La crisis de la deuda europea sigue siendo la mayor preocupación en Janus Capital, pues podría repercutir sobre la demanda de activos de riesgo. En EE.UU., el entorno es de crecimiento bajo bastante estable, aunque sujeto a shocks externos, como apuntan en su informe. La valoración de la renta variable parece atractiva para Janus Capital, cuando se asocia a empresas estratégicamente bien posicionadas. En renta fija, consideran que el crédito corporativo ofrece una de las mejores rentabilidades ajustadas por el riesgo del mercado.
Si las turbulencias de 2011 encierran alguna lección es que hay mentiras, malditas mentiras e informes de estrategas. Como apuntan desde Janus Capital, pocos expertos pronosticaron que la crisis de la deuda europea precipitaría una crisis de confianza global. Aún menos pronosticaron el hundimiento de los mercados emergentes, la solidez del dólar y que los bonos del Tesoro a largo plazo se impondrían a los valores, las materias primas y prácticamente todas las demás clases de activos. La temeridad de los adivinos no alegra a la gestora. Lo que quieren decir es que es muy difícil predecir la evolución macroeconómica con precisión. Aunque la macroeconomía ha tenido una influencia enorme sobre los mercados, continúan opinando que la concentración en el análisis de empresas individuales es la clave del éxito a largo plazo.
¿Significa esto que deben ignorar la macroeconomía?, se preguntan en Janus Capital, a lo que responden que en absoluto. Su mayor preocupación sigue siendo la crisis de la deuda europea, con sus repercusiones sobre el comercio mundial, el crecimiento económico y la demanda de activos de riesgo. Como el mundo aprendió con dolor en 2011, la estructura de la UE no incentiva la rapidez en la toma de decisiones ni las acciones decididas. El Banco Central Europeo (BCE) está aportando liquidez al sistema, pero será necesario un mayor apoyo para resolver la crisis y los ciclos de mercado de euforia y desesperación. A largo plazo, Europa será más competitiva si consigue fortalecer su unión monetaria e implementar una mayor unidad fiscal. Sin embargo, las medidas acordadas por la UE son lentas, dolorosas y potencialmente desestabilizadoras. Mientras evoluciona este desordenado proceso, esperan una volatilidad constante con riesgo general, y prevén una recesión de la zona euro en 2012 que frene el crecimiento mundial.
Por supuesto, EE.UU. tiene su propio circo político, con unas elecciones generales en 2012 que podrían ser muy reñidas. El fiasco de la subida del límite de deuda del verano pasado y la incapacidad del "supercomité" para llegar a un acuerdo sobre el recorte del déficit ponen de relieve lo peligrosamente disfuncional que se ha vuelto Washington. En diciembre, republicanos y demócratas acordaron prolongar las prestaciones por desempleo y la reducción del impuesto sobre las nóminas durante tan solo dos meses, confirmando la inminente batalla en torno al tema. Además, existe la amenaza de batallas más importantes en relación con el recorte automático de un billón de dólares de gasto federal que deberá entrar en vigor en enero de 2013 tras el plan aprobado el año pasado. Esta incertidumbre en torno a la política fiscal no ayuda a la confianza y, según el juicio de Janus Capital, está retrasando la inversión de capital y la contratación en el sector privado. En un entorno de volatilidad alta, bandas amplias de resultados posibles y enorme incertidumbre, la economía es más vulnerable que nunca al mayor riesgo de error político.
Dejando a un lado la disfuncionalidad política, consideran que el entorno estadounidense es de crecimiento lento y bastante estable. Los indicadores económicos adelantados han subido en los últimos meses, y la confianza de los consumidores ha rebotado hasta sus niveles más altos desde abril de 2011. La inflación subyacente sigue domesticada y las previsiones no han aumentado materialmente en los últimos meses. Aunque la tasa de desempleo seguramente se mantendrá alta a lo largo de 2012, la de las personas con formación universitaria es mucho menor (4,4%). Esta característica demográfica es un motor de crecimiento importante y su fortaleza explica la dicotomía entre un desempleo elevado y un crecimiento del gasto relativamente sólido. Las ventas navideñas aumentaron un 3,8% estimado en 2011, muy por encima del 2,6% de crecimiento medio de los últimos 10 años. Lamentablemente, la sostenibilidad del crecimiento estadounidense está sujeta a shocks (como otra recaída en Europa) y es un importante factor de riesgo de cara al futuro.
Renta Variable: Prevalece el dinamismo empresarial
Con respecto a la renta variable, desde Janus Capital apuntan a que el crecimiento de los beneficios empresariales ha sido sólido, si bien los múltiplos reflejan el temor a que no se mantenga durante todo el año 2012. Una preocupación importante es que los márgenes netos están cerca de niveles récord y probablemente reviertan hacia la media histórica. En términos agregados, seguramente es más difícil ampliar los márgenes desde los niveles actuales. Pero no esperan que la rentabilidad revierta a la media con la misma rapidez que parecen anticipar los mercados. Según las observaciones y el análisis de Janus Capital, muchas empresas están claramente orientadas a proteger sus márgenes: están mejorando su eficiencia, evitan contratar y están modificando los precios de manera tal que compensen las presiones de los costes. Además, la valoración de la renta variable parece atractiva cuando se asocia a empresas estratégicamente bien posicionadas. En los últimos años, muchas empresas han ganado fuerza en comparación con sus competidoras del mismo sector. Se espera que persista esta tendencia y, en algunos casos individuales, la gestora está encontrando rentabilidades de los beneficios (la inversa del ratio PER) del 10-12%, con rentabilidades del cash flow similares. Desde Janus Capital señalan que estos valores ofrecen un margen de seguridad si el crecimiento queda algo por debajo de las previsiones.
Los elevados niveles de efectivo pueden ser otro apoyo. En un entorno de crecimiento lento, no pensamos que las empresas vayan a acelerar sus inversiones de capital. Sin embargo, cuentan con mucha pólvora para incrementar los dividendos, recomprar acciones o llevar a cabo fusiones y adquisiciones, actividades todas ellas que pueden crear valor para los titulares de renta variable. La actividad de fusiones y adquisiciones puede eliminar el exceso de capacidad de un sector, permitiendo a la empresa mejorar sus márgenes extrayendo las eficiencias de otra empresa recién adquirida. Además, esperamos que un mayor número de empresas estadounidenses adquiera competidoras extranjeras, en parte debido a que un porcentaje de la liquidez de los balances está en el extranjero. Debido a la fiscalidad estadounidense, la repatriación de ese efectivo estaría sujeta a tributación. De hecho, la adquisición de una empresa extranjera con fondos depositados en el extranjero equivale a un descuento del 35% sobre el precio de compra.
Renta Fija: Tipos más bajos durante más tiempo
La mayor volatilidad de los mercados de bonos ha aturdido a los inversores en algunos momentos y les ha recordado que los principales riesgos para la economía permanecen intactos. Una demostración de ello fue la huida hacia la seguridad que situó los tipos de los bonos del Tesoro cerca de sus mínimos históricos en 2011. La deflación puede no ser ya una amenaza, pero persisten los desequilibrios globales. En pocas palabras, el mundo está excesivamente endeudado y no crece lo suficiente, y está atravesando lentamente por un periodo de desapalancamiento que será más doloroso y durará más de lo que anticipa la mayoría de los inversores. Lamentablemente, también se ha entrado en un periodo en el que las medidas de política no son necesariamente efectivas en términos de estabilización y puesta en marcha de un entorno más normal, y la consecuencia es la alta volatilidad y la incertidumbre que probablemente persistan.
Para consultar el informe completo pinchar en el link