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“Las mejores oportunidades van a estar en deuda y divisas”


El fondo Valórica Macro ha cumplido dos años. Su gestor, Juan Manuel Mazo, considera que el entorno actual será positivo para los gestores global macro discrecionales y cree que este año las mejores oportunidades se presentarán en los mercados de deuda y de divisas.

El fondo Valórica Macro ha cumplido dos años. Su gestor, Juan Manuel Mazo, considera que el entorno actual será positivo para los gestores global macro discrecionales y cree que este año las mejores oportunidades se presentarán en los mercados de deuda y de divisas.

Pregunta: ¿Qué tipo de activos y mercados pueden funcionar mejor?

Respuesta: Lo cierto es que durante 2008 y gran parte de 2009, casi todos los activos han tenido una correlación muy alta, por lo que si acertabas en la tendencia del mercado de renta variable (que en mi opinión era el que mandaba), acertabas en el resto.

En este 2010, parece que el foco está más en los mercados de deuda y divisas, y ahí creo que van a estar las mayores oportunidades. También creo que después de una probable corrección hay que volver a los emergentes, ya que sus fudamentos macro son mucho mejores.

P.: ¿Es posible que se registre un ataque sobre la renta fija de la zona euro (en especial la periférica) similar al que se dio sobre la libra en 1992? ¿Tiene sentido una apuesta de este tipo?

R.: La clave está, en mi opinión, en las medidas que se tomen. Si los países afectados implantan medidas fiscales de contención de gasto público, creo que los mercados se calmarán. Por el contrario, si se sigue percibiendo que no hay voluntad real de reducir los déficits, todo es posible. No hay que olvidar que el problema original es un excesivo endeudamiento de determinadas economías, y que no es suficiente una reducción de la deuda privada (que ya ha empezado), sino una reducción general del nivel de endeudamiento. Y este es un proceso necesariamente lento y doloroso.

P.: ¿Cuál es su visión sobre el dólar y los mercados de divisas?

R.: En este momento alcista, pero de cara al futuro dependerá, sobre todo, de lo que haga la Fed en cuanto a monetización de deuda (Quantitative Easing).

P.: ¿Cree que 2010 será un año de tendencias claras en los mercados? ¿Cuáles son sus principales apuestas en la actualidad? ¿Cómo está posicionado el fondo?

R.: Es difícil decirlo a priori, lo cierto es que los dos años anteriores, 2008 y 2009 han sido años de fuertes tendencias, pero ambas fuera de consenso. Las principales apuestas del fondo en este momento se centran en una corrección de las apuestas de riesgo que funcionaron tan bien en 2009. Pienso que la realidad macro, sobre todo en los países desarrollados con elevado endeudamiento, es difícil y dichos países tienen ante sí un panorama de crecimiento muy bajo en los próximos años.

P.: ¿Cree posible un escenario global a la japonesa?

R.: En algunos países desde luego que sí. Lo digo desde el año 2001 y entonces me llamaban loco. Ahora lo cierto es que cada vez hay más similitudes con lo vivido en Japón los últimos 20 años: sistema financiero paralizado por las pérdidas de sus activos, deflación, estímulos fiscales sin precedentes, tipos al 0%, etc. Ningún proceso es exactamente igual, pero desde luego nos vamos acercando cada vez más.


P.: ¿Será 2010 un buen año para los gestores macro discrecionales?

R.: Creo que sí. Es razonable pensar que la realidad macro tendrá, en lo próximos años, una volatilidad e incertidumbre mayor que en el pasado y, en ese entorno, nuestro enfoque puede obtener rentabilidades ajustadas al riesgo muy buenas.

P.: ¿Cómo se puede manejar bien un presupuesto de riesgo en momentos de incertidumbre como los actuales?

R.: Hay 2 factores esenciales: sentido común y experiencia. Adicionalmente, es importante contar con un equipo experimentado en análisis cuantitativo, pero sabiendo cuáles son las limitaciones de los modelos que se utilizan. Por último, gestionar el riesgo consiste en dimensionar correctamente las apuestas, aumentándolas o reduciéndolas en función del resultado acumulado.

P.: ¿Supone un problema gestionar una estrategia macro en un vehículo que ofrece liquidez diaria? ¿Implica eso algún tipo de límite para la estrategia?


R.: Entiendo que no, siempre que se expresen las ideas en instrumentos muy líquidos y que se puedan deshacer en poco tiempo. Lo importante es que no haya diferencia de liquidez entre el fondo y las inversiones subyacentes.


P.: ¿Cuáles son las medidas de control de riesgo que utiliza?

R.: Fundamentalmente el control de riesgo se lleva a cabo a través de la metodología VaR a todos los niveles de la cartera y sus derivaciones: contribución al riesgo (betaVaR) y riesgo óptimo (deltaVaR). Los parámetros de riesgo se calculan a partir de diferentes series muestrales, incorporando factores de decaimiento para recoger mejor la evolución de dichos parámetros. Realizamos análisis de escenarios frecuentes y calculamos el impacto sobre la cartera. Aunque el mejor stress test lo tenemos en la evolución del mercado durante los dos últimos años. Pero sobre todo, hay que tener muy presente que estás medidas representan una herramienta como complemento a la gestión, y nunca un dogma al que someterse.



P.: ¿Espera que la volatilidad aumente en los próximos meses?
R.: Dependerá, en mi opinión, de las medidas adoptar por gobiernos y Bancos Centrales.


P.: ¿Cómo valora el comportamiento del Valórica Macro?
R.: El fondo, en sus primeros dos años de vida, ha batido tanto a los Activos Tradicionales como a los Hedge Funds (índices HFRX). El fondo ha obtenido una rentabilidad anual del 5.65%, con una volatilidad del 3.7%, lo que supone una ratio de Sharpe de 1. Si bien es cierto que la rentabilidad es algo inferior al objetivo (de entre un 7% y un 10 %), la volatilidad también lo es, lo que creo que es importante en un entorno de tantos sustos.

Además, el fondo ha tenido correlación negativa con los mercados de acciones (algo esencialmente bueno en toda cartera), descorrelación con los mercados de bonos, y ha obtenido un alfa positivo, de un 6%.

Estos resultados nos refuerzan en la idea de que un enfoque multianálisis (análisis macro combinado con análisis micro, cuantitativo y técnico), con política estricta de stop-loss, es el enfoque ideal para enfrentarse al mercado con garantías de éxito. De esta manera, el fondo ha conseguido obtener rentabilidades positivas durante estos dos ejercicios pasados (la rentabilidad en este año, hasta el 12 de febrero, es de 1,52%) ante escenarios antagónicos, sin variar la visión estructural del entorno macro.



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