Las debilidades que esconde la grata sorpresa del PIB de China


Finalmente, China ha conseguido sorprender positivamente al mercado con su dato del PIB correspondiente al cuarto trimestre de 2013. Aunque inferior en una décima al dato interanual, el crecimiento trimestral del 7,7% ha sorprendido al consenso de mercado y ha permitido que el cómputo anual refleje un crecimiento de también el 7,7%. La deconstrucción de este dato también aporta una serie de sorpresas, como subrayan los expertos de Schroders: las exportaciones netas se debilitaron hasta suponer sólo un 0,3% del PIB, a pesar de la fuerte actividad empresarial registrada en el último trimestre, “lo que sugiere un deterioro de la balanza de servicios”. También se redujo la inversión en un 0,1%, de tal manera que contribuyó en un 4,2% al crecimiento. 

En cambio, la contribución del consumo se incrementó espectacularmente, del 0,4% al 3,9%; a pesar de este salto, desde la firma recuerdan que son niveles inferiores a los registrados antes de 2013 y que están distorsionados por haberse incluido en esta partida el gasto público. Paralelamente, las ventas minoristas se incrementaron un 12,2% en términos reales y la construcción reportó un 35,1% (ambos datos son en términos interanuales). No obstante, los expertos de la gestora británica prevén que se ralentice el sector inmobiliario en vista de que las ventas se contrajeron un 0,7% en diciembre, teniendo en cuenta que se ha restringido la liquidez en el país. 

Como los datos con cargo al mes de diciembre también reflejan la debilidad de inversión en infraestructuras (se contrajo un 3,2% interanual) y de la producción (la actividad industrial se redujo hasta el 9,7% interanual), desde Schroders consideran que, pese a la fortaleza mostrada en el cómputo del ejercicio, China afronta un periodo de debilidad. “Aunque las exportaciones deberían portarse bien al producirse la recuperación global, la previsión de inversión es la más desalentadora en años”, concluyen desde Schroders no sin antes mostrar su preocupación por la presión para endurecer las condiciones de crédito y reequilibrar la economía. 

Jim Leaviss, responsable del equipo de renta fija de M&G Investments, está de acuerdo en que el crecimiento chino se debilitará hasta caer por debajo del 5%. De hecho, Leaviss hace notar que, con el último dato anual del PIB, el país ha encadenado cuatro años consecutivos de crecimiento a la baja. Pero el responsable va más lejos, al hacerse eco a su vez del pronóstico del economista Michael Pettis de que el dragón asiático crecerá a un ritmo entre el 3% y el 4% en la próxima década. 

La premisa del economista, que Leaviss comparte, es que cualquier inversión que lidera un modelo de crecimiento llegará a su fin a medida que se disuelve el efecto de un temprano gasto en infraestructuras y la urbanización o industrialización, mientras que encontrar oportunidades de inversión rentables cada vez es más difícil. Pero como esas inversiones tienen que financiarse de alguna manera, al final son los hogares los que pagan con mayores impuestos. 

Leaviss explica que los tres métodos ‘invisibles’ para impulsar el crecimiento de las inversiones a expensas del consumo son: un tipo de cambio infravalorado –que favorezca la exportación frente a la exportación, un crecimiento bajo de los salarios en relación con el crecimiento de la productividad y, lo más importante, la represión financiera. De esta forma, cuando la oferta de inversiones rentables empieza a desaparecer, la deuda sube con mayor rapidez que la habilidad para financiarla, lo que conduce a la estanflación. “Algunos estiman que el 30% de nuevas hipotecas son simplemente para refinanciar deuda que de otra manera estaría impagada, y los activos tóxicos están seriamente subestimados en los datos oficiales”, explica el experto de M&G. 

