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LTIF ALPHA: El empeño en la búsqueda de valor


Análisis elaborado por... El objetivo de este fondo es, en palabras de sus propios gestores, Walter Scherk y José Carlos Jarillo, “proporcionar apreciación del capital a largo plazo, principalmente a través de la inversión en una cartera de acciones de compañías infravaloradas de todo el mundo con buenos fundamentales y un fuerte potencial de rentabilidad”.



Y, ¿cómo lo hacen?



El aspecto más genuino de este fondo es la filosofía de sus gestores. Defienden que existen dos enfoques esencialmente distintos a la hora de invertir: a uno lo llaman trading y al otro lo denominan “inversión estratégica”.



El primero consiste simplemente en vender más caro de lo que se compró. La “inversión estratégica” implica convertirse en accionista de las compañías que se compran, de tal manera que los retornos obtenidos vienen vía participación en los beneficios que la compañía genere a lo largo del tiempo, tanto los que reparta entre sus accionistas como los que reinvierta en su negocio. Es decir, buscan el “beneficio intrínseco” de una compañía.



En el enfoque de trading, la clave del éxito es poder “adivinar” cuál será el precio de una acción en el futuro. Para los “inversores estratégicos” la habilidad fundamental consiste en estimar cuáles será los beneficios de cada una de las compañías en cartera. Esto requiere tener la capacidad de analizar estratégicamente cada negocio, evaluar la calidad de sus gerentes y considerar la evolución de la industria a la que pertenece. Si un gestor es capaz de predecir los beneficios futuros de una compañía con mayor precisión de lo que lo hacen otros, podrá detectar inconsistencias en el precio de mercado de las acciones de dichas compañías, y por lo tanto, comprar y vender de acuerdo a estos criterios.



El objetivo de los gestores de SIA es obtener elevados rendimientos para sus inversores utilizando el enfoque de “inversión estratégica”: deciden comprar una compañía cuando están convencidos de que representa una participación en un negocio que va a producir buenos beneficios en los próximos años. Ellos consideran que unos “buenos beneficios” han de suponer al menos un retorno para el accionista de un 15%.



Y esto sólo se puede hacer de una forma: comprando barato, ya que el precio de compra junto con los beneficios futuros (crecimiento elevado, pero razonablemente posible de cumplir) es lo que determina la rentabilidad de las compañías en cartera. Por eso, se fijan en el ratio más sencillo de todos: el PER, como medida para saber lo cara o barata que está una acción.



Uniendo los dos criterios, tenemos qué es lo que exigen a las compañías que incorporan a su cartera:



• Que, o bien de forma inmediata o en el corto plazo ofrezcan una rentabilidad (TIR) del 15%

• Que el PER se sitúe entorno a 7 veces (o el valor en libros, PBV, entorno a 1 ó 1.5 veces) o por debajo.





Su filosofía requiere un enfoque de largo plazo. A lo largo de los años, los mercados han mostrado su capacidad para valorar erróneamente los precios de algunas compañías. En momentos de mercado como los que estamos viviendo, estar convencidos con este enfoque implica “sufrir” el mercado como proveedor de estas ineficiencias, ya que los precios no reflejan la capacidad de generar beneficios de las empresas. Una nota para la esperanza de que las cosas volverán a la normalidad es que la experiencia muestra que en periodos largos el precio de las acciones está fuertemente correlacionado con la fortaleza de sus beneficios.



Por eso la gestora se llama SIA (Strategic Investment Advisors) y el fondo se llama LTIF (Long Term Investment Fund) Alpha. Lo de Alpha también tiene su explicación...



La cartera de LTIF Alpha está normalmente invertida al 100%. Son gestores de renta variable, con una estrategia de “comprar y mantener” que aplican a una selección limitada de compañías, aunque de forma diversificada, sin restricciones por divisas, zonas geográficas o sectores.



El fondo es volátil de acuerdo a su perfil y las divisas sólo se cubren cuando los gestores lo consideran apropiado.



Su especial atractivo consiste en comprar compañías baratas, y es precisamente esta selección la que tan buenos resultados ha proporcionado a los gestores desde el lanzamiento del fondo en febrero de 2005.





