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Estudio académico sobre la guerra de comisiones en la industria de ETF


El auge de los ETF ha venido acompañado de titulares que vaticinan una carrera a la baja en los costes de la inversión pasiva. Pero, ¿de verdad ha habido una guerra de precios en la gestión indexada? Un estudio publicado en el Financial Analysts Journal de CFA Institute examina la evolución de las comisiones en los ETF en los últimos 15 años.

El estudio elaborado por Travis Box, Ryan Davis y Kathleen Fuller toma como muestra la industria de ETF estadounidense. Desde 2004 a 2018 sus activos netos totales (TNA) crecieron hasta los 3,5 billones de dólares. Una expansión espectacular rodeada de predicciones del daño que iba a hacer a los beneficios de las gestoras. ¿Qué hay de cierto en esos presagios? Pues, según los cálculos de la publicación, más bien poco.

Los ingresos por comisiones implícitas (calculado con la suma del ratio de gasto neto de cada fondo multiplicado por su TNA medio diario) crecieron un 23,5% anual. En línea con el avance de los activos, como se aprecia en el gráfico a continuación. Es cierto que en los últimos años el incremento anualizado se ha ralentizado (entre 2017 y 2018 fue del 14,4%), pero de momento no se puede hablar de una guerra de precios que haya impactado negativamente a los proveedores de ETF.

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¿Y si lo analizamos desde la perspectiva del inversor? Tras tocar máximos en 2009, y hasta 2017 las comisiones medias cayeron más de 11 puntos básicos (un 34,2%), pero durante 2018 volvieron a repuntar. Ahora el inversor paga prácticamente lo mismo que en 2004 (en términos de expense ratio medio) a pesar de la supuesta competencia de precios en la industria.

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El estudio determinó además que la entrada de un competidor nuevo con precios más bajos no influyó en unas comisiones más bajas. “Así que en estrategias más concretas con menor probabilidad de ver competencia directa creemos que la presión será aún menor. Por eso los inversores en ETF especializados podrían estar pagando una prima superior y más que el coste operacionales añadido de una estrategia más compleja”, argumentan los autores.

Qué explica el estancamiento de la compresión

¿Qué explica el freno en la presión a la baja? Un argumento común es la especialización en la oferta. En Estados Unidos el número de fondos creció de los 145 en 2004 a 2028 en 2018. Y de esos, los más recientes tienen carteras más especializadas. Las comisiones de estos fondos más complejos, entienden los autores del estudio, pueden ser más altas porque están gestionados activamente, se construyen como fondos de fondos, siguen un índice de manera potenciada, usan apalancamiento o traquean su índice inverso. “Los inversores podrían estar más dispuestos a pagar comisiones más altas en estrategias especializadas porque creen que estos ETF ofrecen mejores oportunidades para lograr un rendimiento superior”, explican.

Pero la realidad de los datos no respalda por completo esta teoría. Si bien es cierto que son productos con comisiones más altas que los ETF tradicionales de renta fija o renta variable, es una categoría (entendida en el gráfico como Other) donde las comisiones medias han caído 23 puntos básicos de media desde su pico en 2009. 

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De hecho, como se aprecia en el gráfico anterior, ese repunte de comisiones a nivel global se reduce de manera exclusiva a las estrategias pasivas tradicionales. ¿Por qué? No es porque los nuevos lanzamientos sean más caros. Tampoco un incremento en los costes de ETF ya existentes. ¿Entonces?

Los inversores tuvieron en 2018 un mayor gasto medio porque el dinero (nuevo o existente) fluyó hacia ETF más caros. De los 10 fondos pasivos con mayor crecimiento ese año, nueve tenían una ratio de gastos de al menos 15 puntos básicos y cinco de 45 o más. Y en muchos casos, según valoran los autores, son estrategias simples. De hecho, según sus cálculos, casi la mitad de los beneficios generados por comisiones en 2018 lo recibieron gestoras que cobraban comisiones más altas que al menos un competidor.

“Aunque se encuentran algunas grandes ofertas en las categorías de inversión más populares, los inversores desatentos que confían en los titulares pueden elegir un fondo con tarifas más altas simplemente porque la gestora se percibe como un proveedor de bajo costo”, concluyen los autores. “Recomendamos que los inversores vigilen de cerca los gastos al asignar el capital de partes más especializadas de la cartera”.

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