Tribuna de Ander López, responsable de Gestión Alternativa de Lyxor AM España.
Decir que la industria Hedge Funds ha sufrido el desafío más doloroso y brutal de su, relativamente, reciente existencia es quedarse corto. Este sector, estimado en junio por Hedge Funds Intelligence en 2,7 billones de dólares, podría descender incluso hasta los 1 billón de dólares a mitad de 2009 de acuerdo con algunos analistas incluyendo JP Morgan.
Creemos que no es necesario comentar que esto no es más que una pausa temporal en un segmento de fuerte crecimiento de la industria de gestión de activos. Pero, ¿qué fue tan mal para que ahora incluso se cuestione la idoneidad de invertir en Hedge Funds, así como los antiguamente populares fondos de fondos diversificados? Realmente, los Hedge Funds han fallado en diferentes aspectos:
1. Rentabilidades decepcionantes y fracaso en el objetivo de diversificación: Con una rentabilidad media negativa del 21,4% del índice HFRI FoFs en 2008, la industria no sólo ha obtenido su peor rendimiento anual de la historia, sino que además ha demostrado su incapacidad para proteger las carteras de los inversores en momentos en los que la renta variable ha sufrido enormes pérdidas.
2. Incumplimiento de los términos de liquidez: Los recursos masivos a “gatings y side-pocketing” en fondos y fondos de fondos han dejado a los inversores sumamente trastornados y preocupados en cuanto a la importancia de invertir en esta clase de activos. En particular, la combinación letal del mismatch de liquidez y apalancamiento en los fondos de fondos ha despertado las dudas de prácticas no muy sanas, pero extendidas en la industria.
3. Opacidad y fracasos operacionales: Más que el gigantesco tamaño de la estafa piramidal de Maddof en sí mismo, se ha visto la incapacidad de un gran número de instituciones de renombre y fondos de Hedge Funds de controlar los riesgos, poniendo en entredicho las prácticas de due dilligence de toda la industria.
Las consecuencias de 2008 probablemente tardarán tiempo en borrarse de las mentes de los inversores, pero las perspectivas de futuro creemos que son todo menos oscuras. La mayor parte de fondos de Hedge Funds reconocen una estabilización, con una reducción drástica de salidas de dinero en febrero y marzo de 2009, después de un período de hemorragia continua y brutal tras la debacle Lehman. Desde enero, la rentabilidad ha vuelto al territorio positivo, y una tendencia favorable hasta la segunda mitad del año seguramente podría restaurar parte de la confianza perdida y animar a los inversores a reinvertir progresivamente en Hedge Funds antes del final de 2009.
No obstante, creemos que las rentabilidades que se obtendrán en la industria no serán parecidas a las de años atrás. En la última encuesta de gestión alternativa publicada en marzo de 2009 por Deutsche Bank, de entre una muestra de 1.000 grandes inversores institucionales, incluyendo fondos de fondos, bancos, family offices y otras instituciones financieras que representan en su conjunto más de mil millones de dólares de los activos invertidos en Hedge Funds, sugiere un fuerte cambio en sus criterios de inversión. Mientras el perfil de rentabilidad/ riesgo de los fondos permanecen en el centro del proceso de inversión, la reputación del gestor que era antes el criterio decisivo aparece ahora en segundo lugar, debido a que los inversores cada vez dan menos crédito incondicional a los gestores estrella, muchos de los cuales, como Citadle o TCI sufrieron grandes pérdidas en 2008.
Asimismo, entre los recientes cambios de los criterios de de decisión de los inversores, los dos criterios inmediatamente siguientes al perfil de rentabilidad/ riesgo, son el control de riesgos y la transparencia. No es ninguna sorpresa que el 43 % de los encuestados consideran invertir en el futuro en cuentas gestionadas antes que en Hedge Funds.
