El escenario de incertidumbre que domina el panorama de inversión actual ha obligado a muchos inversores a refugiarse en activos como el oro, la deuda estadounidense o de los países más saneados de Europa y los activos monetarios. De ahí el interés renovado por las gestoras internacionales por impulsar productos de este tipo ya existentes dentro de su gama o lanzar otros nuevos. Muchas entidades españolas, también conscientes de las necesidades de un inversor muy conservador, gestionan activamente sus fondos con vocación de inversión en instrumentos monetarios y de renta fija a corto plazo, conscientes de que las oportunidades van cambiando y que sólo una gestión que perciba esos cambios podrá ofrecer mejores resultados. “Es necesaria una gestión más activa porque las oportunidades aparecen en los momentos más impensables”, comenta Lluc Sas, responsable del equipo de renta fija de Sabadell Gestión.
“La crisis de 2008 trajo consigo una enorme oportunidad para invertir en crédito, que gozaba de unos diferenciales muy atractivos, y que fue aprovechada en el año 2009, si bien 2010 fue el año de los depósitos bancarios y la guerra del pasivo”, afirma Jordi Padilla, director general de Popular Gestión Privada. El experto explica cómo muchos fondos monetarios pasaron a invertir su cartera en depósitos desde el verano del año pasado, aprovechando la agresividad de las ofertas, si bien considera que en los últimos meses, desde agosto de 2011 y aunque gran parte de los depósitos renovarán a tipos similares a los actuales, el mayor atractivo está en la deuda gubernamental española de corto plazo. “La crisis de deuda europea ha levado las tensiones, típicas en los tramos largos de la curva, también a los tramos cortos”, dejando rentabilidades muy atractivas en activos como las letras del Tesoro de 3 a 12 meses.
Unas tensiones que según Padilla se van a mantener en 2012, por lo que desde Popular Gestión Privada mantienen una estrategia de incorporar deuda pública española en tramos de entre tres y 18 meses a las carteras de sus fondos monetarios, al considerarlo “el activo preferente” en las condiciones actuales. Y es que, aunque en la última subasta las rentabilidades se redujeron, aún son muy atractivas, y siguen por encima del 4%. De ahí que las dos sicav lanzadas recientemente (Cartera Premium, que lleva captados 170 millones de euros, y Cartera Premium II, lanzado tras el verano y que ya lleva 30 millones) inviertan en deuda pública española en tramos de 3 años, además de cédulas y deuda avalada de alta calidad que, manteniendo a vencimiento, suponen un carry de entorno al 5%.
Peso de deuda cercano al 70% en sus carteras
También Unigest, sociedad gestora de Unicaja, ha seguido una estrategia compradora en deuda pública en los últimos meses. Así, su gama de fondos monetarios, que suponen el 10% de su patrimonio bajo gestión, ha venido determinando la composición de su cartera en función tanto de las dudas generadas por la crisis como por los cambios normativos (relativos a los términos de duración conjunta de las carteras y duración residual, así como referentes al rating mínimo de corto plazo). Si hasta el último trimestre de 2008 la operativa se centraba en crédito de entidades financieras, pagarés y depósitos puntuales con la matriz, a partir de entonces la operativa se centró en los depósitos, que llegó a suponer el 70% de las carteras en 2010. “En 2009 y 2010 la operativa con depósitos fue muy fluida, con niveles de rentabilidad muy competitivos, pero 2011 ha supuesto un cambio radical”, debido a las exigencias impuestas por el banco de España en julio, que encarecen el sobreprecio que las entidades pueden pagar por la captación de ahorro por esta vía.
Algo que ha llevado la gestión de los monetarios hacia activos con mejores rentabilidades, como la deuda española. “La tensión en la curva soberana –agencias soberanas, comunidades autónomas y el propio Tesoro- ha dado lugar a rentabilidades frente a las que los depósitos no pueden competir”, dicen desde la entidad. De ahí que en 2011 el peso de sus carteras monetarias se haya concentrado en deuda avalada por el Tesoro español y emitida por el mismo y las comunidades autónomas, que en conjunto suponen un 65% de las carteras de sus fondos, mientras el peso de los depósitos, muy útil para la liquidez, es de entorno al 20%. Es la estrategia del Unifond Tesorería, uno de los mejores fondos y más consistentes productos monetarios a tres años según Allfunds Bank. De cara al futuro, la entidad indica que seguirá siendo activa en deuda española y también la operativa con depósitos para gestionar la liquidez.
Gesconsult tampoco se ha resistido a aprovechar las tensiones en la curva de deuda pública española, pero en vez de hacerlo mediante la compra de la misma, ha optado por añadir deuda senior y a corto plazo de entidades financieras, pues “los movimientos de la curva pública se transfieren a las entidades”, con firmas como Santander y BBVA.
