Grandes esperanzas: poco margen de error


TRIBUNA Witold Bahrke, estratega senior macro, Nordea AM. Comentario patrocinado por Nordea AM.

Existen tres factores que apuntan a que la renta fija ganará el debate sobre la renta variable: los activos de riesgo ya descuentan un heroico repunte en el crecimiento a escala mundial, la reactivación económica probablemente alcance su máximo y las condiciones monetarias se están endureciendo. Hasta el momento, está claro que los inversores están concediendo el beneficio de la duda a los datos subjetivos (encuestas, sondeos de opinión, etc.) haciendo caso omiso al endurecimiento de las políticas de los bancos centrales, las elevadas valoraciones y la gran incertidumbre en el plano político.

¿Cómo es de sostenible el repunte? Es necesario ser prudentes

En el momento actual, la pregunta obvia que hay que hacerse es cómo es de sostenible el repunte. Para evaluarlo, hay que analizar con detenimiento el principal catalizador que ha impulsado el repunte en lo que va de año: las sorpresas positivas en las encuestas de confianza y similares.

Sin embargo, la realidad no es tan prometedora: existe una enorme discrepancia entre los datos subjetivos, que superan ampliamente las expectativas, y los datos objetivos, más en sintonía con las expectativas. En el primer trimestre, esta brecha se ha situado en niveles que solo se han visto en dos ocasiones, en 2001 y 2007 aunque esto no significa que los inversores en renta variable deban asustarse y vender. Sin embargo, esto pone de relieve el hecho de que las sorpresas positivas en los datos que impulsan a los mercados podrían no ser una señal tranquilizadora. Desde una perspectiva macroeconómica, es necesario ser prudentes sobre la sostenibilidad del repunte de los activos de riesgo. Extrapolar las tendencias del mercado durante el primer trimestre al resto del año es una estrategia peligrosa.

Tanto la renta variable como la renta fija muestran niveles sólidos... ¿Quién tiene razón?

Por el momento, el plano macroeconómico parece estar bien, pero... ¿qué nos dice el mercado? Por un lado, la renta variable mundial arrojó una rentabilidad del 7% en el primer trimestre. En el otro extremo del espectro de riesgo, la deuda pública core también arrojó unos rendimientos razonables en el primer trimestre del año. En un mercado que muestra predisposición al riesgo y con el endurecimiento de la política de los bancos centrales, era lógico pensar que los mercados de renta fija reaccionarían justo al contrario. Además, en realidad las expectativas de inflación del mercado de renta fija han caído levemente en lo que va de año. Así que... ¿qué está sugiriendo el mercado de renta fija? Al contrario que en los años posteriores a Lehman Brothers, no se trata de que los bancos centrales levanten toda la economía. Los tres principales bancos centrales están inmersos en un proceso de endurecimiento de sus políticas, lo que marca un cambio de régimen monetario a escala mundial. En esta línea, los rendimientos positivos que brinda la deuda pública core son incluso más sorprendentes. Este dilema que representa la divergencia en los patrones de mercado se debe, probablemente, a que los mercados de renta fija cuestionan la sostenibilidad de la dinámica de la reactivación económica y, por tanto, la sostenibilidad del repunte de los activos de riesgo.

Si cuadramos los patrones divergentes del mercado con el panorama macroeconómico general, al final todo se reduce a la cuestión de quién está en lo cierto: la renta fija o la renta variable. Es probable que la renta fija gane el debate, ya que el repunte fomentado por la reactivación económica se enfrenta a tres importantes obstáculos.

Una mirada al futuro: tres obstáculos para los activos de riesgo

En primer lugar, se espera que el auge de la reactivación económica pierda fuelle a medida que los precios de las materias primas se estabilicen y los efectos de base empiecen a lastrar la inflación general a escala mundial. Esto también afectará negativamente a los beneficios empresariales.

En segundo lugar, el predominio de las políticas monetarias acomodaticias está llegando a su fin, ya que los tres principales bancos centrales están endureciendo sus políticas. Entretanto, el límite de velocidad de los tipos de interés (el tipo de interés real neutral) se encuentra en un nivel reducido debido al escaso potencial de crecimiento.

El endurecimiento de las políticas monetarias ya tiene consecuencias negativas, a pesar de los reducidos tipos de interés en términos absolutos. Es probable que esta tendencia en la política monetaria continúe, lo que deteriorará el equilibrio del riesgo macroeconómico en el segundo semestre de este año. ¿Podría compensar esta situación la política presupuestaria? Por el contrario, dar vía libre al gasto presupuestario en EE. UU. obligaría a la Fed a subir los tipos de interés más de lo esperado, ya que la economía se encuentra en unos niveles cercanos a la plena capacidad. Esto acercaría el final de un periodo alcista de ocho años de duración en la renta variable. En ese sentido, los obstáculos a los que se enfrenta el programa económico de Trump en el Congreso no son tan insalvables.

2017: una historia diferente en cada semestre

Así, tanto el panorama macroeconómico como los patrones divergentes de los mercados están cuestionando la sostenibilidad del repunte de los activos de riesgo. El escepticismo de los mercados de renta fija está justificado en un contexto de reactivación económica, de endurecimiento de las políticas monetarias y de posibles decepciones sobre en materia de crecimiento fomentadas por unas perspectivas de crecimiento demasiado optimistas, y todo ello podría influir en predisposición al riesgo en la segunda mitad de 2017.

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