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La gran amenaza de 2018: Inflación


TRIBUNA de Álvaro Manteca González, CFA, miembro de CFA Society Spain, y responsable de Estrategias de inversión Banca Privada, BBVA. Perteneciente a la serie Visión de Fondo del Profesional CFA.

Desde el comienzo de la gran recesión de 2008, las tasas de inflación globales han experimentado un prolongado periodo de debilidad y, con la excepción de algunos meses en los años 2011 y 2012, han estado sistemáticamente por debajo de los objetivos de los distintos bancos centrales, que se han visto obligados a emplear políticas monetarias ultra expansivas para evitar un escenario deflacionista. Existen factores estructurales que pueden explicar parte del problema, como la irrupción de tecnologías disruptivas, el envejecimiento poblacional o la creciente globalización económica. No obstante, el fenómeno también tiene causas cíclicas, entre las que cabría destacar el exceso de capacidad instalada durante los años de bonanza en los países desarrollados y el desplome de los precios del crudo, ante el desarrollo de las nuevas tecnologías de extracción de hidrocarburos mediante fractura hidráulica.

Como es bien sabido, la estabilidad de los precios constituye el mandato principal de los bancos centrales y la ausencia de presiones inflacionistas está permitiendo un proceso de normalización monetaria extraordinariamente gradual, tanto en Europa como en Estados Unidos. Pues bien, estas condiciones pueden estar a punto de cambiar en los próximos meses, por el agotamiento de los factores cíclicos que presionaban las tasas de inflación a la baja.

En primer lugar, el año 2018 ha empezado dando señales de gran fortaleza económica, lo que permite incluso esperar tasas de crecimiento global superiores a las de 2017. Algunos indicadores adelantados, referidos tanto a confianza de los consumidores como de sentimiento empresarial, marcan máximos históricos y sugieren el mantenimiento de un ciclo económico global muy sólido y coordinado. De hecho, en los tres últimos meses, la expectativa de crecimiento económico global para 2018 ha pasado del 2,3% al 2,6%.

Por otra parte, muchas economías están en estos momentos creciendo por encima de su tasa potencial. En el caso de Estados Unidos, el output gap o diferencia entre la tasa de crecimiento real y la potencial, empezó a ser positiva en el último trimestre de 2017, volviendo a los niveles previos a la gran recesión. En Estados Unidos también, la agresiva reforma fiscal implementada por la administración Trump ha permitido que las expectativas de inflación a largo plazo hayan pasado de niveles del 1,85% a superar la cota del 2,0%. En Europa, la medida de expectativas de inflación futura preferida por el BCE, no ha dejado de subir desde los meses de verano, al pasar de niveles del 1,50% a la cercanía del 1,75%.

Los precios de crudo tienen una gran parte de responsabilidad en el repunte de la inflación. El control de la oferta por parte de los países miembros de la OPEP y Rusia, junto con el fuerte repunte de la demanda gracias a las mejores expectativas de crecimiento económico, han hecho posible que el petróleo haya repuntado un 50% desde los mínimos del mes de junio.

No obstante, para que los avances en la inflación general que veremos en los próximos meses se instalen en el núcleo de la economía, tendremos que empezar a ver un crecimiento más significativo de los salarios. En el caso de Estados Unidos, los sueldos crecen ya un 2,5% interanual, mientras que en la eurozona, el crecimiento de los costes salariales es aún muy modesto, del 1,6% interanual, aunque apuntando una tendencia alcista que se intensificaría a medida que aumentara el crecimiento económico y se redujera la tasa de desempleo.

En definitiva, uno de los riesgos más evidentes que afrontaremos en 2018 es un repunte de la inflación por encima de lo descontado por el mercado. Si este escenario se materializa, sería lógico pensar en un significativo repunte a lo largo de la curva de tipos soberanos mundiales y un proceso más rápido de normalización monetaria por parte de los grandes bancos centrales. En este entorno, las subidas de tipos de interés por parte de la Fed serían más rápidas y propiciarían un aplanamiento de la curva de tipos de interés, lo que marcaría el principio del fin del ciclo económico estadounidense. En Europa, también se aceleraría el proceso de retirada de estímulos monetarios y podría producirse la primera subida de los tipos de interés oficiales, que se mantendrían sin cambios hasta 2019 si los repuntes de la inflación fueran transitorios.

En cuanto a los activos financieros, la renta fija sería la principal damnificada en este escenario de repunte de las tasas de inflación, que afectaría tanto a los bonos soberanos como al crédito corporativo. Para la renta variable, a menos que el repunte sea muy significativo, las consecuencias no parecen tan severas, porque probablemente se consolidaría la tendencia alcista de los beneficios empresariales. Otra cosa serían las valoraciones de las bolsas, que podrían empezar a sufrir en un contexto de subida de tipos de interés.

En cualquier caso, la tan esperada inflación, que vendrá a aliviar la descomunal carga de deuda que acumulan los gobiernos del mundo, también tendrá efectos indeseados en los mercados financieros, al constituir un freno potencial para el benigno entorno global de 2017, caracterizado por la combinación de un crecimiento económico sólido y unas bajas tasas de inflación, que alentaban la paciencia de los bancos centrales.

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