“Los convertibles sin rating ofrecen grandes descuentos”


Los bonos convertibles encajan como la seda en la actual visión macroeconómica de la gestora francesa Oddo Asset Management, cuya presencia en España se materializa desde hace años en la filial Oddo Securities y firma que sigue creciendo por toda Europa; de hecho, la última oficina fue abierta hace apenas un mes en Milán y en breve se abrirán dos oficinas en Suiza y Alemania. Así, en un escenario volátil en el mercado de renta variable, resulta acertado contar con un activo que permita tener una base de bono y reducir así el riesgo pero que a la vez permita aprovechar las potenciales subidas bursátiles, tal y como ocurre con los convertibles. Además, para Muriel Blanchier, gestora de bonos convertibles de Oddo Asset Management, habrá otros catalizadores para el activo, como la vuelta de la actividad de fusiones y adquisiciones y las nuevas emisiones.

 

 

“A partir del 7 de abril el Banco Central Europeo abrió la puerta a un entorno de tipos al alza que encarecerá la financiación de las compañías vía bonos tradicionales y hará más atractiva la captación de capital a través de convertibles”, afirma la experta. Y todo, en un entorno que ha dejado atrás la reestructuración y el recorte de costes y en el que las compañías tienen como prioridad crecer, ya sea vía interna o sobre todo a través de adquisiciones, y necesitan capital para ello. De ahí que Blanchier confíe en una contundente vuelta de los movimientos corporativos probablemente en el segundo semestre del año que beneficiarán al activo. Y especialmente a los sectores petrolero -pues Europa cuenta con medianas compañías muy líquidas que resultan más atractivas y apetecibles que los grandes competidores estadounidenses para las empesas asiáticas que buscan posicionarse en Occiente-, de salud o biotecnología.

En este escenario se enmarcan las nuevas emisiones, ofreciendo rápidamente una buena rentabilidad, que se han producido en Asia, aunque en su mayoría destinadas al mercado doméstico, y también en Europa, si bien la experta espera que en el Viejo Continente alcancen aún mayores cotas. Con respecto a los clientes, considera que tras un periodo en el que los hedge funds controlaban el 80% del mercado y pasaron a venderlos masivamente en 2008 dejando casi la totalidad del mercado en los fondos long-only, el mercado volverá a estar participado a partes iguales por fondos tradicionales y alternativos.

Las mejores valoraciones

De las valoraciones se deriva una de las claves de la gestión de Oddo AM en este activo. Blanchier considera que ahora se encuentran caras en los bonos con grado de inversión y en su “fair value” en los de alta rentabilidad, pero que todavía ofrecen descuentos en aquellas emisiones que no han sido calificadas –emisiones que, junto a las de high yield, suponen la mitad del mercado-. De ahí la importancia de contar en su equipo de convertibles con dos analistas dedicados exclusivamente al estudio de las novedades, especialmente las que aún no tienen rating, además de tres gestores entre los que se incluye Blanchier.

Esa visión explica también las fuertes posiciones de Oddo AM en este segmento en su gama de tres fondos de convertibles, compuesta por el Oddo Convertibles Taux (el más defensivo, con el 70% en emisiones sin calificar), el Oddo Converbiles (el 60%) y el Oddo Commodities Convertibles (el 52%). Este último fondo es una de sus mayores apuestas de cara a un escenario en el que las perspectivas para las materias primas son positivas a largo plazo, pero existen más dudas a corto.

Jugar la historia de materias primas con convertibles

Así, el fondo tiene como objetivo ofrecer exposición a materias primas pero con una volatilidad inferior -ahora del 10%, un cuarto de la del mercado-, y será interesante para clientes privados que en el pasado se equivocaron con sus decisiones de asignación de activos y ahora quieren entrar en commodities pero sin pagar el precio de una elevada volatilidad, así como para inversores tales como fundaciones que, desde el punto de vista ético, no pueden invertir directamente en este activo. “Las materias primas cuentan con gran potencial, pues en 10 años la población mundial habrá aumentado considerablemente y los países emergentes necesitarán este activo para construir las infraestructuras necesarias. Sin embargo, es difícil encontrar un buen punto de entrada, pues incluso apostando por la misma materia prima a través de diferentes activos como renta variable o exposición física, la evolución puede ser distinta”, explica la experta.

De ahí que, a través de los convertibles, pueda jugar la historia de las acciones de compañías relacionadas con materias primas pero también tener exposición física a través de opciones de futuros sobre índices. De hecho, en su cartera utiliza tres fórmulas para lograr dicha exposición: la primera son bonos convertibles tradicionales, la segunda a través de la compra de la opción call sobre la acción más la compra del bono corporativo con el mismo vencimiento y la tercera, con la compra de una opción sobre el índice de materias primas más un bono gubernamental con el mismo vencimiento que recrea la parte de renta fija del convertible. Actualmente la cartera, al considerar el equipo de Oddo AM que hay infravaloración en renta variable, está sesgada hacia el lado de renta variable, con un 72% de las posiciones, mientras el 15% está en el índice de materias primas y el 13% en liquidez, un importante colchón para protegerse contra potenciales correcciones a corto plazo.

Por sectores, Blanchier es neutral con los metales preciosos (10% de la cartera) y positiva con la energía (31%), especialmente con el carbón si bien se muestra neutral con el petróleo, que se debate entre la positiva historia de fusiones y la negativa de riesgos geopolíticos. Con respecto a energías alternativas, tiene algunas posiciones en la española Abengoa, si bien confiesa dudar ante cuál será la tecnología ganadora de futuro. También es positiva con los metales industriales (31%) como el cobre, el zinc y el acero. En su universo prescinde de materias primas agrícolas o ganaderas en la medida en que requieren un análisis distinto y debido a su intención de estar lejos de la especulación en el mercado alimenticio. La delta de la cartera puede llegar al 100% pero actualmente se encuentra en torno al 52,5%.

El fondo fue lanzado en septiembre de 2008, casi coincidiendo con la quiebra de Lehman Brothers, una prueba de fuego extrema que superó con éxito y será registrado próximamente en España, en aproximadamente un mes y medio, una vez se apruebe UCTIS IV. En lo que va de año gana ya más del 3%. La rentabilidad de fondo desde el lanzamiento (12/09/2009) es del 25% con una volatilidad de 10% cuando durante el mismo periodo el índice CRB presenta una ganancia del 1% y con volatilidad del 40%.

Sin miedo a la Europa periférica

De hecho, incluso el fondo global cuenta con casi un tercio de su cartera relacionada con la historia de las materias primas, además de las fusiones y adquisiciones y la tecnología. Además, con respecto a los fondos con universo europeo y global, Oddo AM ha seguido apostando por la historia de la Europa periférica, si bien ha excluido recientemente a Portugal ante el riesgo político. Con todo, cuando pasen las elecciones planea incluir a Espirito Santo de nuevo en cartera. En su fondo Taux, España y Grecia pesan en conjunto el 10%, mientras en el global España tiene una participación del 4%. En nuestro mercado, Blanchier se muestra optimista e inversora en firmas como FCC, con financiación a corto plazo y contratos a largo.

Con respecto a los sectores, los gestores han vendido medios de comunicación y publicidad en los últimos meses, reemplazándolos por tecnología (tecnología de la información o semiconductores), que consideran ofrece un gran interés.

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