Desde Santander AM, la gestión de productos monetarios está aprovechando oportunidades tanto en tramos cortos de deuda pública española como en deuda financiera. "Los activos monetarios y de corto plazo españoles se han estresado considerablemente debido a datos económicos, a presión vendedora, necesidades de financiación, agencias de rating, etc, llegando a alcanzar las letras españolas el 5% en el mes de noviembre. Creemos que estos tipos de interés no reflejan el riesgo de inversión que se está asumiendo debido a la calidad de emisor y al horizonte temporal de la misma", comenta Armando López, director de renta fija de Santander AM España. Otro atractivo adicional, según el experto, es que el diferencial de la curva española frente al gobierno alemán de referencia está casi plana, es decir, se remunera lo mismo en términos de riesgo por invertir a un año que a diez. "Esto lo hace terriblemente atractivo tanto en términos de rentabilidad riesgo como en términos de retorno absoluto frente a otros activos", añade. Con respecto a deuda corporativa, López considera que existen "emisiones de renta fija privada española muy interesantes, especialmente papel senior de financieros de reconocida solvencia e importancia sistémica que además van a incrementar sus ratios de solvencia para adaptarse a las exigencias europeas".
¿Se mantendrán las tensiones?
Padilla cree que la causa de dichas tensiones en deuda pública española hay que buscarla en el comportamiento de los inversores institucionales. “Cuando los extranjeros venden ante las incertidumbres en España, normalmente son los institucionales españoles -las secciones de Tesoría de bancos, fondos de inversión o aseguradoras- los que compensan estos flujos de salida, pero en los últimos meses no están asumiendo ese papel comprador”, indica. ¿Las razones? En primer lugar, la autoridad bancaria europea (EBA) ha penalizado las posiciones de los bancos en deuda soberana, considerada como activo de riesgo, en su intento por desvincular el riesgo país del riesgo financiero. Y en segundo lugar, ante la presión de las redes de distribución, que incentivan más la inversión en depósitos que en fondos (lo que explica en parte los reembolsos sufridos en los monetarios). “Las mesas de Tesorería tienen menos incentivos para comprar deuda soberana”, concluye.
Depósitos: menor atractivo relativo
Tanto en Unigest como en Popular los depósitos suponen en torno al 20% de la cartera de sus monetarios. Aunque Padilla considera que normalmente los fondos llevan los depósitos a vencimiento, cree probable que algunos no renueven sus posiciones el año próximo o que las propias entidades bancarias pongan limitaciones a los inversores institucionales.
Sin embargo, desde Gesconsult siguen confiando en el potencial de los mismos, que gracias sus grandes aportaciones en términos de disminución de la volatilidad y rentabilidad, aprovechan para todas las carteras de su gama que gestionan Tesorería y renta fija a corto plazo: así los incluyen tanto en fondos conservadores o mixtos de renta fija y variable –Gesconsult RV Flexible y Gesconsult RF Flexible (donde liquidez y depósitos tienen un peso del 43%)- como en sus dos fondos enfocados a estos vehículos: Gesconsult Conservador y Gesconsult Corto Plazo. El primero está invertido en su totalidad en depósitos (la cartera también puede incluir renta fija, pero ésa ha sido la política de inversión de 2011 y se revisará en 2012). El segundo es más flexible, tiene depósitos –que pesan ahora el 68%- y renta fija a corto (letras, pagarés y bonos).
Desde la entidad, David Ardura reconoce que, con las últimas rentabilidades de la deuda pública, han perdido algo de atractivo, pero confía en que ofrecerán una rentabilidad incluso superior al 4% por las necesidad de capital de los bancos. “En 2012 las necesidades de capital serán enormes y aunque parecía que la guerra del pasivo se frenaba o suavizaba, han de competir con las letras al 5%, con lo que el mundo del 4% o más vuelve a estar encima de la mesa. Eso sí, con más riesgo”, comenta. En esta misma línea, en Sabadell Gestión consideran que “los bancos tendrán que competir con el Estado para lograr financiación”, vistas las últimas rentabilidades de las letras, y elevar sus tipos si quieren acudir al mercado institucional.
Gestión activa a través de vencimientos y duración
En la entidad, la gestión de los fondos monetarios “Progresion”, a cargo del equipo de renta fija dirigido por Lluc Sas, responde a los mercados aumentando o reduciendo el riesgo a través del vencimiento y la duración más que cambiando de activos. Así, el Sabadell BS Progresion Euro y Sabadell BS Progresion Institucional, que figuran entre los fondos más consistentes que invierten en activos monetarios según el ránking de AllFunds, cuentan con una clave de gestión que se centra en evitar las bajadas de su valor liquidativo diariamente; de hecho, dicho valor lleva subiendo ininterrumpidamente desde el año 2004. Y todo, a través de una gestión del riesgo que depende del rendimiento interno de la cartera, de forma que si los tipos suben, tienen más colchón para aumentar el riesgo, pero si bajan han de reducirlo.
Así, a principios de año los tipos interbancarios estaban en mínimos, lo que obligaba a reducir el riesgo, si bien ahora el margen es mayor, razón por la que lo han aumentado en los últimos meses, sobre todo a través de la adopción de mayores vencimientos y duración y no tanto a través de un cambio en el tipo de activo. Eso sí, reconocen que actualmente, la deuda pública es más rentable a plazos mayores a 3 meses, pero en tramos cortos mandan los depósitos. En su cartera, las posiciones en deuda pública y repos son del 40% y el resto está invertido en depósitos, pagarés u otro tipo de instrumentos de renta fija. Para el próximo año, creen que no habrá muchos cambios en los primeros meses pero vaticinan más adelante una rebaja de tipos en deuda pública, lo que llevaría a menores rendimientos y también a unas posiciones más defensivas, a través de una reducción de vencimientos y duración.
