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Las grietas en el mercado que han dejado unos tipos en negativo estructurales


Una década después de la crisis y las economías desarrolladas aún no son capaces de reentrar en una fase de normalización de política monetaria. En los últimos meses los spreads de los bonos europeos se han vuelto a estrechar en respuesta a una postura acomodaticia por parte del Banco Central Europeo, con lo que borran la decompresión de los diferenciales que se vivió en 2018. Pero estos movimientos vienen de lejos. Más de diez años de tipos bajos ha tenido un impacto estructural en los mercados cotizados.

Las rentabilidades de las emisiones corporativas están en mínimos históricos. Tan solo en el mes de abril se estrecharon 50 puntos básicos más. En el caso de emisiones con rating BBB la caída fue mayor, de 79 puntos básicos, según datos que recoge ESMA. Pueden parecer movimientos insignificantes, pero hay que recordar en qué punto estábamos hace tan solo siete años.

Captura_de_pantalla_2019-09-16_a_las_16Como se aprecia en el gráfico anterior, atrás ha quedado la época de los bonos que rentaban 500 puntos básicos. Prácticamente desde julio de 2014 el inversor se encuentra atrapado en un rango mínimo de rentabilidad. “El estrechamiento de los spreads es una señal de una vuelta de las estrategias search-for-yield y una señal de riesgo en las valoraciones a medida que el riesgo que asumen los participantes en el mercado de bonos europeo aumenta”, alertan desde ESMA.

Porque además estos movimientos se producen en el marco de un deterioro gradual de la calidad del crédito corporativo. En el gráfico anterior se pueden ver los últimos 10 años de rating de bonos europeos. Los bonos AAA, la mejor calificación posible, antes representaba un 20% de los corporativos. Hoy no llega al 4%. Al contrario ha sido el movimiento de los bonos BBB, que han crecido a casi el 30% del universo cuando en 2010 apenas eran el 10%.

Captura_de_pantalla_2019-09-16_a_las_16Es un cambio estructural que preocupa a las autoridades porque irremediablemente impacta en el riesgo que asumen los inversores en fondos. Lo sepan o no. Y es que el riesgo que hay en las carteras hoy en día no es el mismo que en 2010. ESMA teme que esa caza del yield signifique que los inversores se amontonen en activos de riesgo. Según un estudio publicado por la ESRB en 2016, la calidad media de las carteras del inversor europeo ya se ha deteriorado significativamente en la última década.

Recientemente esta tendencia se ha estabilizado. Un 60% de las carteras de los fondos de renta fija está en grado de inversión, pero…de ello un 48% está en bonos con calificación BBB, el eslabón más bajo de grado de inversión. Son los más susceptibles a migrar al high yield; lo que se conoce como los ángeles caídos. Históricamente estas caídas rondan el 5% anual, pero hay que recordar que en 2009 llegaron a ser del 16%. Es decir, que en casos extremos del mercado un inversor podría encontrarse con deuda de peor rating en su cartera. En el caso de fondos limitados a un índice, se podrían convertir en vendedores forzados. Pero incluso los que no tienen restricción se verían impactados por el daño colateral.

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