El responsable de renta fija analiza en este contexto las promesas de reformas estructurales aprobadas en el tercer pleno del Partido Comunista de China: “El presidente Xi Jinping parece reconocer los problemas que encara la economía, y acepta la necesidad de reequilibrio hacia el consumo. Pero también ha reconocido públicamente los intereses creados en China”. Con esos intereses se refiere a el interés de la clase política de beneficiarse de los proyectos de infraestructuras que ejecutarán empresas estatales, “y esto hará las reformas excepcionalmente difíciles”, apunta Leaviss, que se apoya en estudios que reflejan que un desarrollo económico de éxito en el largo plazo se genera en las naciones que se democratizan rápida y completamente, frente a las naciones que se centralizan agresivamente, como han sido los casos de Argentina y Rusia. 

Como resultado de todo esto, la estimación que aportan desde la firma es que el crecimiento del 7%-8% anual podría seguir siendo sostenido por deuda, “pero la resaca será mucho más grande”, apostilla Leaviss. Tomando en cuenta la visión del profesor Pettis, una reforma real pasaría por tres vectores: reducir la inversión en empresas estatales, gobierno local y el sector inmobiliario, e incrementar la inversión en pymes; la liberalización de los tipos de interés para reflejar los riesgos reales de préstamo; y la reducción de la deuda china sobre PIB.

¿Es real el riesgo de credit crunch?

Además de la debilidad creciente del PIB chino debido a los factores ya expuestos, otra de las preocupaciones crecientes de los analistas que siguen la evolución del país viene del lado de la liquidez, al producirse recientemente otro colapso inesperado en el mercado interbancario del país. Yuan Aidan Yao, de AXA Investment Managers, que acaba de incorporarse al equipo de Análisis y Estrategia de Inversión de la gestora como economista para los países asiáticos emergentes, ha analizado esta problemática. En su opinión, la escalada de los tipos se le puede atribuir un cóctel de factores entre los que figuran las intenciones políticas, el nerviosismo de los inversores y otros factores más estacionales, dado que se acerca el año nuevo chino y este mes se inicia la retirada de estímulos de la Reserva Federal. 

Sin embargo, la actitud del experto de la firma refleja confianza, básicamente en la capacidad e instrumentos que el Banco Popular de China tiene a su alcance para contener cualquier riesgo de shock. “Sin embargo, el BPC entiende que la rápida expansión de crédito y el aumento de la deuda son insostenibles, y la política monetaria no es la herramienta adecuada para tratar con problemas profundamente estructurales”, añaden los expertos. Por ello, expresan su opinión de que “una política monetaria prudente es el escenario adecuado para este año, a medida que el gobierno da a conocer las reformas con las que afrontar desafíos fundamentales”. 

Uno de los cambios estructurales que ha experimentado la economía china y que más reformas requiere a juicio del experto es el incremento de la banca en la sombra (canales de financiación no oficiales). Esta ha introducido cambios tan profundos en el sistema monetario que algunas de las consecuencias han sido la aceleración de la liberalización financiera… pero también la introducción de nuevos riesgos e incertidumbres, que son responsables directos de la creciente volatilidad en el mercado interbancario. “Sin corregir los defectos estructurales en el sistema a través de reformas de profundidad, es probable que la volatilidad de los tipos de interés permanezca elevada, haciendo del trabajo del BPC de mantener estable el entorno de tipos un desafío”, explica.

No obstante, descartan que se vaya a producir una crisis inminente de liquidez o crédito en China, al considerar que el banco central “tiene tanto la capacidad como los medios para tratar con cualquier presión de financiación que pueda surgir de eventos domésticos o externos”. Esto es gracias a que, a diferencia de otros bancos centrales, el BPC tiene en su poder instrumentos que le permiten ajustar el precio y la cantidad de crédito concedido a la economía. En cualquier caso, desde la gestora concluyen que todo este paquete de reformas pendientes “podría ralentizar la expansión de crédito y, a su vez, el crecimiento del PIB este año en relación con 2013”. “Sin embargo, la mejora de la demanda externa y el robusto crecimiento del consumo podría ayudar a las autoridades a alcanzar su objetivo de crecimiento del 7,5%”, finalizan. 

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