“La correlación entre valores y activos ha vuelto a aumentar hasta los niveles de 2012”


Casi todos los gestores de hedge funds con los que en FRM (filial del grupo Man) han hablado a lo largo de los últimos seis meses han hecho hincapié en el riesgo de una caída de los tipos impulsada por la posibilidad de eliminación del estímulo de la política monetaria. “Esta situación se desarrolló parcialmente en junio. Pese a conocer el origen y la forma de los riesgos, la industria de hedge funds retrocedió ligeramente durante el mes pasado, registrando el índice HFRX Global Hedge Fund una rentabilidad mensual del -1,3%”, aseguran desde la entidad.

Según explican en un informe, esto sirve para poner de relieve la dificultad de cubrirse frente a los puntos de inflexión del mercado. “Una parte de las pérdidas del índice de hedge funds es atribuible a la beta (los índices de hedge funds son en cierto modo genéricos y suelen incluir más exposición al mercado de renta variable que las carteras de hedge funds bien construidas), aunque parte también puede atribuirse a un empeoramiento general del panorama de generación de alfa del sector. La correlación entre valores y entre activos volvió a aumentar hasta cerca de los niveles registrados en 2012”.

Aunque habría sido posible cubrirse contra el riesgo de dirección del mercado (compra de puts sobre acciones o bonos), en FRM creen que es difícil evitar las múltiples pérdidas pequeñas asociadas a mercados que se comportan menos racionalmente. “Muchas posiciones fundamentalmente sensatas, construidas por excelentes gestores, pierden dinero cuando aumenta la correlación entre mercados”.

El volumen del mercado también ha retrocedido hasta los niveles de 2012. “Muchos participantes redujeron el riesgo en junio, y es poco probable que esta tendencia gire significativamente hacia niveles más altos durante el verano (que tradicionalmente es un periodo de volúmenes estacionalmente más bajos). Esta situación deja a los mercados a merced de fuertes repuntes, ya que el posicionamiento corto puede ser más frágil en mercados con poco volumen –lo que puede dificultar que los gestores de hedge funds encuentren posiciones cortas en las que tengan confianza”.

Por el contrario, los mercados con poco volumen también pueden ser más sensibles a la publicación de datos fundamentales, lo que conduce a una volatilidad marginalmente mayor a corto plazo que, en general, es positiva para los hedge funds.

Los resultados de las distintas estrategias

En junio, los gestores con peores resultados fueron los especialistas macro. Los gestores de futuros gestionados perdieron dinero con los cambios de tendencia de los tipos a corto plazo, la renta variable y las divisas, pero recuperaron un poco con las continuas ventas masivas de metales preciosos. “Dada nuestra previsión de mercados irregulares, con poco volumen y con movimientos laterales a lo largo del verano, las estrategias cuya generación de rentabilidad se basa en el momentum de los precios pueden tener dificultades”. Además, la firma opina que la rentabilidad generada mediante la negociación de bonos, que suele contribuir de manera significativa a los resultados de los gestores de futuros gestionados, será difícil de obtener si persiste la inflexión reciente.

Los gestores más discrecionales de global Trading también tuvieron un mes de junio difícil. “Aunque en mayo parecieron capear razonablemente los movimientos del mercado, las reacciones en junio fueron mucho más significativas y los gestores redujeron el riesgo y fueron incapaces de posicionar correctamente sus carteras. En consecuencia, los gestores de materias primas, mercados emergentes y divisas parecen haber perdido dinero en junio. Sin embargo, es cierto que aún existen grandes diferencias regionales, con tasas de crecimiento económico divergentes y variaciones en la actividad de los bancos centrales. En estas condiciones cabría esperar que los gestores macro discrecionales pudieran obtener beneficios, ya que estas discrepancias suelen ser más frecuentes en los tipos de interés y los mercados de divisas, dos fortalezas típicas de los gestores macro tradicionales”.

Los resultados de los gestores de renta variable long-short fueron planos o ligeramente negativos durante el mes. “Como esperábamos, los gestores sesgados hacia las posiciones largas perdieron más que sus pares con posiciones neutrales respecto al mercado, pero incluso aquellos sin exposición direccional explícita tuvieron dificultades para aumentar el valor de manera significativa, ya que se invirtieron las condiciones que habían contribuido a la generación de alfa en los primeros cinco meses del año”. Las correlaciones entre regiones aumentaron notablemente mientras el volumen del mercado caía hasta un nivel más congruente con el año 2012 que en cualquier otro periodo desde que comenzó el año.

Los gestores de valor relativo parecen haber terminado junio relativamente indemnes. Los gestores de arbitraje estadístico ganaron dinero en la mayoría de las áreas, siendo los principales lastres las señales de momentum (se especula con que las pérdidas de los gestores de futuros gestionados les llevaron a recortar riesgos al unísono, perjudicando a las señales de momentum en todo el panorama de las finanzas cuantitativas) y las señales cuantitativas asiáticas (que siguen devolviendo parte de su muy elevada rentabilidad de principios de 2013). “Seguimos teniendo una gran confianza en esta estrategia. Estos gestores operan un proceso repetible capaz de generar rentabilidades de manera constante, a lo que ayuda no tener una actividad de mesa de negociación propia”.

Sin embargo, en FRM reconocen sentirse preocupados por que la provisión de liquidez pueda convertirse en un juego peligroso en ciertas condiciones. “Por otra parte, muchos gestores de arbitraje de eventos realizaron beneficios gracias a la oferta de Pfizer por acciones de Zoetis, con lo que el mes fue positivo a pesar de la escasa actividad de fusiones y adquisiciones (M&A) y la beta negativa neta marginal de la renta variable. Los gestores de esta estrategia se están adaptando a un entorno con pocas operaciones y muchos se benefician ahora de otras muchas fuentes relacionadas con la actividad corporativa”, concluyen.

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