“Grecia no podrá afrontar el pago de su deuda, ya sea o no de forma voluntaria”


Carmel Wellso, co-gestora y analista de renta variable de Janus Capital ofrece su visión sobre la crisis de deuda financiera, el impacto global en los bancos y cómo con un buen análisis fundamental puede haber oportunidades de inversión en compañías financieras europeas. La gestora prefiere invertir en acciones de bancos con franquicias en mercados emergentes con oportunidades de crecimiento atractivas, ya sea en América Latina o en Asia, infraponderando los bancos propiamente europeos.

 

¿Existen similitudes entre la crisis de deuda actual y la crisis financiera de 2008 para las financieras europeas?

En conjunto, diría que la situación en Europa es peor ahora que en 2008. Comparativamente la situación de EEUU es mejor de lo que era entonces. Como nota positiva, el sector financiero en EEUU es más sólido en lo referente a liquidez y capital. De igual forma, los balances de los bancos europeos son más sólidos. Los niveles de capitalización son aproximadamente un 40% superiores a 2008. Y la relación préstamo a depósito —una medida de liquidez de los balances— es entre 10 y 20 puntos porcentuales más sólida. También existen nuevas facilidades de liquidez supranacionales a disposición de los bancos que se encuentren en una situación crítica. No obstante, ahora hay un aspecto negativo clave: las correlaciones entre las acciones de bancos y los diferenciales de impago de deuda soberana son muy estrechas. Como resultado, las primas de riesgo y los costes de financiación para los bancos en los mercados europeos de alto riesgo están aumentando. Esto puede desembocar en una situación de rentabilidad mucho más austera.

 

¿Cree que estas correlaciones se romperán?
No creo que veamos una ruptura en las correlaciones a corto plazo. Algunos problemas pueden solucionarse de forma rápida, como la situación de escasa liquidez, que puede solucionar el Fondo Europeo de Estabilidad Financiera (FEEF). Pero eso supone tan sólo una parte de la ecuación. La otra parte es que el crecimiento económico es débil, mientras que los niveles de deuda soberana son altos. Nos encontramos en una situación en la que el pago de la deuda no va a ser fácil con las tasas actuales de crecimiento económico. Ése es un problema estructural que puede tardar años en solucionarse en Europa. Para ser claros, a nivel corporativo, estamos viendo algunos de los balances más sólidos en años. Muchas empresas cuentan con excedente de efectivo que utilizan para pagar sus deudas en lugar de solicitar nuevas líneas de crédito. Además, los bancos cuentan con balances y niveles de capital mucho mejores. De forma que realmente se trata de un problema a nivel soberano.

 

¿Cree que los líderes europeos cuentan con la voluntad política para encontrar soluciones a largo plazo?
A corto plazo, creo que Europa continuará aplicando parches con el objetivo principal de apoyar la liquidez. La UE continuará ampliando las líneas de dólares estadounidenses con la Reserva Federal y seguirá centrándose en incrementar la capacidad del FEEF de comprar deuda soberana en los mercados secundarios. Con esto se espera que se reduzcan los diferenciales de la deuda soberana, lo que debería conllevar una bajada de los diferenciales del crédito corporativo. No obstante, creo que la situación tendrá que empeorar para que veamos soluciones estructurales a largo plazo. Probablemente tengamos que ver a los mercados aún más a la baja para que los líderes políticos cuenten con el apoyo de sus ciudadanos a la hora de tomar medidas más firmes, como la creación de algo similar a una unión fiscal. Esto requeriría votos legislativos, cambios en las constituciones e incluso votos populares con el fin de modificar algunos reglamentos de la UE. Pero no creo que esa sea la voluntad de los políticos. Creo que veremos algunos repuntes técnicos, pero será difícil que los valores financieros repunten de forma sostenida hasta que se apliquen soluciones a largo plazo.

 

¿Cuánto debería empeorar la situación antes de que pudiéramos ver algunos de estos cambios estructurales?
Lo que más temen los políticos son las salidas bancarias y el pánico bancario puede ocurrir de un día para otro. Un banco puede tener un buen capital y buenos números en sus operaciones, pero si se da una repentina falta de confianza, el banco puede experimentar una enorme salida de depósitos. Podríamos ver una situación parecida a la de la caída de Lehman. Un banco privado podría experimentar repentinamente una enorme salida de activos, o bien las empresas podrían sacar sus depósitos y su capital de varios bancos. En algunos casos, como Grecia o Italia, podríamos ver una fuga de capital del país.

 

¿Cuál es la repercusión del problema de la deuda soberana en la estructura de capital de los bancos europeos?
Si los bancos de la UE tuvieran que amortizar mañana un 30% la deuda contraída por Portugal, Irlanda, Italia, Grecia y España, muchos de ellos no sobrevivirían. Algunos reguladores están obligando a los bancos a aplicar pequeñas amortizaciones con mayor frecuencia. Creo que el mejor ejemplo es lo que los bancos franceses y alemanes han llevado a cabo con su deuda griega. Aceptaron pérdidas del 21% en sus vencimientos de deuda a más corto plazo. Esto ayudó a los bancos a empezar a reflejar el valor justo de estos activos de una forma más precisa. La idea es que los bancos sigan amortizando una pequeña cantidad cada trimestre, de modo que las pérdidas no se presenten todas de golpe. De esta manera, el impacto de una quiebra de Grecia se reduciría cada trimestre. Pero esto no es más que otro parche. Creo que finalmente Grecia no podrá afrontar el pago de su deuda, ya sea de forma voluntaria o no.

 

¿Tiene la situación en europa repercusiones globales?
Se trata de un mercado global y los bancos se encuentran tan interconectados que cualquier cosa que le ocurra a uno de los principales bancos de Europa repercutirá en los bancos de EEUU. En mi opinión, si la unión monetaria de la zona euro se rompiera, las consecuencias serían devastadoras en todo el mundo. El euro representa alrededor del 30-40% del comercio a nivel global, por tanto es una divisa muy importante. Una ruptura de la divisa supondría que muchos negocios serían incapaces de saldar sus cuentas durante años.

 

¿Qué probabilidad hay de que se rompa la unión monetaria del euro?
A principios de año, habría dicho que existía un 5% o menos de probabilidades de una ruptura. Pero creo que estas se han ido incrementando mes a mes. En este momento, diría que las probabilidades son del 30-35%. Cuanto más espere Europa para solucionar la crisis, mayor será el problema. Desde un punto de vista financiero, el coste aumenta y la solución es cada vez más difícil de aplicar. Puede que EEUU, China, Japón y los países de la zona euro colaboren finalmente para buscar una solución. O se verán forzados por los mercados.

 

Si tenemos en cuenta estos desafíos, ¿qué opina de invertir en acciones de bancos europeos?
Clasifico los bancos en dos categorías. Están los bancos con base en Europa y con franquicias puramente europeas y los bancos con base en Europa y una exposición europea casi nula. Preferimos los valores con menos exposición europea. El mercado europeo probablemente continúe con un crecimiento bajo y es posible que Europa ya se encuentre en recesión. En cambio, los bancos que preferimos son los que tienen franquicias en mercados emergentes con oportunidades de crecimiento atractivas, ya sea en América Latina o en Asia. En general, creemos que es prudente mantenerse infraponderados en los bancos propiamente europeos, aunque sí que tenemos exposición a bancos cuyo negocio se desarrolla en su mayor parte fuera de la Unión Europea.

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