"Los bonos sustituirán a la divisa como principal fuente de retorno en deuda emergente"


La deuda emergente ha deslumbrado a los inversores, cada vez más dispuestos a invertir en el activo a pesar de que los altos niveles de riesgo han ofrecido en los últimos meses recompensas poco generosas y muy por debajo de los retornos históricos de doble dígito que ya podrían ser más bien pautas del pasado. Pero, a pesar de sus buenos fundamentales y de la necesaria búsqueda de retornos desde un mundo desarrollado con tipos de interés bajo mínimos, Matthew Michael, responsable de productos de deuda emergente, divisas y materias primas de Schroders, recuerda que se trata de un “activo de riesgo” y advierte de la necesidad de considerar la volatilidad y sus dinámicas a la hora de posicionarse. Con un enfoque activo y selectivo, así lo hace la gestora británica en el fondo Schroder ISF Emerging Markets Debt Absolute Return, donde la clave está en mitigar los riesgos sobre todo en épocas de gran volatilidad como la actual y en evitar los retornos negativos, mediante la composición de una cartera que suele ser defensiva.

 

Y ahora aún más si cabe, pues Michael considera que “los actuales retornos que ofrece el activo no compensan los altos niveles de riesgo”, es decir, que el riesgo está caro, lo que explica que un tercio de la cartera del fondo esté en liquidez (el 33,7%, con datos a finales de enero). Una liquidez que ayuda a hacer frente a los reembolsos y que también sirve como instrumento de timming; de hecho, el responsable considera de que en algún momento del año esa situación cambiará y podrá utilizar ese cash para realizar compras.

 

“Los inversores podrían re-evaluar sus inversiones en deuda emergente debido a una creciente preocupación por los bajos retornos y las pérdidas de los últimos meses, lo que conduciría al alza las rentabilidades”, abaratando a la vez la deuda y aumentando su atractivo. De ahí que Michael afirme que, en algún momento de los próximos 12 meses, “y por primera vez, las rentabilidades podrían suponer buenas oportunidades para invertir en bonos de países o empresas que nos gustan”, y una puerta abierta para la toma de posiciones. “Cuando los demás pierden el apetito, es el momento de comprar”, indica.

 

De las divisas a los bonos
Una eventual estrategia de apuesta por los bonos que también supondría un cambio con respecto a la del último año, donde las divisas fueron la principal fuente de rentabilidad de la deuda emergente. Pero ahora, casi el 90% de los activos del fondo están denominados en dólares y las inversiones en deuda local tienen coberturas (del 60% de la cartera ahí invertido, el 53% está cubierto o parcialmente cubierto). Algo que refleja su posición defensiva en similar medida al rating medio del portfolio, AA- (aunque tiene posibilidad de invertir en high yield), o la ausencia de posiciones en deuda corporativa -que puede llegar hasta el 25% del patrimonio del fondo y que en 2009 alcanzó el 12%-, aunque la situación podría cambiar en los próximos meses.

 

De hecho, esa predisposición a incrementar en el futuro la inversión en bonos no existe con la divisa. “A medio plazo preferimos tener dólares que muchas posiciones en divisas emergentes”, afirma, argumentando la limitación de las apreciaciones y el hecho de que los problemas de algunos países que están incrementando su deuda podrían llevar a la devaluación a largo plazo. Además, en momentos con alta volatilidad, sigue viendo el dólar como un activo refugio, aunque reconoce que tendría sentido que los bonos del Tesoro de EEUU vieran aumentar sus rentabilidades en algún momento. La cuestión, precisamente, es cuándo ocurrirá, pues las políticas de relajación monetaria aún no han llegado a su fin ante la preocupación de las autoridades por el crecimiento, "pero tendrán que hacerlo, sobre todo si el encarecimiento de las materias primas dispara la inflación".

 

Un problema con el que también lidian los países emergentes, donde según Michael los gobiernos tendrán que mantener la estabilidad, que puede ser puesta en jaque por una alta inflación. Pero el deseo de mantener el crecimiento está llevando a varios países a relajar su política monetaria. “Es demasiado pronto para saber si esas políticas tendrán éxito o no pero a lo largo de la historia se ha visto que algunos recortes de tipos han sido un error”, comenta.

 

Sin decoupling

Otro riesgo que ve en el activo es la inexistencia de decoupling con el mundo desarrollado y la posibilidad de que la persistencia de las incertidumbres en Europa siga provocando reembolsos. “No hay decoupling y los asuntos clave son la liquidez y el sentimiento hacia los activos de riesgo”, explica, indicando que no está claro que el ejemplo del mundo emergente, de quiebra y devaluación de la divisa aplicado en diversos países como Argentina para salir problemas en el pasado, pueda extrapolarse a territorio UE. Aunque, a pesar de esa ausencia de decoupling, confía en el potencial de la selección: “Existe una tendencia a considerar a todo el mundo emergente como un solo activo que se mueve en la misma dirección, pero es importante analizar las correlaciones dentro del activo y frente a otros activos de riesgo y seleccionar los que mejor lo pueden hacer en épocas complejas”, indica.

 

Inversión activa y selección
Así, las claves de su gestión se centran en una gestión activa -capaz de distinguir las oportunidades en cada ciclo de mercado de los diferentes países y muy dinámica en el control de riesgos- y también muy selectiva. “De los últimos cuatro o cinco años, ahora es el momento de ser más selectivo”, añade Michael. En el fondo, el proceso de selección se basa en localizar los países con capacidad de crecer pero que cuenten además con supéravit, capaces de afrontar mejor un escenario de desaceleración económica y carezcan de problemas de pago de deuda aunque vean disminuir su crecimiento.

 

Un sistema que les lleva a tener en cartera deuda de países Tailandia, Filipinas, Singapur o la República Checa, evitando posicionarse en los gigantes emergentes (si bien en China tiene algunas posiciones en divisa puesto que cree que a las autoridades no les interesa tanto como antes mantener devaluada la moneda debido al cambio de orientación económica desde un modelo exportador a uno de consumo interno).

 

Importancia de la preservación de capital y paso en EEUU
Además de ser activo y selectivo, Michael incide en el creciente interés por la preservación de capital, debido a la dificultad y la tardanza en recuperarse de las pérdidas, lo que puede complicar la jubilación a inversores con determinados horizontes de inversión. Por eso cree que las estrategias de retorno absoluto seguirán ganando en importancia, algo que se está abriendo paso también en EEUU.

 

El Schroder ISF Emerging Markets Debt Absolute Return es un fondo con dos objetivos: no perder dinero a 12 meses y lograr retornos anualizados del 10%, aunque el año pasado acabó plano. Con todo, fue capaz de hacer frente a los reembolsos gracias a sus niveles de liquidez y a una inversión que huye de apalancamiento, posiciones cortas o instrumentos como los CDS. “Lo importante es preservar capital y, cuando se pueda, tomar riesgo”, dice Michael.

 

Para poder gestionar con ese enfoque de retorno absoluto en deuda emergente, Schroders cuenta con un proceso específico que consiste en aplicar un análisis a cuatro niveles a los 58 países que hay en su universo de inversión, que incluye unas 25 visitas al año a dichos lugares y entrevistas con bancos centrales, políticos y un exhaustivo estudio de los datos públicos que les permite posicionarse en los países en función de si se esperan retornos por encima o debajo del 10%, ya sea en deuda pública (local o externa), corporativa o en las divisas. Con independencia, por tanto, de los índices.

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