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Los efectos de Abenomics favorecen a los inversores en renta variable japonesa


TRIBUNA de Seung Kwak, gestor del fondo Capital Group (LUX) Japanese Equity Fund. Comentario patrocinado por Capital Group.

Con el resultado de las pasadas elecciones en Japón, Abe ha recibido un claro mandato para continuar con su política de reformas económicas, y si su partido ganase las elecciones del próximo año, se convertiría en el primer ministro japonés que más tiempo ha estado en el cargo desde antes de la segunda guerra mundial. Eso sería muy importante. Desde la perspectiva de los inversores, esta situación representaría la consolidación de las reformas a largo plazo, lo que habría resultado más difícil con el sistema de puertas giratorias que hemos visto en Japón durante la última década, con primeros ministros que duraban entre 265 y 481 días.

En lo que respecta a la política fiscal, uno de los principales temores de los inversores se refiere a la subida del impuesto sobre el consumo prevista para octubre de 2019. Cuando Shinzo Abe subió al poder en 2013, la confianza de los mercados aumentó y se incrementaron las expectativas de inflación. Sin embargo, tras la primera subida del impuesto sobre el consumo en 2014 del 5% al 8%, disminuyeron tanto la confianza de los consumidores y el mercado como las expectativas de inflación. El gobierno se ha comprometido a aprobar una nueva subida, del 8% al 10%, algo que preocupa a la mayoría de los inversores japoneses. No obstante, Abe ha prometido compensar el efecto negativo que pudiera causar dicha subida con incentivos fiscales, concretamente en el ámbito de la educación, utilizando parte de los ingresos fiscales para ofrecer subvenciones educativas a los hogares de renta media y baja y para ofrecer educación infantil (de tres a cinco años) gratuita. Estas medidas facilitarían la vuelta al mercado de trabajo de muchas mujeres que actualmente se enfrentan a la falta de servicios de guardería. De hecho, todos los meses va aumentando el número de guarderías en el país.

En cuanto a la pregunta de si el país está saliendo por fin de la deflación, en los años 2012 y 2013 se produjo  un episodio importante  de reflación, que se vio seguido por tres años de decepción, sobre todo tras la subida del impuesto sobre el consumo. Si nos fijamos en las tasas de desempleo y de utilización de la capacidad, es decir, en la oferta y demanda de recursos de Japón, podemos observar que las presiones inflacionistas han comenzado a aumentar recientemente.

La población japonesa en edad de trabajar registró en el año 2000 su nivel más elevado y ha ido disminuyendo desde entonces. Cada vez habrá menos trabajadores en Japón, por lo que el desempleo disminuirá en términos estructurales. Según la oficina de estadísticas del Banco de Japón, debemos estar especialmente atentos cuando la tasa de desempleo se sitúe en el 2,5% o menos, ya que cuando está en 2-2,5%, el índice de precios al consumo tiende a subir. Ahí es cuando comienza a absorberse el exceso de mano de obra, impulsando al alza los salarios y los precios. Estaremos atentos a ese momento. Actualmente, la tasa de desempleo se sitúa en el 2,8%, y esperamos que alcance el 2,5% o un nivel inferior el año que viene. Ahí veremos cómo se comportan  los salarios.

Otra área a la que estamos prestando atención es a la dicotomía del mercado laboral entre los trabajadores a tiempo completo y a tiempo parcial. Últimamente hasta el mercado laboral de trabajadores a tiempo completo comienza a presentar escasez de mano de obra. El crecimiento de este mercado se equipara ya al de trabajadores a tiempo parcial, lo que relaja la presión a la baja sobre los salarios. En el pasado, el mayor crecimiento de los trabajadores a tiempo parcial ejercía un efecto moderador sobre los salarios de los trabajadores a tiempo completo, ya que los primeros recibían un salario más bajo, y eso hoy en día está desapareciendo. El ratio que compara el número de ofertas de empleo con el número de solicitudes que se reciben se sitúa por encima de 1,0, lo que significa que hay más puestos disponibles que personas en búsqueda de empleo, lo que debería acabar impulsando el crecimiento salarial.

En cuanto a la mejora del gobierno corporativo experimentado por las compañías japonesas, creemos que desde la aparición a principios de 2014 del Código de buen gobierno de Japón esta es una de las áreas que mejores resultados ha obtenido. Los cambios en este campo han venido impulsados por el cambio de tendencia de asignación de activos entre los fondos públicos de pensiones japoneses. El mayor de ellos, el Fondo de Pensiones del Gobierno Japonés, ha incrementado  su exposición a la renta variable japonesa del 13% al 22% en cuatro años y ahora tiene más del 4% del mercado japonés. Uno de los objetivos del fondo es acceder a la beta del mercado japonés, en la creencia de que las empresas japonesas pueden y deben pagar más a los accionistas japoneses o, concretamente en su caso, a los pensionistas japoneses.

Por ello, animan a sus gestores activos a votar a favor de todas aquellas medidas que favorezcan el incremento de los dividendos y de la rentabilidad para los accionistas. El fondo también pide a sus gestores información concreta sobre el diálogo que mantienen con las empresas. Como gestores activos del fondo, debemos informar regularmente sobre las reuniones que celebramos con los equipos directivos de las empresas, las preguntas que hacemos y las respuestas que obtenemos. Se trata de algo importante,  ya que los fondos de pensiones japoneses tienen que justificar sus inversiones en el mercado japonés de renta variable, y las empresas japonesas son conscientes de ello.

No me sorprendería que la tasa media de pago de dividendos subiera del 30% actual al 45-50% durante los próximos cinco años, en línea con las empresas estadounidenses y europeas. Las empresas japonesas han acumulado grandes volúmenes de liquidez, por lo que realmente tienen capacidad suficiente para ello. Si eso ocurre, la rentabilidad por dividendo de las empresas japonesas superaría el 3%, frente al 2% que se registra actualmente. Todo ello podría desencadenar un círculo virtuoso, atrayendo mayor inversión procedente  de los pensionistas japoneses que necesitan rentas pero que no obtienen rendimientos  en el mercado japonés de renta fija. Es algo que podría ocurrir y que constituye uno de los aspectos más interesantes en lo que respecta a la mejora del gobierno corporativo  en Japón.

Finalmente, en lo que respecta a las principales áreas de riesgo que estamos vigilando, conviene recordar que las empresas de pequeña capitalización han registrado unos resultados excepcionales en los últimos cinco años, y nuestro análisis señala que las valoraciones actuales son muy elevadas. Así que, si bien es posible que estas empresas mantengan su tendencia alcista, somos conscientes del elevado nivel de sus valoraciones y de los potenciales factores catalizadores que podrían invertir la tendencia. El primero de ellos es la divisa. Muchas empresas de pequeña capitalización son nacionales y poco susceptibles a las fluctuaciones de divisas, por lo que suelen responder bien al fortalecimiento o estabilidad del yen. Sin embargo, cuando el yen se devalúa, son las grandes empresas exportadoras las que se ven favorecidas. En periodos de debilidad de la divisa, suele producirse un cambio de tendencia desde las empresas de pequeña capitalización hacia las empresas exportadoras. El segundo factor se refiere a los tipos de interés. Cuando los tipos de interés bajan, las empresas nacionales de menor tamaño suelen obtener buenos resultados.Sin embargo, la subida de tipos suele favorecer a las empresas financieras de mayor capitalización. Seguiremos de cerca la evolución de ambos factores mientras se mantenga el elevado nivel de valoraciones entre las empresas japonesas de pequeña capitalización

 

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