Sin embargo, el concepto de cuenta gestionada no es nuevo. Existe desde hace décadas, principalmente en el universo CTA. La segregación de activos que proporciona como cuenta segregada ha atraído a numerosos inversores desde hace tiempo, pero en su forma inicial falló al no proveer a los inversores de las ventajas que buscaban. ¿No ofrecía Maddof cuentas gestionadas a sus clientes? Sí. ¿Protegió su inversión de alguna forma? La respuesta a esta pregunta por supuesto es no. Lo que los inversores buscan hoy en día es algo diferente. Buscan:
1. Control de riesgos
2. Transparencia
3. Liquidez
En 1998, Lyxor Asset Management creó el concepto que Jean Rene Giraud de la Edhec Business School llamó “cuenta gestionada avanzada”. Apareció en otro momento de enorme confusión en la industria de gestión alternativa. Dicha situación se llamó LTCM. El grupo Société Générale, propietario de Lyxor AM, había decidido bloquear cualquier inversión en Hedge Funds después de la debacle de 4.000 millones de dólares. Los Hedge Funds se caracterizaban por ser instrumentos demasiado arriesgados debido a su escasa liquidez y su baja transparencia. Varios equipos de Société Générale dieron con una solución, creando una serie de cuentas gestionadas dentro de Lyxor AM. Entre los primeros en responder al desafío estaban gestores visionarios como David Harding de Winton o John Paulson.
LTCM y Maddof mismas causas, mismos resultados. Los Hedge Funds estaban y continúan estando poco regulados, con estructuras opacas y escasa liquidez. Entre los dos grandes escándalos, los inversores tuvieron poco tiempo para olvidar las dolorosas consecuencias de los deficientes sistemas operacionales de los Hedge Funds. De Manhattan a Amaranth y más recientemente los masivos “gates y side pockets” de los Hedge Funds en 2008, los diversos problemas operacionales de la industria casi han ocultado las numerosas ventajas a largo plazo de la inversión alternativa. Por tanto, los inversores no pueden seguir ignorando los aspectos operacionales. El sistema de cuentas gestionadas ideadas por Lyxor parece ser una de las respuestas más apropiadas: Mantener el binomio rentabilidad / riesgo de los fondos y eliminar el riesgo operacional. Pero, ¿qué aspecto tiene?:
1. Una replica perfecta: Se trata de un conjunto de activos gestionados con la misma estrategia de un Hedge Fund de renombre, pero totalmente segregados del mismo.
2. Control avanzado de riesgos operacionales: Los activos se gestionan con total transparencia, de acuerdo con unas directrices de riesgo estrechamente supervisadas por el proveedor de plataforma, que aseguran una valoración independiente de los activos: es el único modo de reducir al máximo el cambio de estilo, las valoraciones erróneas, la falsificación de la rentabilidad y el fraude. El proveedor de la plataforma tiene el control sobre la liquidez, la aprobación de los proveedores de servicios (administradores, prime brokers...) y puede revocar al gestor si los intereses de los inversores así lo exigen.
3. Mejores condiciones de liquidez: Las plataformas de cuentas gestionadas controlan el perfil de liquidez de los fondos, evitando la inclusión de activos muy ilíquidos en las carteras (private equity, bank loans, CDOs etc.). La gestión conservadora de la liquidez de los instrumentos no sólo ha permitido a los las plataformas asegurar mejores condiciones de liquidez en sus cuentas que los fondos que replican, (por ejemplo, valor liquidativo semanal Lyxor frente a mensual o trimestral de los fondos de referencia), sino que además, ha permitido evitar en gran medida los “gates” que se han producido durante la masiva falta de liquidez de 2008.
4. Mayor transparencia: Las plataformas suelen utilizar la transparencia total que tienen para proveer a los clientes de informes homogéneos y agregados de cada fondo. Sensibilidades por mercado (renta variable, bonos y materias primas), así como exposición por tipo de instrumentos (largo, corto y neto), áreas geográficas o sectores económicos se presentan a menudo con un mayor nivel de detalle.
Varias firmas, incluyendo Lyxor, Casam, Deutsche bank y HFR han desarrollado este tipo de servicio en el pasado. Innocap o Goldman Sachs, han entrado recientemente y ofrecen a sus clientes acceso a un amplio abanico de gestores y programas con completa transparencia y control de riesgos. Creemos que las plataformas de cuentas gestionadas ofrecerán en el futuro a los clientes la mejor solución a las necesidades de transparencia y liquidez, en mayor medida que cualquier esfuerzo de gobiernos y reguladores por controlar la industria.
