TRIBUNA de Francisco de Borja Gómez, director de Análisis, Dunas Capital. Comentario patrocinado por Dunas Capital.
En un entrono de elevada represión financiera como el actual, donde entorno al 60% de los bonos de gobierno de la zona euro cotizan con rentabilidades negativas, la gestión de las carteras de renta fija supone una tarea sumamente compleja. Es cierto que los elevados retornos que se han contabilizado a lo largo de este año pueden hacer que este problema sea visto desde un prisma algo más optimista, pero es importante recordar que, a partir del 1 de enero, los marcadores de sitúan en cero para todos y, por lo tanto, conviene buscar alternativas de inversión que puedan llegar a ser interesantes para el 2020.
Desde nuestro punto de vista, la renta fija privada puede seguir siendo una alternativa que genere cierto atractivo dentro de este entorno netamente complejo. En primer lugar, porque el tensionamiento de las curvas de referencia, junto con el mantenimiento de los asset swap, ha establecido unos niveles de entrada algo más interesantes, sin que ello haya supuesto un quebranto notable en la percepción del riesgo de crédito por parte del mercado. De esta manera, podemos llegar a encontrar tires positivas en emisores BBB, asumiendo una exposición en términos de duración bastante moderada. Adicionalmente, también conviene tener presente la importancia que puede llegar a tener el efecto de la QE 2.0 del BCE dentro del mercado investment grade. Y es que, más allá de que las compras de 20.000 millones de euros al mes anunciadas en septiembre puedan llegar a parecer escasas, la elevada actividad en materia de reinversión que se tiene que afrontar en el 2020 hará que el volumen de compras brutas pueda llegar a superar los 4.000 millones al mes bajo el CSPP. De esta manera, en términos anualizados, estaríamos hablando de una acción que podría llegar a alcanzar el 20% de la emisión bruta media contabilizada en los últimos años en el mercado no financiero de grado de inversión.
Parece muy comprensible que la incertidumbre respecto a la evolución del contexto macroeconómico pueda llegar a plantear dudas sobre la conveniencia de esta estrategia. Sin embargo, no creemos que haya razones de peso para esperar una recesión como la que se observó en 2008, sino un contexto de debilidad prolongada de la actividad. Adicionalmente, también hay que tener presente que el grado de apalancamiento de las empresas europeas no es especialmente relevante, lo que, unido al mantenimiento de unas rentabilidades estructuralmente deprimidas, puede respaldar la refinanciación de la deuda y, por extensión, reducir la probabilidad de impago de las empresas. Todo ello, no dejan de ser noticias que siguen respaldando a la renta fija privada.
Evidentemente, no se puede hablar de un contexto libre de riesgos ni mucho menos. Desde nuestro punto de vista, el más importante proviene de EE.UU., donde creemos que los spreads de crédito no recogen en toda su extensión el riesgo acumulado, con un apalancamiento no financiero que se sitúa en niveles máximos históricos una vez más. Eso hace que el mismo esté expuesto a algún tipo de corrección que pueda afectar al mercado en euros. Ello hace que sea sumamente importante escoger el grano de la paja, ya que ver el mercado de crédito como un todo probablemente no sea la mejor alternativa.
