El objetivo mínimo de todas las estrategias de inversión debería ser al menos preservar el patrimonio a largo plazo. Hoy en día, mantener este patrimonio puede ser un reto mayor de lo esperado incluso en términos nominales: en términos reales (es decir, después de la inflación e impuestos) la rentabilidad se reduce aún más. Por ejemplo, la rentabilidad actual del bund alemán (bonos del Estado alemán) se sitúa por debajo del -0,30%, lo que se traduce en una rentabilidad real negativa de alrededor del -2%.
Los inversores deberían seguir centrándose en medir la rentabilidad en términos reales, ya que la inflación, aunque actualmente sea baja, reducirá sustancialmente el poder adquisitivo de cualquier inversión en el tiempo. El objetivo de alcanzar una rentabilidad real positiva es un reto mayor si se tiene una gran posición de cash en la cartera, por tres razones que explican Gerit Heinz, estratega global de inversiones en Deutsche Bank, y Daniel Kunz, estrategia senior para Europa:
1. La ilusión de rentabilidad
La rentabilidad nominal de los activos en renta fija ha estado cayendo durante décadas y ahora se encuentra en mínimos históricos, y a menudo en negativo. “Si se toma como referencia el bono alemán, la rentabilidad del bund a 10 años se sitúa por debajo del -0,30%, comparado con su máximo del 10,68%, alcanzado hace 45 años (después de la Segunda Guerra mundial). Para obtener una rentabilidad positiva, los inversores en bunds deben aceptar vencimientos superiores a 15 años. En el caso de los bonos soberanos suizos, otro activo refugio, los inversores tienen que buscar en los vencimientos superiores a 30 años”.
Además, incluso los depósitos a corto plazo son actualmente, en el mejor de los casos, no rentables en la zona euro. “En el pasado, el efecto de la rentabilidad real negativa puede no haber llamado mucho la atención debido a la ilusión del valor nominal. Por ejemplo, desde 1.900 los bonos del Tesoro a 10 años de EE.UU. han tenido una rentabilidad nominal positiva en cada década, pero cuando se tiene en cuenta la inflación, los bonos estadounidenses registraron una rentabilidad negativa en seis de estas 12 décadas. Los bonos soberanos de otros grandes países como Francia, Italia y Japón han tenido una rentabilidad real negativa desde comienzos del siglo XX”.
La rentabilidad real de los depósitos bancarios de la Eurozona es negativa actualmente, a pesar de una baja inflación, por lo tanto, hay una pérdida de poder adquisitivo constante. “El Banco Central Europeo ha apuntado recientemente a una política monetaria aún más flexible para estimular la inflación, en paralelo con la Reserva Federal. De manera que, las expectativas de rentabilidades reales positivas del cash o de las inversiones seguras en bonos son prematuras, y es probable que esta situación persista”. En Estados Unidos, la situación es menos sombría debido a que los niveles de rentabilidad están cercanos a la tasa de inflación.
“En el pasado, era posible incluso tener rentabilidades positivas en Estados Unidos con depósitos a un año. Sin embargo, esto es se ha vuelto cada vez más complicado desde la crisis financiera. Los tipos de interés actuales de EE.UU permiten conservar el patrimonio, solo si no se tienen en cuenta los impuestos. Incluso en Asia ex Japón, los mayores tipos de interés nominales pueden no significar que se obtengan rendimientos reales una vez descontada la inflación. Los bonos soberanos de India, por ejemplo, han registrado una rentabilidad nominal del 15,8% en los últimos 10 años (hasta finales de 2018), pero la elevada inflación ha dado lugar a una rentabilidad real negativa del -3,1%. Esto significa que las posiciones de liquidez en una cartera deben gestionarse con especial cuidado”.
2. Más liquidez, más riesgo
El segundo problema de una cartera en la que se incrementa la asignación de liquidez es que puede exigir una mayor tolerancia al riesgo, algo que la mayoría de los inversores en cash evidentemente no quieren. “Esto puede parecer contradictorio, pero el razonamiento es simple. Un inversor que tiene una parte grande de depósitos con una rentabilidad de alrededor el 0% (lo cual es el caso de la Eurozona o Suiza) quiere mantener su poder adquisitivo, por tanto, es evidente que la parte restante de la cartera que no está en liquidez necesita una obtener una rentabilidad mucho mayor si el objetivo total de la cartera es alcanzar una rentabilidad que supere el objetivo de inflación del 2% al que aspiran los bancos centrales, y de esta manera preservar el patrimonio”.
Esto se puede demostrar con simple aritmética. “Digamos que un inversor prefiere tener el 50% en depósitos de cash con una rentabilidad del 0%. En ese caso, la parte restante de la cartera necesita alcanzar una rentabilidad del 4% para lograr el objetivo general del 2%. Esto parece difícil de alcanzar sin invertir en segmentos de mayor riesgo tales como la renta variable, los bonos de mercados emergentes o quizás las divisas. Estas inversiones implican una mayor volatilidad y un mayor riesgo, dependiendo del tipo de activos seleccionado”.
Incluso aunque la rentabilidad del cash esté cerca de la tasa de inflación, como es el caso en EE.UU. y Asia ex -Japón, los expertos de Deutsche Bank consideran que una construcción prudente de la cartera es la mejor elección. “Cuando una cartera equilibrada es reemplazada por una cartera con una gran cantidad de liquidez complementada con una parte en asignación de acciones, se pueden alcanzar rentabilidades similares, pero a costa de una volatilidad más alta y un mayor riesgo de fuertes caídas en el valor de la cartera. Una vez más, ésta puede que no sea la intención de un inversor en cash”.
3. Peligros del maket timing
Contar con una mayor posición de efectivo también puede tener implicaciones negativas para otros aspectos de la gestión de la cartera, por ejemplo, el timing respecto a las decisiones de inversión y de asignación de activos. “El incremento de las posiciones de cash tiene riesgos implícitos en el market timing dado que las decisiones de inversión tomadas como resultado de esto pueden afectar al valor de las carteras. Esperar al mejor punto de entrada en el mercado para deshacer las posiciones de cash puede fracasar a menudo, ya que las inversiones en activos con mayor riesgo pueden parecer caras cuando suben y cuando bajan se perciben demasiado arriesgadas. En este caso, las percepciones relativas son claves y poco fiables, y también se corre el riesgo de perder oportunidades significativas en otra clase de activos si no se acierta con el timing”.
En este sentido, la recuperación del mercado este año, después de las fuertes caídas de finales de 2018, es una prueba reciente de que los intentos de hacer market timing (un argumento para mantener grandes posiciones de liquidez) puede ser muy arriesgado.
