Tribuna de Charles Alvarez, director asociado de Análisis Financiero en CAIA Association.
"Esta vez será diferente" ha sido la frase clave para los medios de comunicación recientes al tratar de explicar por qué todos debemos preocuparnos por la crisis que se avecina en nuestro 10º aniversario. A principios de 2018 en CAIA publicamos un documento técnico titulado Endgame de Michael Ning y Michael DePalma, que destaca por qué la historia puede no repetirse, pero puede que rime. Ningún ciclo de mercado ha durado para siempre, y es probable que el ciclo actual no sea diferente. La agitación del mercado experimentada a principios de febrero puede ser una advertencia de lo que está por venir. Si bien cada ciclo y punto máximo del mercado ha venido con su propio conjunto único de circunstancias y puntos críticos, la historia sugiere que sus atributos y trayectorias siguen patrones similares. En consecuencia, las implicaciones de inversión en diferentes puntos de los ciclos de mercado han tendido a seguir patrones similares, y el rendimiento en todas las clases de activos es consistente dentro de cada fase de esos ciclos.
Enfoque
A pesar del contexto económico optimista, hay señales que apuntan a algo más siniestro en el futuro. La historia muestra que los ciclos económicos muestran síntomas bastante consistentes que conducen a una recesión, comenzando con un mercado laboral caliente, un PMI fuerte y una postura de política monetaria que avanza de floja a una respuesta ajustada. Durante los ciclos pasados, cuando su propia señal patentada y el PMI (y otros indicadores macroeconómicos) han convergido, se han creado problemas para los mercados financieros. Es fácil descartar un solo indicador de forma aislada. Sin embargo, su señal patentada junto con una serie de otras evidencias sugiere que los inversores podrían enfrentar mercados difíciles en un futuro cercano. En este documento técnico, los autores creen que los inversores deberían prepararse para una mayor volatilidad, restablecer las primas de riesgo y el potencial de reducciones significativas.
El mercado alcista actual se encuentra en su décimo año. Después de un período prolongado de excesos, comienzan a ver muchas características que han indicado previamente un mercado de ciclo tardío, donde el comportamiento de los inversores eufóricos coincide con un crecimiento económico máximo, un endurecimiento de la política monetaria y una recuperación de la inflación. Ellos creen que es el momento ideal para que los inversores consideren el Juego Final.
Si bien se espera que el crecimiento económico de los Estados Unidos se mantenga sólido en el futuro previsible, el mercado de bonos parece creer que el potencial de aumento del crecimiento es limitado, y es probable que haya una disminución del crecimiento en el horizonte, como lo demuestra el continuo aplanamiento de la curva de rendimiento de los Estados Unidos. La pendiente de la curva de rendimiento ofrece una forma sencilla de medir las expectativas del mercado para los tipos de interés y, por extensión, ofrece una forma de evaluar las perspectivas económicas.
En lo que se refiere al crédito, la deuda corporativa con respecto al PIB de los Estados Unidos está cerca de los máximos anteriores. Parece, tarde o temprano, que la expansión del crédito llegará a su fin. El crédito es la sangre vital de la economía y la expansión del crédito impulsa los ciclos económicos. Durante una expansión del crédito, los precios de los activos son subidos por aquellos con acceso a capital apalancado. Esta inflación de los precios de los activos puede hacer que se desarrolle una burbuja especulativa de precios. El aumento en la creación de nuevo dinero también aumenta la oferta de dinero para bienes y servicios reales, estimulando así la actividad económica y fomentando el crecimiento en el ingreso nacional y el empleo. Cuando se agotan los fondos de los compradores, las caídas de los precios de los activos pueden ocurrir en los mercados que se beneficiaron de la expansión del crédito. Los efectos dominantes son muchos, desde la insolvencia, la bancarrota y la ejecución hipotecaria hasta amenazar la rentabilidad y solvencia del sistema bancario en casos extremos. En última instancia, esto resulta en una contracción del crédito cuando los prestamistas intentan protegerse de las pérdidas.
A medida que el ciclo económico madura, los mercados laborales restringidos suelen generar demandas de salarios más altos. Además, la utilización de recursos puede acercarse a la capacidad total y la demanda de materiales como el cobre, el acero y la energía tienden a superar el suministro. Como resultado, una característica común de los ciclos económicos en etapa tardía es el aumento de la inflación.
También esperan que los ciclos de negocios asíncronos signifiquen que los países requerirán políticas monetarias diferentes. En contraste con el ajuste de la política monetaria de la Fed, otros grandes bancos centrales se han mantenido en gran medida en espera, y algunos incluso se han embarcado en una mayor flexibilización que ha exacerbado la divergencia de la política monetaria.
A medida que avance el ciclo económico, es probable que comiencen a observar un aumento en el apalancamiento corporativo acompañado por el aumento de los incumplimientos corporativos, así como la disminución de las tasas de recuperación. Piensan que esto es especialmente cierto en el caso del ciclo de crecimiento actual, que es uno de los más largos registrados, iniciado en marzo de 2009. Después de años de acumulación de deuda en el sistema, el apalancamiento corporativo de los EE.UU. Ha superado el nivel máximo de los ciclos anteriores. Además, la investigación sugiere que las compañías encuentran cada vez más difícil continuar recortando costes o mejorando los márgenes de ganancia. Se percibe que el crecimiento económico va por buen camino, la confianza de los líderes empresariales es alta y la economía está mostrando todos los signos de ganar impulso en el corto plazo. Bajo estas condiciones, es probable que las compañías empiecen a favorecer el crecimiento externo y participar en fusiones y adquisiciones, expandiendo aún más los balances ya estirados.
Los autores no comparan el riesgo con la volatilidad. La volatilidad es el grado de variación del rendimiento de un activo de su rendimiento medio. Definen el riesgo como la probabilidad de pérdida permanente de capital. Es normal y saludable que los mercados experimenten correcciones, por lo que el índice S&P 500 pierde alrededor del 10% de su valor o más. Estas correcciones ayudan a sacudir a algunos de los jugadores más especulativos y a devolver los precios de las acciones a sus valores fundamentales. Los datos recientes muestran que los inversores estadounidenses están abrumadoramente teniendo acciones de los EE.UU. en un momento en que parecen caras. El PER ajustado cíclicamente (CAPE), una medida de valoración creada por el economista Robert Shiller, ahora se ubica en 32,56 (una lectura más reciente del 21 de septiembre de 2018 es de 33,54), un nivel que sólo se superó durante la burbuja tecnológica de 2000 y superior a la crisis de 1929. La investigación muestra que las altas valoraciones no tienen capacidad predictiva en cuanto al momento de las reducciones del mercado. Sin embargo, puede indicar la severidad de la pérdida potencial si el ciclo del mercado gira.
Conclusiones
Los autores concluyen que esperan que la economía de Estados Unidos continúe mostrando características clásicas de ciclo tardío en 2018, con un deterioro de la liquidez, un aumento de la inflación y una mayor dispersión en los mercados crediticios. Los mercados globales probablemente se beneficiarán más del ciclo global de negocios asíncronos. Es fácil descartar un solo indicador de forma aislada. Sin embargo, su señal patentada junto con una serie de otras evidencias sugiere que los inversores podrían enfrentarse a unos mercados difíciles en un futuro cercano.
