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La industria papelera enamora a los gestores: cómo jugar las mejores cartas en bolsa


Cuando uno analiza la industria papelera tiene que tener clara una cosa: no está constituida por un grupo homogéneo, ya que cada compañía opera en un segmento de mercado con condiciones muy específicas, por lo que conviene conocer las particularidades de cada empresa.

Por contextualizar, la industria española es el sexto productor de la Unión Europea tanto de papel como de celulosa. En 2017, la producción total española fue de 7,9 millones de toneladas, que se distribuyen en 1,7 millones de celulosa y 6,2 millones de papel y cartón, según los datos que ASPAPEL (Asociación Española de Fabricantes de Pasta, Papel y Cartón). Una industria que está formada por 10 fábricas de celulosa y 68 de papel y cartón. 

Mientras, en Europa hay 891 plantas que facturan 82.236 millones de euros. Su producción de celulosa en 2017 fue de 37,8 millones de toneladas, mientras que la de papel y cartón ascendió a 92,2 millones de toneladas.

Es uno de los sectores que más ha enamorado a muchos gestores value en los últimos años pero, ¿por qué? Fundamentalmente por ser compañías con ingresos constantes, capacidad de generar caja y tener unas atractivas rentabilidades por dividendo. Además, su catalizador en los últimos años ha sido el aumento del precio de la celulosa y, en algunos casos, su negocio también se está viendo favorecido por el incremento del comercio electrónico, que actúa como catalizador de la demanda de productos de embalaje.

Estas son las mayores apuestas de Bestinver, Algar, Gesconsult y Magallanes:

Bestinver

“En los últimos años ha habido un crecimiento brutal en el precio de la pasta de papel y esto ha ayudado también al resto del sector”, cuenta Ricardo Cañete, gestor de Bestinver Bolsa. “Se ha debido a que la oferta ha estado bastante limitada, es un sector muy cíclico, intensivo en capital y muy sensible a incrementos de la oferta”, explica.

En definitiva, a la fuerte demanda por parte de China, fundamentalmente por el consumo de tissue, que es el papel que se usa tanto para servilletas como para el papel higiénico, no se ha unido un aumento de la oferta, lo que ha provocado subidas como las que vimos el año pasado en compañías como Ence o Altri.

“En los próximos años lo normal es que el precio de la celulosa se mantenga razonablemente elevado pero no creo que estos precios sean sostenibles a largo plazo”, adelanta Cañete.

En Bestinver tienen dos compañías ibéricas en cartera: Miquel y Costas y Semapa.

Miquel y Costas tiene dos líneas de negocio. “Una de ellas es el papel de fumar, donde tiene unos retornos extraordinarios en un mercado oligopolístico; esto provoca que los retornos sean elevados y consistentes a lo largo del tiempo”, apunta Cañete. “El problema es que los volúmenes han ido cayendo, por lo que la firma ha invertido en i+D para ir haciendo mejoras en el precio. Y esto ha ido compensando las caídas en los volúmenes. Es un negocio buenísimo con un retorno sobre capital bastante alto para una industria tradicional, del 10-12%”, justifica.

A esta línea de negocio se unió en los últimos años una inversión bastante importante para desarrollar papeles especiales para otras industrias como bolsas de té o papel para envolver bolsos y productos de alta gama. “La compañía ha demostrado que son muy buenos, es una empresa familiar muy bien gestionada y se ha centrado en los costes. Están totalmente alineados con los inversores”, valora.

Semapa es un holding industrial cuya mayor posición es una participación en Navigator, (tienen un 74%), el mayor productor de papel A4 de Europa. “Es una compañía extraordinaria, muy rentable. Invirtió de manera importante en 2008 mientras el resto de la industria no invertía. Al tener una fábrica grande y nueva tienen una ventaja competitiva importante. Está verticalmente integrada, es decir, fabrican la pasta de celulosa y el papel. Así que mientras no suba el precio de la madera les da igual, casi todo lo consumen ellos”, explica Cañete.