La característica principal de este fondo, que lo distingue de su “hermano” LTIF Classic, es que los gestores aplican un sistema de coberturas con el objetivo de eliminar el riesgo de mercado y extraer el alpha generada por la selección de valores.



En este fondo, la cobertura tiene dos partes: un 80% de la beta de la cartera está cubierta permanentemente mediante una cesta compuesta por futuros vendidos principalmente sobre el S&P, Eurostoxx, Nikkei y Hang-Seng. El 20% restante es una cobertura dinámica que responde a un modelo de “timing” por el que si la volatilidad de los días a la baja se tensa pueden llegar a cubrir ese mencionado porcentaje en su totalidad.



El año 2008 fue un año duro para el fondo, ya que cerró con una caída del 42.2%. No obstante, esto no empaña los magníficos resultados del fondo en el pasado.

Además, fue un año en el que la generación de alpha se vio dilapidada por el castigo que sufrieron las compañías en cartera, muchas de ellas, con un claro componente cíclico (mineras, de servicios de petróleo, industriales, astilleros, etc.). Aunque mantienen todavía este componente cíclico, una de las prioridades de los gestores desde que comenzó 2009 es lograr una mayor estabilidad del valor liquidativo. Y lo están consiguiendo, ya que la volatilidad del fondo se ha atenuado de forma clara. Es más “resistente” en momentos malos pero mantiene la opción de subir con fuerza si el mercado tira en su parte más cíclica.







Fuente: Bloomberg





Lo han conseguido a través de varios mecanismos:



• Han incorporado en cartera sectores distintos a los habituales donde ven valor: compañías como Swatch, Steinhoff o Kaba y utilities, tanto las tradicionales como energías renovables.



• Venden algunas opciones put sobre valores que les gustan y que quieren meter en cartera. Es un mecanismo de compra indirecta que permite la adquisición de las acciones a precios más bajos, al tiempo que facilita ingresos para el fondo procedentes de la venta de opciones en un contexto de alta volatilidad.



No obstante, la cartera del fondo es estable, no les gusta dar bandazos, y cuando realizan movimientos de transición siempre lo hacen de forma paulatina.





En el año, el fondo está en positivo, con una rentabilidad del 5.85% (hasta el día 24 de febrero).







Fuente: Bloomberg



Su posición geográfica más importante es Europa, con un peso del 43%, seguido de Estados Unidos y Canadá (30%), Asia Pacífico (15%) y Emergentes (10%). Pero no hay preferencia por una zona sobre otra. Esta distribución geográfica es fruto de las ideas que componen la cartera.



Por sectores, concentra casi un 30% en recursos naturales, carbón, gas, petróleo y servicios de petróleo. En las últimas semanas, varios indicadores cíclicos han mejorado sustancialmente, lo que les hace ser más optimistas hacia el futuro. En valores industriales sueltos tienen aproximadamente el 40% de la cartera. Las siguientes posiciones más importantes son las Utilities (15%) y las reaseguradotas de balance pequeño (property casualty), que pesan otro 15%.



A pesar de que no tienen restricción alguna en cuanto al tamaño de las compañías, en estos momentos, las compañías que están incorporando son de gran tamaño, ya que en este entorno ven oportunidades de valor tan claras como en las pequeñas compañías y la liquidez es un factor importante.



Conclusión



En nuestra opinión, el fondo LTIF Alpha ofrece una oportunidad de inversión muy atractiva, con riesgo, y apta para aquellos inversores que confían en que los mercados en algún momento reflejarán el valor “real” de las compañías que son capaces de generar beneficios en cualquier entorno macro.



Su filosofía de comprar barato y el PER actual de la cartera (entre 4 y 4,5 veces) ofrecen retornos a futuro realmente interesantes. La protección frente a la volatilidad de la bolsa la proporciona el sistema de coberturas, con lo que en inversor capturará el alpha de la selección de valores.



El mayor atractivo del fondo es el compromiso de los gestores con el fondo, el profundo (casi académico) conocimiento de las compañías que tienen en cartera y su exhaustiva búsqueda de valor en cualquier rincón del mundo. Nos creemos a pies juntillas que el mercado está siendo irracional y excesivo en su castigo a ciertas compañías, que son las que tiene este fondo en su cartera, y ahora, más baratas que nunca.





Análisis elaborado por
 

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