Las 10 reglas de oro de Seilern: balance sólido (8/10)


TRIBUNA de Tassilo Seilern, CEO y responsable de Análisis, Seilern Investment Management. Comentario patrocinado por Seilern Investment Management.

Entre nuestras 10 reglas de oro, están aquellas cuya función principal es la de reducir el riesgo de que una inversión nos pueda llevar a incurrir en una perdida permanente de capital. Entre estas, tener un balance sólido es posiblemente la más importante.

El concepto es probablemente fácil de entender. Buscamos compañías que tengan poca o ninguna deuda. No obstante, hay muchas variables a tener en cuenta a la hora de determinar las fortalezas del balance de una compañía. Por ejemplo, una compañía con beneficios volátiles y que a su vez tenga márgenes bajos puede que tenga un nivel de endeudamiento que a priori parezca adecuado. Sin embargo, esto puede ser engañoso ya que la situación puede pasar de claro a oscuro en un abrir y cerrar de ojos. En el pasado, las aerolíneas nos han proporcionado una y otra vez claros ejemplos de ello. A esto hay que añadirle las dificultades asociadas a tener un conocimiento adecuado de la situación de endeudamiento de una compañía. Como siempre, a la hora de evaluar esto, hay maneras más conservadoras y maneras más agresivas de hacerlo. Desde nuestro punto de vista, una compañía con una posición financiera solida es una compañía que tendrá y podrá mantener un balance solido en cualquier tipo de entorno de mercado.

En Seilern, tomamos como punto de partida el establecimiento de un límite máximo de deuda neta Ebitda de dos veces y media para las compañías en las que invertimos. Esto significa que la deuda de la compañía nunca debería exceder el valor correspondiente a dos años y medio de beneficios antes de amortizaciones, intereses e impuestos. Aunque esta es una línea roja que nos hemos marcado, no podemos permitirnos quedarnos ahí ni pensar de una manera tan superficial ya que podría haber negocios con un nivel de deuda muy inferior que bien podrían merecer ser excluidos.

Como en la mayoría de los casos, en Seilern, no solo la ley es importante en sí misma, sino que el espíritu de esa ley es a menudo casi más importante. Muchas de las características que buscamos en las compañías en las que invertimos, ya sea el poder de fijación de precios, que opere en una industria que crezca de manera estructural, que esta tenga una o más ventajas competitivas o que sus ventas estén diversificadas desde un punto de vista geográfico o de clientes, se rigen por el mismo principio subyacente. Reducir el número de factores exógenos que puedan afectar de una manera negativa al negocio de la compañía. El principio es el mismo con la deuda. Buscamos que las compañías en las que invertimos estén lo más aisladas posible de los vaivenes de los mercados de deuda.

Principalmente, hay dos maneras en las que una contracción en los mercados de deuda puede afectar a una compañía. Por un lado, cuando suben los tipos de interés. En este caso, el rendimiento de la compañía, su valor económico y el precio de su acción se verán desafiados por unos mayores costes del servicio de su deuda. Esto supondrá que la capacidad de generar beneficios de esa compañía se verá afectada por factores externos al negocio y que, por tanto, serán muy difíciles de predecir para nosotros. Así mismo, no querríamos invertir en un negocio de muy buena calidad para que luego sus ganancias acaben en manos de los dueños de esa deuda en vez de en manos de los accionistas. Dicho de otra manera, invertimos en negocios y no en sus estructuras de capital.

Por otro lado, y probablemente de manera más trascendental, no queremos que ninguna compañía en la que estemos invertidos se vea envuelta en dificultades financieras. Si el mercado de deuda se congela y los fundamentales dejan de jugar un papel primordial, una compañía puede verse envuelta en una situación en la que no pueda refinanciar su deuda. Las consecuencias para sus accionistas pueden ser fatales.  Esto le puede pasar a cualquier compañía, incluso a aquellas con los mejores modelos de negocio. Estas situaciones suelen ser escasas, pero deben ser evitadas a toda costa por inversores cuyo horizonte temporal de inversión es indefinido, tal y como lo es el nuestro. Debido a que el capital es raramente un impedimento para crecer cuando nos referimos a los negocios de alta calidad que conforman nuestro universo de inversión, una estructura de capital agresiva seria un riesgo totalmente innecesario.

Aunque el hecho de que una compañía tenga un balance solido es clave, también lo será el poder entender sus cuentas en detalle y poder determinar con un alto grado de fiabilidad su posición financiera. Este será el tema sobre el que trataremos en nuestro siguiente artículo.

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