % en 2021. Este escenario asume también unos tipos de interés más bajos (y un coste menor de financiación del programa de estímulo económico), al responder la Reserva Federal a la recesión con una política monetaria más favorable.

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Con el paso del tiempo, el hecho de que los niveles de deuda pública con respecto del PIB sean más elevados hará que suban los tipos de interés y desplazará la inversión privada, lo que tendría implicaciones para el aumento de la productividad y en las tendencias de crecimiento.

Además, resulta complicado predecir el alcance que tendrá este desplazamiento de la inversión privada. Estados Unidos todavía goza de la tremenda ventaja de que el dólar sea la principal divisa de reserva del mundo, por lo que el ahorro global puede emplearse fácilmente para financiar los déficits.  En cualquier caso, a inversores de todo el mundo podría llegar a preocuparles cada vez más el perfil fiscal de Estados Unidos, especialmente si no se observan avances durante los años siguientes en la reforma de los derechos sociales, una ampliación de la generosidad fiscal actual y medidas adicionales de estímulo económico durante la próxima recesión.

1El H-1B es un visado estadounidense para no inmigrantes que permite a las empresas del país contratar a licenciados universitarios para ocupaciones concretas que requieran experiencia en ámbitos especializados como las TI, finanzas, matemáticas, ciencia, medicina, etc. Los visados H-1B quedan sujetos a un límite máximo anual y están muy cotizados. La legislación migratoria actual permite la adjudicación de un total de 85 000 visados H-1B nuevos por ejercicio fiscal, entre los que se incluyen 65 000 visados nuevos disponibles para trabajadores extranjeros en ámbitos (profesionales) especializados, con una titulación mínima de licenciado universitario.

2Previsiones presupuestarias a largo plazo de 2018, Oficina Presupuestaria del Congreso, junio de 2018.

3Concretamente, el gasto discrecional como porcentaje del PIB se mantiene al nivel de 2019 durante todo el horizonte de la proyección.

4Concretamente, el escenario de recesión asume que el crecimiento nominal del PIB caiga del 4,0 % en 2020 al 2,3 % en 2021, para volver a recuperar su tendencia durante los tres ejercicios siguientes. Además de los estabilizadores automáticos, el gobierno federal responde con un programa bienal de estímulo fiscal del 1 % del PIB en 2020 y del 0,5 % en 2021. Este escenario asume también unos tipos de interés más bajos (y un coste menor de financiación del programa de estímulo económico), al responder la Reserva Federal a la recesión con una política monetaria más favorable.

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