La cara menos amable del camino emprendido por las autoridades europeas


Durante los dos últimos meses, los mercados financieros han estado marcados por la decisión del BCE de poner en marcha un programa de compra ilimitada de bonos españoles e italianos a corto plazo y por la flexibilización cuantitativa de la política monetaria de la Reserva Federal. Así, entre finales de julio y mediados de septiembre, la Bolsa estadounidense y la europea han ganado un 10% de media, con una subida especialmente importante en los índices bursátiles español e italiano, así como de los valores bancarios. Todo podría resultar a primera vista positivo, si bien Guy Wagner, economista jefe de BLI-Banque de Luxembourg Investments, tiene una visión algo diferente.

En primer lugar, el experto considera que es importante tener en cuenta que, aunque estas medidas han conllevado una subida en la cotización de los activos financieros, no aportan ninguna solución a los problemas fundamentales de los países industrializados y tampoco ayudan a encaminar las economías de esos países hacia una recuperación duradera. “Más bien al contrario. Al mantener el precio del dinero a un nivel artificialmente bajo, impiden los ajustes necesarios, causan una mala distribución del capital, provocan un aumento de la cotización de las materias primas y obligan a los ahorradores que buscan rentabilidad a asumir riesgos importantes”.

Por lo tanto, a Wagner no le sorprende que las flexibilizaciones precedentes no hayan generado una mejora duradera de la economía y no hay razón para pensar que esta vez será distinto. “En ausencia de dicha mejora económica, no puede producirse un aumento duradero de los beneficios de las empresas, especialmente en un momento en que los márgenes de beneficios son ya de por sí muy elevados. Sin un aumento duradero de los beneficios, la subida de las cotizaciones no puede ser duradera. A no ser que se crea que el nivel anormalmente bajo de los tipos de interés y la inyección masiva de liquidez justifican un alza en los múltiplos de valoración a niveles claramente superiores”.

Un razonamiento equivocado

Es el razonamiento implícito de los que han comprado a la espera de las medidas anunciadas por la Reserva Federal, algo que sin embargo no comparte. “Si existiese una correlación positiva entre tipos de interés excepcionalmente bajos y cotizaciones bursátiles elevadas, cabría preguntarse por qué el mercado japonés está actualmente cerca de un 75% por debajo del nivel que tenía a finales de los años 80. Por el contrario, la historia bursátil muestra que los múltiplos de valoración de las acciones han sido más débiles durante periodos en que los tipos de interés eran negativos en términos reales, como en la actualidad”.

A su juicio, esto parece lógico dado que unos tipos reales negativos raramente son el reflejo de una situación económica fundamentalmente sana. “Con nuestra estrategia de inversión no pretendemos conseguir un incremento de la rentabilidad que no esté justificado desde un punto de vista fundamental. Tanto los indicadores económicos como las declaraciones de un buen número de empresas señalan, por el contrario, que nos dirigimos hacia una ralentización relativamente pronunciada de la actividad económica”, afirman. El entorno económico en el que nos encontramos es, a su entender, verdaderamente excepcional.

Una historia económica en una situación muy difícil

Aunque la historia económica puede proporcionar, al menos, algunas indicaciones sobre los acontecimientos que podemos esperar, varios parámetros económicos se encuentran a día de hoy a niveles nunca vistos en los últimos 200 años. Entre estos parámetros Wagner cita el nivel de deuda pública y déficits presupuestarios en los principales países industrializados, la explosión de los balances de los bancos centrales de dichos países y el nivel de los tipos de interés a corto y largo plazo.

A todo esto añade una unión monetaria en Europa que, en su opinión, no funciona y que empieza a poner en peligro los logros de la construcción europea, un panorama bancario en mal estado que, sin embargo, dispone de un importante lobby político que le permite oponerse a las reformas necesarias y un Estado de bienestar que la mayoría de países ya no puede financiar pero que resulta extremadamente difícil de cambiar en un sistema democrático, al menos mientras el principal objetivo de los políticos sea ser reelegidos. “Con este panorama, las autoridades han decidido suspender las normas de la economía de mercado y poner en marcha políticas monetarias y fiscales que no hacen sino aumentar los desequilibrios estructurales”, indica.

En su opinión, “además de agravar las diferencias entre ricos y pobres, debilitan aún más la cohesión social. No es posible predecir un desenlace favorable con semejante contexto. De todo lo anterior se puede deducir que las reglas de inversión tradicionales y, en particular, la distinción entre inversiones monetarias y en obligaciones como inversiones sin riesgo o con riesgo bajo y acciones como activos con riesgo, ya no tienen sentido”, afirma el economista jefe de Banque de Luxembourg.

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