“La rentabilidad de la deuda pública europea tiende a la convergencia”


La crisis europea ha hecho saltar por los aires la convergencia que vivieron los spreads de la deuda soberana tras la creación del euro. En apenas una década, la rentabilidad del bono español a 10 años ha pasado de estar en línea con el alemán a superar el 7%, lo que en 2012 condujo a la prima de riesgo a máximos en torno a los 650 puntos básicos. Sin embargo, tras el verano, los ánimos se apaciguaron y el diferencial se contrajo notablemente hasta el nivel de los 350 puntos actuales. ¿Qué ha cambiado? Cosimo Marasciulo, director de Renta Fija soberana europea y divisas de Pioneer Investments, lo tiene claro: “el papel de la OMT ha sido crucial”.

En la Sesión Anual de Expertos celebrada por la entidad en la Casa de América, Marasciulo reconocía que en el equipo de Renta Fija de Pioneer Investments se muestran muy constructivos con respecto a los bonos de Estado de países como España o Italia. De hecho, en términos generales en la entidad le otorgan un peso a deuda pública periférica del orden del 25%, lo que supone sobreponderar esta clase de activo en cinco puntos. “Después de que Mario Draghi anunciase el programa de OMT y de que Alemania empezase a adoptar una actitud más edificante frente a Grecia, el mercado ha empezado a poner en precio los spreads”.

En su opinión, la tendencia es clara. “La rentabilidad de la deuda pública de Europa tiende nuevamente a la convergencia”, asegura. Este comportamiento se produce, a su entender, en dos sentidos. En primer lugar, por la reducción de la rentabilidad de los bonos gubernamentales de España e Italia, gracias fundamentalmente al cambio de percepción que se ha producido con respecto a la deuda periférica. “El 75% de la consolidación fiscal en la eurozona ha tenido lugar. Se necesita tiempo para ver los resultados de las reformas estructurales, si bien ya es una realidad palpable que la competitividad de los periféricos está mejorando”.

Según explica Marasciulo, en los próximos 12-24 meses, los periféricos podrían beneficiarse significativamente de las reformas introducidas. “El ejemplo es, precisamente, el efecto que han tenido en la economía alemana las medidas aprobadas años atrás por el canciller Schröder, que permitió a este país pasar de ser el enfermo de Europa al motor de crecimiento”. La gran confianza del inversor en Alemania ha llevado la rentabilidad del bund a niveles históricamente bajos, aunque esta tendencia podría cambiar en 2013 si el mercado empieza a preguntarse si este activo es en realidad seguro o si el país perderá la triple A, indica.

Esto nos llevaría –según el gestor- al segundo factor que favorecería el estrechamiento de los diferenciales: el incremento de rentabilidad de los bonos alemanes, algo que sucedería, a su juicio, a un ritmo más pausado que la caída de las rentabilidades de los bonos de España e Italia. “Los bunds están caros y los periféricos baratos. Habrá volatilidad, pero la tónica es a la convergencia. Los spreads podrían estrecharse mucho más. En este escenario, España no necesitaría el rescate en la medida en la que pueda seguir colocando su deuda a intereses razonables”, asegura el experto de Pioneer Investments.

A su juicio, la asignación por país cobra actualmente una importancia mucho mayor. Los riesgos a monitorizar en cada uno son diferentes. Por ejemplo, en el caso de Italia, el mayor peligro son las elecciones del próximo mes. En el caso de España, por el contrario, el principal riesgo es una posible rebaja de su calificación crediticia. “La clave estará en la desviación del déficit respecto al PIB. Si esto sucede, será Moody’s podría degradar su nota. La posición de S&P es más flexible”. En este sentido, Marasciulo recuerda que para perder la categoría de grado de inversión el emisor tiene que ser degradado por, al menos, dos agencias de rating.

Perspectivas y estrategia

La visión del gestor respecto al mercado de renta fija es muy positiva, con unos flujos hacia los bonos con grado de inversión que permanecen sólidos. “Los bancos centrales seguirán manteniendo una política monetaria muy acomodaticia y en estos momentos existen en Europa 515.000 millones de euros en el mercado monetario buscando un lugar donde entrar. En este sentido, en 2013 el entorno para los bonos es todavía más favorable que el que tuvimos el año pasado, sobre todo para los activos no financieros”, asevera. Además de en deuda pública periférica, el experto aprecia oportunidades en bonos corporativos.

Cada uno de sus fondos tiene unos rasgos propios. La cartera del Pioneer Funds-Euro Aggregate Bond Fund, por ejemplo, se distingue por hacer un cálculo avanzado del riesgo y estar cogestionado por los equipos de renta fija soberana y corporativa de la entidad, que cuentan en promedio con más de 10 años de experiencia. Por otra parte, el Pioneer Funds-Euro Corporate Bond invierte en deuda empresarial emitida en euros, centrándose en los bonos con categoría de alta calidad crediticia, si bien también puede adoptar una exposición sin valor de referencia en alto rendimiento y mercados emergentes para añadir alfa.

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