Japón: los intereses negativos de la deuda pueden ser una buena noticia


En los últimos años la renta variable nipona ciertamente ha atraído mucho más la atención de los inversores extranjeros que la renta fija, dado que 1) parte de la agresiva política del Banco de Japón consiste en la compra de deuda y cédulas hipotecarias niponas y, especialmente, 2) la mayor parte de la deuda emitida por el país del sol naciente no suele cruzar las fronteras, sino que es adquirida por bancos y ciudadanos japoneses. Sin embargo, tal y como hace notar desde Henderson Global Investors el gestor Michael Wood-Martin, “se ha estado desarrollando una situación interesante en el mercado japonés de bonos”, en referencia a que los tipos de interés reales han entrado en terreno negativo.

“Las otras dos ocasiones en la historia reciente en las que los rendimientos reales fueron negativos son durante la crisis financiera asiática de 1997 y durante el repunte del precio del petróleo en 2008”, recuerda Wood-Martin. A continuación, este experto con más de 20 años de experiencia en el mercado nipón –gestiona los fondos Henderson Horizon Japanese Equity Fund y Henderson Japan Capital Growth Fund– recuerda que estos dos eventos fueron causados por sucesos externos. En cambio, “esta es la primera vez en décadas que Japón ha diseñado tipos de interés reales negativos para su propia conveniencia”. El experto explica que, a pesar de la combinación de una política monetaria ultralaxa, la debilidad del yen y el momento económico, “los rendimientos del bono han seguido resolutamente deprimidos, en vez de verse influidos por la tendencia de tipos bajos en el resto de mercados”.

¿Cómo se debe interpretar la entrada de los rendimientos del bono nipón en el terreno de los números rojos? En opinión de Wood-Martin, para los inversores de Japón que han estado acumulando efectivo durante años, supone “un incentivo para cambiarse a inversiones alternativas como el sector inmobiliario o la renta variable”. “Aunque aún no hemos visto un fuerte movimiento hacia la renta variable, prevalece la posibilidad, que no la probabilidad, de que tal movimiento entre en escena”, añade. Adicionalmente, considera que la rotación de renta fija a renta variable no solo va a ser bien recibida por los inversores sino que “podría tener un impacto beneficioso sobre la actividad económica”, por lo que ha tomado la decisión de imprimir un sesgo nacional a las carteras de sus fondos.

Entre los grandes inversores que ya se estaban planeando rotar parte de sus activos de renta fija hacia la renta variable figuran los planes de pensiones, como hace notar Seung Kwak, gestor de Capital Group: "El Gobierno japonés ha estado metiendo prisa al Fondo de Pensiones del Gobierno –el mayor fondo de pensiones del mundo– para obtener retornos de inversión más elevados vendiendo bonos y dirigiéndose hacia inversiones más arriesgadas". Actualmente, la cartera de esta institución está valorada en más de 126 billones de yenes y sólo un pequeño porcentaje está asignado a activos de renta variable, por lo que "esta asignación a valores bursátiles puede generar considerables flujos de entrada hacia la bolsa", señala el experto, que también confía en que otros fondos de pensiones sigan el ejemplo del nipón.

Didier Borowski, corresponsable de estrategia y análisis económico en Amundi, también abordaba hace un par de semanas la cuestión de los rendimientos negativos en la renta fija nipona. De hecho, recuerda que el tipo real ya había entrado en terreno negativo (-1% en marzo) antes de que el ejecutivo de Shinzo Abe efectuase la polémica subida del IVA. “Por tanto, incluso si parte del incremento de la inflación responde a factores temporales, ilustra que las condiciones monetarias pueden volverse todavía más acomodaticias cuando los tipos sobrepasan el límite del 0%”.

La segunda lectura de este fenómeno que realiza Borowski tiene que ver con las autoridades monetarias: “Los bancos centrales nunca están escasos de munición. En particular, tienen los medios para depreciar la divisa y para mantener los tipos de interés nominales de largo plazo a un nivel bajo al mismo tiempo. ¿Se trata de una lección para el BCE?”.

Y mientras tanto, el Banco de Japón…

Desde Pioneer Investments, sus expertos Monica Defend (responsable de análisis de asignación global de activos), Alessia Berardi (economista especializada en Japón y Asia Emergente) y Riccardo Soggiu (economista sénior y especialista en bancos centrales) se centran en los posibles movimientos del Banco de Japón (BoJ) ante esta situación. Comienzan recordando que el gobernador del banco central nipón, Haruhiko Kuroda, ha mostrado resistencia a llevar más lejos la ya de por sí agresiva política monetaria del BoJ al indicar que el enfoque progresivo realizado en el pasado no funcionó pero que las decisiones tomadas en abril de 2013 sí que deberían ser suficientes para alcanzar el objetivo del 2% de inflación en dos años.

Actualmente, el BoJ calcula que se alcanzará este objetivo en 2015, cumpliendo con el guión.
Sin embargo, la contracción del 6,8% del PIB del país en el segundo trimestre está poniendo en duda el éxito de estas políticas, por lo que los expertos de Pioneer auguran que “puede que se aprueben más estímulos en los próximos meses si parece que el incremento del IVA, del 5% al 8%, ha ralentizado demasiado la economía”. De hecho, el propio Kuroda indicó este mes de agosto que se ha detectado “algo de debilidad” en la producción y las exportaciones, aunque mantuvo la visión oficial del banco central de que la economía japonesa sigue recuperándose moderadamente. La siguiente reunión del BoJ está programada para el 4 de septiembre.

Defend, Berardi y Soggiu identifican dos catalizadores y dos riesgos. Entre los primeros destacan que, teniendo en cuenta la discrepancia entre la balanza de pagos y el PIB, las exportaciones superarán rápidamente a las importaciones, revirtiendo así la contribución negativa al crecimiento del PIB. El otro catalizador viene de la implementación a lo largo del tiempo de las medidas fiscales que ha anticipado el gabinete de Abe, que “podría impulsar el potencial de la tasa de crecimiento del PIB en los próximos años”, afirman. La cara negativa de la moneda, en su opinión, la ponen la posibilidad de que la consolidación fiscal sea ardua y que los tipos de interés sean más elevados de lo esperado, “poniendo la deuda del país al borde del colapso”.

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