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Una visión de futuro sobre la evolución de los mercados de renta fija


TRIBUNA de Peter De Coensel, CIO de Renta Fija de Degroof Petercam AM. Comentario patrocinado por Degroof Petercam AM.

El verano de 2016 impulsó los rendimientos de la renta fija hacia nuevos máximos. Al mismo tiempo, la incertidumbre que cuestiona la fortaleza del rally de varias décadas de los bonos también ha alcanzado niveles altísimos. La realidad es que los mercados de bonos desarrollados y emergentes son imperturbables y siguen comportándose bien en un contexto de  continuados programas de compras por parte de los bancos centrales. El bueno momento para los bonos no va a desaparecer del mercado por el momento. Los bond vigilants todavía son mayoría y están intimidados por las directrices acomodaticias de la mayoría de los bancos centrales.

Durante julio y agosto, las curvas de los bonos de Estados Unidos y Alemania apenas se movieron. Como se puede ver más abajo, hemos presenciado una subida muy modesta en los bonos alemanes y de alguna manera un aplanamiento más pronunciado en los bonos estadounidenses. Esta modesta normalización fue causada por una sorprendente postura de esperar y ver y analizar adoptada por el Banco de Japón a finales de julio. La curva de rendimiento japonesa experimentó un abrupto ajuste al alza a la espera del resultado de la evaluación del BoJ sobre la efectividad de la política de tipos de interés negativos (NIRP). Los bonos gubernamentales de la eurozona y Estados Unidos también se ajustaron. El resultado del Brexit y la incertidumbre que trajo consigo acerca del crecimiento futuro y la inflación impactaron principalmente en el mercado de bonos británicos (GILT) y de crédito en libras esterlinas. La decisión del BoE a principios de agosto de reiniciar un agresivo QE impulsó los mercados de deuda de Reino Unido.
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En esta coyuntura, la combinación de los programas de compras del BCE, BoJ, BoE y Riksbank alcanzó, cada mes,175.000 millones de dólares en bonos gubernamentales y corporativos, incrementando de este modo las reservas bancarias en la misma cantidad. Este excedente de  reservas bancarias ha regresado de nuevo en forma de depósitos de los bancos centrales o se ha transformado hacia los mercados reales y financieros.  Esto última tendencia ha sido cada vez mayor. Actualmente, en torno a la mitad de todos bonos gubernamentales en circulación en el mundo tienen un rendimiento negativo. Si tomamos todos los bonos transferibles a nivel global, el porcentaje de bonos en territorio negativo se encuentra aproximadamente en el 25%.

Los retornos en lo que va de año para los bonos gubernamentales de la eurozona, los bonos corporativos europeos y los bonos globales ligados a la inflación (índice ponderado por PIB) muestran el mismo resultado de en torno al 6,40%. El crédito, sin embargo, consiguió el 30% de este resultado durante los meses de verano gracias al programa de compra de bonos corporativos (CSPP). La deuda soberana europea y los bonos globales ligados a la inflación sumaron sólo un 10%. La mejor evolución en julio y agosto fue para el high yield europeo, que duplicó su rentabilidad desde finales de junio para terminar en 7,50%. Gracias de nuevo al programa de compra de activos. Los bonos soberanos de mercados emergentes en moneda local continuaron su subida y registraron un notable 10,50% en lo que va de año, el 10% fue alcanzado durante los meses de verano.
Muchos espectadores se preguntan cuánto valor queda todavía en estos mercados de bonos inflados. Esto introduce el aspecto del timing en la discusión.

Recomendamos abstenerse del timing en el mercado de bonos. La atención debe centrarse en las decisiones de asignación entre los distintos sectores de renta fija que se presentan en divisa local o en formato multi divisa.

Una cartera diversificada de renta fija generará de media retornos mensuales pequeños y positivos. El efecto roll down derivado de la inclinación generalmente positiva de las curvas respecto al vencimiento es un factor que contribuye de forma clave. El tiempo favorece al inversor de renta fija. No estar invertido en el mercado conlleva un coste de oportunidad. Este coste debe ser comparado con los beneficios potenciales y la capacidad de ajustarse al tiempo del mercado. Dada la baja frecuencia de que se generen retornos extremos en ambos lados de la distribución de retornos, las potenciales  ganancias del market timing en los mercados de renta fija parecen limitadas frente a otras clases de activos.

Para obtener éxito en una asignación de renta fija por sectores que proporcione retornos por encima de la media, necesitamos trabajar con rendimientos esperados correctos en relación a horizontes de inversión específicos, como han sido definidos por los principales universos de referencia. Los retornos esperados se derivan de sumar los rendimientos generados por el carry (rendimiento del índice) y los rendimientos roll down. En el crédito con grado de inversión y high yield así como en los bonos gubernamentales de los mercados emergentes hemos incorporado el impacto de los impagos históricos. Esto da los siguientes resultados:

 E (r) Bonos gubernamentales europeos    0.96%
 E (r) Bonos gubernamentales norteamericanos  2.18%
 E (r) Crédito con grado de inversión europeo  1.00%
 E (r) Crédito con grado de inversión norteamericano   3.53%
 E (r) High Yield europeo no financiero  5.32%
 E (r) Mercados emergentes global diversificado  5.46%

Degroof Petercam AM tiene una recomendación de sobreponderar el crédito con grado de inversión en euros y la deuda soberana en divisa local de los mercados emergentes. Tenemos una posición infraponderada hacia los bonos gubernamentales europeos y somos neutrales en high yield en euros, crédito con grado de inversión estadounidense y deuda soberana estadounidense. En el sector de deuda soberana, vemos valor en los bonos ligados a la inflación. Las previsiones de inflación en los mercados desarrollados se encuentran en mínimos de varios años. Poniendo esto frente a los objetivos de los bancos centrales y el espacio de consolidación de las materias primas, recomendamos a los inversores seguir de cerca y analizar los próximos datos de inflación.

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