En la industria, el 30% de los fabricantes de folios no están verticalmente integrados. “Con la subida del precio de la pasta, están con el agua al cuello y todo el sector está intentando trasladar ese coste al cliente. Ahí Navigator está muy bien posicionada porque no ha sufrido estos crecimientos del coste de la pasta porque lo hacen ellos”, arguye. Cifra su crecimiento de ingresos en torno al 5-6% y su perfil de costes en el 1-1,5%.

En la cartera internacional tienen alguna compañía del sector, fabricantes de las máquinas que se dedican a hacer la pulpa como son Valmet y Andritz.

Algar

“Básicamente, lo que nos gusta es la pasta de papel”, admite Jean Claude Felguera, asesor del Algar Global Fund, que tiene a Ence en cartera. “El  superciclo de la pasta de papel va a ser mucho más prolongado que lo que  el mercado descuenta. Parece que los planes futuros de oferta adicional  básicamente de los proyectos de Arauco y UPM no cubrirán el déficit.  Eso parece garantizar un déficit hasta 2022”, justifica.

“Los condicionantes  medioambientales, el aprovisionamiento de madera, las necesidades de  retorno que obligan a un precio mínimo de 850 dólares la tonelada y un mercado también más  consolidado (entre 10 empresas controlan 80% del mercado) favorecen un escenario de precios sostenidos”, remata.

Gesconsult

Además de Europac, que está opada, en Gesconsult Renta Variable también invierten con bastante ponderación en otras firmas del sector como Navigator. “Es la mejor opción dentro del sector del papel, en el que hay que tener en cuenta las alzas que ha habido en el precio de la celulosa”, aconseja Gonzalo Sánchez Crespo, gestor del fondo. Como ejemplo muestra que ahora mismo es más cara una tonelada de celulosa que una tonelada de folios. “El 30% de la capacidad en Europa no está integrada verticalmente y va a sufrir muchísimo. Toda esta capacidad que no está integrada va a tener que ir cerrando. Y en ese sentido Navigator es el player más eficiente de mercado. Los folios suponen el 70% de sus ventas, mientras el 30% restante es la celulosa. Es la forma más interesante de tener exposición al sector”, arguye.

Magallanes Value Investors

"El sector es un sector maduro con crecimientos bajos en el que sólo son capaces de competir los productores más eficientes, que están integrados y que tienen capacidad financiera para invertir en el cambio de modelo de negocio de los segmentos bajo presión (papel, newsprint) hacia los segmentos de mayor valor añadido que son los que crecen y tienen márgenes más altas (cartón, envases, tissue y otros productos de nicho)", explican desde la gestora, que tiene en la cartera de Magallanes Iberian Equity, gestionado por Iván Martín, a Semapa, Iberpapel y Miquel y Costas.

Invierten en Semapa por dos activos principales: Navigator y Secil. "Navigator es uno de los líderes mundiales del segmento de papel y es uno de los productores más eficientes en el mundo. Se está beneficiando da actual coyuntura de subida de precios de papel a nivel global. Secil es el productor de cimento líder de mercado en Portugal y con exposición a otros mercados de fuerte crecimiento como Brasil, Túnez, Líbano y Angola", argumentan.

Por su parte, "Iberpapel es una compañía papelera verticalmente integrada, fundada en 1935, con tres actividades: actividad forestal, actividad industrial y actividad comercial, muy diversificada y con posición de liderazgo en Europa. Es una empresa familiar, por que su alineación de intereses es total con los inversores. Tiene ventajas competitivas por el tamaño y presenta un balance muy saneado, con caja neta", explican.

Por último, Miquel y Costas es una empresa familiar que abarca desde la comercialización a los servicios cuya actividad principal es la fabricación de papeles finos y especiales de bajo gramaje, principalmente en su especialidad de papeles para cigarrillos de alta tecnología. "Está muy bien gestionada, opera en nichos donde ha desarrollado fuertes ventajas competitivas. Tiene control sobre los márgenes y un balance sólido", rematan.

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